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   新浪財(cái)經(jīng)訊 近日，同興環(huán)保更新了招股說明書，相比上一版招股說明書，本次除增加了2019年上半年報(bào)告期的經(jīng)營情況外，針對2018年的經(jīng)營數(shù)據(jù)，也出現(xiàn)了部分變動(dòng)，涉及利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表。

        其中利潤表發(fā)生變化的科目分別是營業(yè)成本減少54.32萬元、銷售費(fèi)用增加9.31萬元和管理費(fèi)用增加25.13;資產(chǎn)負(fù)債表除留存收益外變化的分別是固定資產(chǎn)增加316.44萬元、長期待攤費(fèi)用減少254.15萬元、應(yīng)交稅費(fèi)減少6.28萬元、其他應(yīng)付款增加41.86萬元以及遞延所得稅負(fù)債增加9.34萬元。所有變化科目中只有長期待攤費(fèi)用重分類到固定資產(chǎn)金額變動(dòng)較大，其他從金額來看無重大變化。

        不過在梳理完同興環(huán)保更新后的招股說明書后，依然可以看出同興環(huán)保存在競爭加劇、應(yīng)收賬款分類和壞賬計(jì)提幾大問題。

        毛利率顯著高于同行 有競爭加劇之危

        同興環(huán)保是國內(nèi)知名的非電行業(yè)煙氣治理綜合服務(wù)商，主要為鋼鐵、焦化、建材等非電行業(yè)工業(yè)企業(yè)提供超低排放整體解決方案，包括除塵、脫硫、脫硝項(xiàng)目總承包及低溫SCR 脫硝催化劑。從工藝設(shè)計(jì)、設(shè)備開發(fā)與制造、組織施工、安裝調(diào)試服務(wù)，到配套脫硝催化劑的生產(chǎn)等，其業(yè)務(wù)涵蓋了煙氣治理全過程，是國內(nèi)為數(shù)不多的能夠同時(shí)提供煙氣治理工程服務(wù)和低溫脫硝催化劑、關(guān)鍵除塵、脫硫及脫硝系統(tǒng)設(shè)備的煙氣治理綜合服務(wù)商。

        結(jié)合招股說明書中業(yè)務(wù)與技術(shù)來看，同興環(huán)保最核心的技術(shù)產(chǎn)物就是低溫SCR 脫硝催化劑，從其披露情況來看，同興環(huán)保低溫SCR 脫硝催化劑整體技術(shù)達(dá)到國際先進(jìn)水平，制備技術(shù)達(dá)到國際領(lǐng)先水平，低溫SCR 脫硝工藝與裝備技術(shù)達(dá)到國內(nèi)領(lǐng)先水平。

        依托在低溫SCR 脫硝領(lǐng)域的核心技術(shù)優(yōu)勢，同興環(huán)保取得了跨越式發(fā)展，從經(jīng)營情況來看，2016 年至2018 年，公司營業(yè)收入復(fù)合增長率為134.99%，凈利潤復(fù)合增長率為228.69%。

        報(bào)告期內(nèi)，鑒于同興環(huán)保主營業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入的比重達(dá)99%以上，所以從主營業(yè)務(wù)分析其增長情況。

        從絕對規(guī)模看，2016 年、2017 年和2018 年同興環(huán)保主營業(yè)務(wù)收入分別為12799.34萬元、36739.63 萬元、70655.66 萬元，逐年增長。

        從主營業(yè)務(wù)的構(gòu)成情況來看，煙氣治理工程一直是第一大業(yè)務(wù)，并且從占比來看，占主營業(yè)務(wù)收入的比例由2016 年的40.76%增長至2019年上半年的83.31%，已經(jīng)占據(jù)絕對主導(dǎo)地位。低溫SCR脫硝催化劑及脫硝設(shè)備銷售收入也在持續(xù)增長，不過除塵設(shè)備的收入則呈現(xiàn)萎縮跡象，從占比來看，低溫SCR脫硝催化劑逐漸保持穩(wěn)定，脫硝設(shè)備、除塵設(shè)備銷售收入占比則在下降，顯然煙氣治理工程是營收增長的主要驅(qū)動(dòng)力。公司方面表示，低溫SCR脫硝催化劑是其保持高增長的核心競爭力。正是依靠這項(xiàng)核心技術(shù)，煙氣治理工程等業(yè)務(wù)也獲得了較高毛利率表現(xiàn)。

        2016 年、2017 年、2018 年和2019 年1-6 月同興環(huán)保主營業(yè)務(wù)毛利率分別為37.86%、40.68%、37.38%和47.41%。2016 年至2018 年，主營業(yè)務(wù)毛利率總體變動(dòng)不大;2019 年1-6 月的主營業(yè)務(wù)毛利率較前期有較大增長，主要系煙氣治理工程毛利率的影響。

        同興環(huán)保的毛利率水平如何，不妨與同行對比分析。

        首先是第一大業(yè)務(wù)煙氣治理工程，從對比情況來看，2017 年、2018 年公司煙氣治理業(yè)務(wù)毛利率遠(yuǎn)高于上述同行業(yè)上市公司平均水平。

        當(dāng)然同興環(huán)保解釋：毛利率顯著高于同行的原因是從同行業(yè)上市公司公開數(shù)據(jù)來看，目前尚無細(xì)分披露至非電行業(yè)煙氣治理業(yè)務(wù)毛利率的數(shù)據(jù);公司與同行業(yè)從事煙氣治理業(yè)務(wù)的上市公司相比，由于細(xì)分業(yè)務(wù)存在差別，毛利率水平存在差異。

        換言之，非電行業(yè)的煙氣治理業(yè)務(wù)的毛利率是要顯著高于火電的，由于同行業(yè)上市公司確實(shí)未單獨(dú)披露非電行業(yè)的煙氣治理工程毛利率，所以是否真如同興環(huán)保所言是細(xì)分行業(yè)差異導(dǎo)致，暫也難辨真假。

        不過，非電行業(yè)煙氣低溫脫硝市場競爭激烈程度遠(yuǎn)低于火電行業(yè)煙氣治理市場，且火電環(huán)保治理由于前幾年的大力投入已經(jīng)進(jìn)入尾聲，所以曾經(jīng)專注于火電行業(yè)的企業(yè)紛紛進(jìn)入非電行業(yè)。

        顯然，當(dāng)行業(yè)競爭者紛紛進(jìn)入，資金和技術(shù)并不具備明顯優(yōu)勢的同興環(huán)保，必將面臨巨大壓力，尤其是煙氣治理工程業(yè)務(wù)具有資金密集，回款周期長的特點(diǎn)，作為一家融資渠道單一的非上市公司，迫切的補(bǔ)充資本、拓展融資渠道需求，這或是同興環(huán)保謀求上市的原因之一。

        另一個(gè)值得注意的信號是煙氣治理工程業(yè)務(wù)的訂單取得方式，2016-2018年同興環(huán)保通過招投標(biāo)方式取得訂單的比例逐漸升高，顯示同興環(huán)保在大訂單或者是國資客戶方面的良好競爭力，不過2019年上半年，招投標(biāo)方式取得訂單占比出現(xiàn)大幅下跌，而議標(biāo)則猛然提升，這不得不讓人疑惑，是訂單單價(jià)的結(jié)構(gòu)有了較大改變還是客戶類型出現(xiàn)了大的變化，還需同興環(huán)保后續(xù)給出進(jìn)一步的信息。

        除煙氣治理工程業(yè)務(wù)之外，同興環(huán)保的脫硝設(shè)備、低溫SCR 脫硝催化劑都維持著非常高的毛利率， 2016 年、2017 年、2018 年和2019 年1-6 月脫硝設(shè)備的毛利率分別為55.39%、44.55%、43.36%和57.34%，低溫SCR 脫硝催化劑的銷售毛利率分別為51.04%、54.09%、48.29%和54.15%。

        不過選取了同行業(yè)德創(chuàng)環(huán)保(9.630, -0.06, -0.62%)和龍凈環(huán)保(9.580, -0.06, -0.62%)的對應(yīng)細(xì)分業(yè)務(wù)的毛利率來看，德創(chuàng)環(huán)保和龍凈環(huán)保雖然沒有細(xì)分的脫硝設(shè)備，但是設(shè)備毛利率確實(shí)從未突破50%，而且近年毛利率基本低于30%。

        3家都有的脫硝催化劑，德創(chuàng)環(huán)保和龍凈環(huán)保的毛利率也從未高于50%，并且呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，與同興環(huán)保的低溫SCR 脫硝催化劑形成鮮明對比，或許正如同興環(huán)保所言，其低溫SCR 脫硝催化劑整體技術(shù)達(dá)到國際先進(jìn)水平，制備技術(shù)達(dá)到國際領(lǐng)先水平。

        數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD-德創(chuàng)環(huán)保主營業(yè)務(wù)分項(xiàng)目毛利率

        數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD-龍凈環(huán)保主營業(yè)務(wù)分項(xiàng)目毛利率

        應(yīng)收賬款的分類和壞賬值得商榷

        從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，同興環(huán)保以流動(dòng)資產(chǎn)為主，并且隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，流動(dòng)資產(chǎn)占比逐漸增加，公司資產(chǎn)總額保持增長態(tài)勢。

        從流動(dòng)資產(chǎn)的構(gòu)成來看，2016 年末、2017 年末、2018 年末和2019 年6 月末，同興環(huán)保貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款和存貨合計(jì)金額占流動(dòng)資產(chǎn)總額的比例分別為95.88%、95.86%、95.38%和96.24%，尤其是應(yīng)收賬款占比最多。

        鑒于應(yīng)收賬款在資產(chǎn)中的重要性，接下來著重分析其變動(dòng)和質(zhì)量情況。

        首先是應(yīng)收賬款的變動(dòng)情況，報(bào)告期各期末，同興環(huán)保應(yīng)收賬款余額分別為10069.97 萬元、20018.91 萬元、22113.30 萬元和35172.03 萬元，2017 年末、2018 年末和2019 年6 月末分別較上年末增長98.80%、10.46%和59.05%。結(jié)合收入分析，2016 年至2018 年，同興環(huán)保各期末應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為78.57%、54.17%和31.25%，占比呈下降趨勢，顯示應(yīng)收賬款主要是由于營收的增長而同步增長，2019 年6 月末占比增長較多，同興環(huán)保稱主要系公司業(yè)務(wù)呈現(xiàn)一定的季節(jié)性，上半年收入占比較低，且2018 年末公司已完工未結(jié)算項(xiàng)目較多并于2019 年上半年轉(zhuǎn)入應(yīng)收賬款所致。

        雖然應(yīng)收賬款的規(guī)模增長更多是受營收規(guī)模影響的同步增長，但是在質(zhì)保金列報(bào)和壞賬計(jì)提方面，卻存在值得商榷的地方。

        根據(jù)招股說明書披露的應(yīng)收賬款信用政策，同興環(huán)保根據(jù)合同約定，余下的10%合同價(jià)款作為質(zhì)保金，在質(zhì)保期結(jié)束后支付，質(zhì)保期一般自竣工驗(yàn)收合格之日起1-2 年。

        而從質(zhì)保金的賬齡來看，1年以內(nèi)的占比逐漸在下降，顯然無論是合同約定還是真正的回款情況來看，同興環(huán)保的質(zhì)保金必然存在很大一部分期限在一年以上的，根據(jù)相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，其長于一年以上的款項(xiàng)應(yīng)該列報(bào)于非流動(dòng)資產(chǎn)，且從金額上也具有重要性，同興環(huán)保全部放入應(yīng)收賬款列報(bào)和計(jì)提壞賬或許值得商榷。

        接下來看一下壞賬的計(jì)提情況，從起招股說明書披露來看，壞賬的計(jì)提是按照不同賬齡的固定比例計(jì)提，不過從其披露的逾期數(shù)據(jù)和期后收款情況來看，報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款逾期金額占各期末應(yīng)收賬款余額的比例分別為39.58%、41.98%、45.40%和39.72%，各期逾期占比并不低。截至2019年8月31日，公司應(yīng)收賬款期后回款比例分別為90.09%、65.82%、32.69%和13.64%，逾期應(yīng)收賬款回款比例分別為83.30%、78.31%、44.25%和19.18%，在逾期應(yīng)收賬款和逾期質(zhì)保金的絕對金額逐年增長，占比卻未見下降的情況下，逾期應(yīng)收的回款比例逐年下降，反映出應(yīng)收賬款的回款風(fēng)險(xiǎn)是在上升的。

        根據(jù)新金融工具準(zhǔn)則的預(yù)期信用損失模型，應(yīng)收賬款的預(yù)期信用損失應(yīng)該前瞻性的反映損失風(fēng)險(xiǎn)，對同興環(huán)保來說，逐年上升的壞賬風(fēng)險(xiǎn)或許應(yīng)該反映在壞賬的計(jì)提比例上，固定的計(jì)提比例是否恰當(dāng)或許值得商榷。(新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院 逆舟)

        責(zé)任編輯：公司觀察

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