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面包財經 愛讀財報的面包君

　　2018年，醫療防護產品生產企業——藍帆醫療(13.490, -0.17,-1.24%)（002382.SZ）的股價上漲超過了20%，雖然最終在年線上留下了一根長長的上影線，但依然在去年羸弱的大勢中漲幅居前。是什么驅動了公司股價的上漲？

　　原來，公司去年耗巨資近60億收購了國際領先的心臟支架生產企業柏盛國際大部分的股權。在樂觀情緒的引導下，公司股票在2018年1月8日復牌后連續收獲5個漲停。并且，在接下來4個月左右的時間內，公司股價翻了一倍。

　　然而，巨額的并購重組也難免造成公司較高的資產負債率以及商譽水平，進而帶來更大的財務壓力及減值風險。同時，重組過程中增發的股票還會在解禁前后給股價帶來壓力。

　　2018年5月以來，受市場整體走弱以及投資者情緒逆轉等因素的拖累，公司股價開始調整，目前已經回到了接近去年1月復牌時的起點。

　　在股價下跌的過程中，公司高管陸續開始了增持。下表為根據公司公告整理的關于公司高管自去年9月以來增持的不完全統計，截至2019年1月16日，以公司董事長、總經理為代表的核心管理層已累計增持約1000萬人民幣。

　　股價下跌能夠使得公司估值更具吸引力，而高管增持也能提振投資者信心，但這兩者是否足夠對沖市場對公司未來的解禁以及巨額商譽所造成的擔憂？

　　截止2019年1月22日收盤，藍帆醫療總市值約132億，而截止2018年三季末，公司賬面商譽余額超過63億元，所有者權益約76.4億。無論與市值還是賬面凈資產相比，總額超過60億的商譽，都不是一個小數字。

　　耗資近60億買入心臟支架企業 

　　藍帆醫療成立于2002年并于2010年在深交所上市，主要產品包括醫療手套、健康防護手套、急救包以及醫用敷料等中低值耗材。根據公開資料顯示，公司是中國最大的PVC手套生產企業。

　　上市以來，公司營收從6.22億上升到了2017年的15.76億，歸屬于母公司股東的凈利潤則從0.4億上升到了2.01億，復合增速分別為14.20%和25.94%。

　　但是，2014年以來，公司開始增長乏力。如下圖所示，藍帆醫療2014年的收入為15.35億，而到了2017年，收入仍然只有15.76億。值得一提的是，在2015年和2016年這兩年，公司營收連續錄得負增長。

　　基于此，公司開始加大外延并購力度，希望以此切入市場空間更為廣闊的高值耗材領域。公司官網動圖中“產業與資本共舞，品牌與創新齊飛”這一宣傳語或許是對這一戰略轉變的很好注解。

　　2017年7月，公司公告停牌并開始重大資產重組。根據披露的方案，公司通過發行股份及支付現金的方式向17名交易對象購買其合計持有的CBCH II的62.61%股份，并通過發行股份的方式向北京中信投資中心購買其持有的CBCH V 100%股份。交易完成后，公司通過直接和間接的方式合計持有CBCH II 93.37%股份，交易對價合計為58.95億。

　　根據公開資料顯示，標的公司旗下的柏盛國際的主營業務為心臟支架及介入性心臟手術相關器械產品的研發、生產和銷售，其藥物洗脫支架占2016年歐洲、亞太（除日本、中國以外）及非洲主要國家和地區市場總體份額的11%左右，占中國市場份額的18.5%。

　　此次交易中，交易對方承諾2018年-2020年的業績分別為3.8億、4.5億以及5.4億。

　　該交易已于2018年3月獲證監會無條件通過并于6月1日開始納入公司合并報表范圍，這直接拉動了公司2018年三季報的營收和歸屬于母公司股東的凈利潤同比分別大增54.81%和63.66%。

　　而在公司對2018年業績的預計中，當年將實現凈利潤3.21億至3.82億，同比增長60%-90%。

　　但是，事物總是有相反的一面。并購重組在快速拉動公司業績增長的同時，也帶來了公司資產負債率上升、商譽增加的風險。

　　并購重組的后遺癥 

　　本次交易中，公司支付的現金對價約為2.8億美金。除了增發募集的資金，其余為公司自有資金。

　　這樣的結果是公司負債率的大幅提升。如下圖所示，藍帆醫療的負債率從2017年的22.25%上升到了2018年三季度的46.88%。

　　主要受此次交易的影響，公司商譽金額從2018年初的不足0.18億上升到了2018年三季度的63.45億，占公司歸屬于母公司股東權益的85%。

　　根據會計準則的要求，商譽需要每年進行減值測試，若測試結果不理想，則可能會發生相應的商譽減值，進而拖累公司當期利潤。而且，由于公司商譽占凈資產的比重尤其大，難免造成更大的心理壓力。

　　不過，在藍帆醫療披露的2018年三季報中，公司認為CBCH II前三季度業績情況良好，預計能完成當年業績承諾。

最后，除了資產負債率上升以及商譽減值風險，公司短期還會面臨增發股解禁的風險。

　　2018年，公司分別以10.75元/股向北京中信投資中心發行1.91億股以及以18.58元/股向18名特定投資者增發0.99億股用于募集配套資金，這些股份將分別在2019年6月和9月解禁，兩者合計占公司總股本約30%。

　　站在當前這個十字路口，公司股價未來會走向哪個方向？（CJT）

《電鰻快報》