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　　2018年H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入595.4億元，同比增長(zhǎng)9.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)65.1億元，同比增長(zhǎng)15.1%；投資收益同比增加67%，比2017年全年35%的增速提升32個(gè)百分點(diǎn)；少數(shù)股東權(quán)益利潤(rùn)占比為30%，相比2017年的21%提升9個(gè)百分點(diǎn)；毛利率35.39%較Q1有所下降但比2017年還是提升4.3個(gè)百分點(diǎn)；歸母凈利潤(rùn)率10.9%較2017年的10.7%提升0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　順應(yīng)行業(yè)降杠桿趨勢(shì)，公司拿地強(qiáng)度開始下降，資產(chǎn)負(fù)債表有所修復(fù)。

　　1）上半年公司拿地金額1072億元，銷售金額2153億元，拿地強(qiáng)度為50%，較此前有所下降，凈負(fù)債率也從2018Q1的102%下降至93%；2）上半年公司的有息負(fù)債達(dá)到2545億元，增速已回落至7%，同時(shí)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-98億元，但較一季報(bào)的-263億元有所好轉(zhuǎn)，考慮到2017年全年為-293億元，在去杠桿背景下，公司有望在下半年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正。

　　新開工超額完成，達(dá)到全年71%，預(yù)計(jì)全年將大幅超預(yù)期，同時(shí)，竣工僅相當(dāng)于2016年下半年規(guī)模，預(yù)計(jì)后續(xù)維持30%以上增長(zhǎng)。

　　1）公司新開工面積2359萬(wàn)方，同比+85%，推盤意愿超預(yù)期，已經(jīng)達(dá)到全年目標(biāo)3300萬(wàn)方的71%，考慮到上半年整體市場(chǎng)銷售的超預(yù)期，預(yù)計(jì)全年將大幅超額完成；2）公司竣工面積為761萬(wàn)方，僅增長(zhǎng)+11%，竣工進(jìn)度依然遠(yuǎn)低于銷售增速，占全年目標(biāo)1900萬(wàn)方的40%，若要達(dá)到全年竣工計(jì)劃，則下半年竣工增速將達(dá)到31%。目前半年結(jié)算量，僅相當(dāng)于2016年下半年銷售面積，為776萬(wàn)方，考慮到2017年開始公司銷售進(jìn)入快車道，半年度銷售增速平均超過(guò)30%，對(duì)應(yīng)后續(xù)業(yè)績(jī)釋放將提速。

　　正在進(jìn)入快車道，一體兩翼戰(zhàn)略逐步為下一個(gè)時(shí)代布局，綜合實(shí)力前三有保障，維持增持評(píng)級(jí)。

　　公司當(dāng)前土地儲(chǔ)備8950萬(wàn)方，按照2017年全年2242萬(wàn)方，每年30%增速計(jì)算，能夠保障2.5年的去化時(shí)間，公司發(fā)展進(jìn)入快車道，維持增持評(píng)級(jí)，維持2018~2019年EPS分別為1.74、2.26元，分別對(duì)應(yīng)PE為6.6、5.1倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　財(cái)務(wù)費(fèi)用繼續(xù)上升侵蝕凈利潤(rùn)率，銷售回款不達(dá)預(yù)期。

　　正文

　　保利地產(chǎn)自2002年完成股份改制后，開始實(shí)施全國(guó)化戰(zhàn)略，2006年上市以后，全國(guó)布局加快，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。截止2018年中報(bào)，公司已進(jìn)入國(guó)內(nèi)外99個(gè)城市，土地儲(chǔ)備近1.4億方，其中待開發(fā)土儲(chǔ)8950萬(wàn)方，每年30%增速計(jì)算，能夠保障2.5年的去化時(shí)間。

　　1）公司新開工面積2359萬(wàn)方，同比+85%，推盤意愿超預(yù)期，已經(jīng)達(dá)到全年目標(biāo)3300萬(wàn)方的71%，考慮到上半年整體市場(chǎng)銷售的超預(yù)期，預(yù)計(jì)全年將大幅超額完成；2）公司竣工面積為761萬(wàn)方，僅增長(zhǎng)+11%，竣工進(jìn)度依然遠(yuǎn)低于銷售增速，占全年目標(biāo)1900萬(wàn)方的40%，若要達(dá)到全年竣工計(jì)劃，則下半年竣工增速將達(dá)到31%。目前半年結(jié)算量，僅相當(dāng)于2016年下半年銷售面積，為776萬(wàn)方，考慮到2017年開始公司銷售進(jìn)入快車道，半年度銷售增速平均超過(guò)30%，對(duì)應(yīng)后續(xù)業(yè)績(jī)釋放將提速。

　　2018年H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入595.4億元，同比增長(zhǎng)9.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)65.1億元，同比增長(zhǎng)15.1%，每股收益為0.55，同比增長(zhǎng)15.1%。

　　一方面，受益于近年來(lái)銷售上升及回暖，公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)利潤(rùn)水平持續(xù)改善。2018年H1，公司毛利率35.39%較Q1有所下降但是比2017年還是提升4.3個(gè)百分點(diǎn)。 

　　另一方面，2018年H1公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅同比136.89%，導(dǎo)致公司的三項(xiàng)費(fèi)用率也大幅提升至8.1%。因?yàn)殡S著有息負(fù)債規(guī)模增大，部分直接融資項(xiàng)目當(dāng)期費(fèi)用化，所以導(dǎo)致公司的歸母凈利潤(rùn)率回升緩慢，不過(guò)一直持續(xù)改善，上半年歸母凈利潤(rùn)率回升至10.9%。

　　公司拿地投資力度的增強(qiáng)使得2017年開始杠桿水平持續(xù)攀升，但是2018年1季報(bào)之后公司的凈負(fù)債率開始從高位102%回落至93%，有息負(fù)債增速也從1季報(bào)的17%下滑至7%，說(shuō)明公司受銀行縮表影響，杠桿率開始下滑。其中有息負(fù)債仍以銀行借款為主，占比超過(guò)71%，公司債券及中期票據(jù)等直接債務(wù)融資工具占比約14%。債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控，一年內(nèi)到期債務(wù)僅330.69 億元，占有息負(fù)債的12.99%，僅為賬面現(xiàn)金余額的33.91%。

　　公司充分發(fā)揮央企優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建了以銀行信貸為主、股權(quán)融資、直接債務(wù)融資、創(chuàng)新融資為輔的多元化融資渠道，截止2018H1，公司銀行貸款授信額度合計(jì)3810 億元，剩余未使用額度為1687 億元，全部有息負(fù)債綜合成本4.86%，比2017年的4.82%僅提升0.04個(gè)百分點(diǎn)。

　　上半年公司的有息負(fù)債達(dá)到2545億元，增速已回落至7%，同時(shí)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-98億元，但較一季報(bào)的-263億元有所好轉(zhuǎn)，考慮到2017年全年為-293億元，在去杠桿背景下，公司有望在下半年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正。

　　2018 年上半年，公司實(shí)現(xiàn)簽約金額2153.12 億元，同比增長(zhǎng)46.86%；6 月份實(shí)現(xiàn)簽約金額601.93億元，首次實(shí)現(xiàn)單月簽約突破600 億元。1-6 月，公司簽約銷售仍然以一二線城市和核心城市群為主，其中一二線城市簽約金額占比近78%，珠三角和長(zhǎng)三角兩大核心城市群分別占比達(dá)31%和20%。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，公司始終堅(jiān)持普通住宅中小戶型定位，聚焦剛需和改善性的居住需求。2018 年1-6 月，公司住宅產(chǎn)品銷售金額占比達(dá)90%，其中144 平方米以下中小戶型住宅產(chǎn)品占比達(dá)90%。

　　2018 年上半年，公司新拓展國(guó)內(nèi)項(xiàng)目69 個(gè)，新增容積率面積1510 萬(wàn)平方米，總成本1072 億元，平均拿地均價(jià)為7099元/平米。其中一二線城市拓展金額及面積占比分別為68%和50%，三四線城市主要聚焦于珠三角、長(zhǎng)三角等核心城市群周邊。

《電鰻快報(bào)》