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        激烈的市場競爭之下，高企的營銷費用似乎已經(jīng)成了必選項。

        證監(jiān)會官網(wǎng)顯示，“網(wǎng)紅奶企”認養(yǎng)一頭牛于近日更新了招股書，繼續(xù)沖刺滬主板。

        重營銷輕研發(fā)

        激烈競爭下業(yè)績下滑

        作為一家乳制品企業(yè)，激烈的行業(yè)競爭是認養(yǎng)一頭牛面臨的首要難題。

        目前，我國乳制品行業(yè)大體呈現(xiàn)出“兩超多強”的競爭格局，其中，以伊利、蒙牛為代表的全國性乳制品企業(yè)以常溫乳制品為主，通過龐大的經(jīng)銷渠道形成了覆蓋全國的銷售網(wǎng)絡(luò)，收入水平和市場占有率均處于領(lǐng)先地位;而以光明、新希望、三元等為代表的區(qū)域性乳企則以低溫乳制品為切入口深耕區(qū)域市場。

        經(jīng)營規(guī)模方面，伊利、蒙牛兩大行業(yè)巨頭無疑擁有最大的規(guī)模體量，數(shù)據(jù)顯示，2022上半年，兩家企業(yè)分別實現(xiàn)了634.63億元和477.22億元的營收，歸母凈利潤規(guī)模也分別高達61.33億元和37.51億元，其他競爭對手難以望其項背;

        光明、新希望等大型區(qū)域乳企的規(guī)模雖比不上前兩位，但其跟認養(yǎng)一頭牛比起來體量也不算小。以光明乳業(yè)為例，2022上半年，光明乳業(yè)分別實現(xiàn)了144.11億元的營收和2.81億元的歸母凈利潤，而認養(yǎng)一頭牛的相關(guān)指標卻僅為15.97億元和0.68億元。

        激烈的同質(zhì)化競爭之下，認養(yǎng)一頭牛集中精力深耕線上搶占份額，但隨之而來的巨額銷售費用也成了吞噬公司利潤的最大元兇。

        招股書數(shù)據(jù)顯示，2019~2022H1，認養(yǎng)一頭牛的毛利分別高達3.48億元、4.98億元、7.29億元和4.88億元，整體逐年遞增，但其歸母凈利潤卻分別僅為1.08億元、1.45億元、1.40億元和0.68億元，從2020年起便逐年下降。

        回溯到期間費用中來看，同時段內(nèi)，公司的銷售費用分別高達1.94億元、3.03億元、4.83億元和3.52億元，遠高于其他期間費用，甚至超過了當年凈利潤，銷售費用率也是分別高達22.46%、18.35%、18.82%和22.02%，超過可比公司平均水平。

        值得一提的是，招股書數(shù)據(jù)顯示，2019~2022H1，認養(yǎng)一頭牛的研發(fā)費用分別僅為0、61.39萬元、687.13萬元和530.04萬元。

        跌價準備計提比例偏低

        第二大產(chǎn)品毛利率逐年下降

        除了高企的銷售費用和逐年下滑的歸母凈利潤之外，作為一家以易變質(zhì)的乳制品為主要產(chǎn)品的IPO企業(yè)，認養(yǎng)一頭牛的存貨質(zhì)量及其相關(guān)指標等也應引起重視。

        首先是它的存貨質(zhì)量。

        招股書顯示，截至2019~2022H1各期末，認養(yǎng)一頭牛的存貨賬面余額分別高達1.07億元、2.88億元、4.55億元和5.93億元，分別占當期流動資產(chǎn)的34.91%、53.25%、23.04%和23.43%。不過，截至各期末，其存貨跌價準備卻僅為0萬元、59.99萬元、256.97萬元和800.87萬元，相對應的跌價準備計提比例也分別僅有0%、0.21%、0.56%和1.35%，低于可比公司均值。

        對此，公司解釋稱，2019~2021年，公司處于業(yè)務(wù)快速發(fā)展階段，產(chǎn)品銷售情況良好，超過98%的存貨庫齡低于1年，較少出現(xiàn)產(chǎn)品滯銷或庫存積壓等情況;另外，公司產(chǎn)品以常溫奶為主，而可比公司低溫奶業(yè)務(wù)占比相對較高;最后，2019年和2020年，公司生牛乳銷售占比相對較高，生牛乳可快速實現(xiàn)銷售或用于生產(chǎn)，未發(fā)生存貨跌價的情況。

        至于2022上半年相關(guān)比例的突然升高，公司則表示，這與其逐步開展的牛肉業(yè)務(wù)有關(guān)。“2022年6月末，牛肉市場價格較低，肉牛的可變現(xiàn)凈值相應下降，低于賬面價值，因此相應計提存貨跌價準備，存貨跌價準備計提比例明顯上升”。

        而在反映企業(yè)營運能力的存貨周轉(zhuǎn)率方面，機會寶發(fā)現(xiàn)，報告期內(nèi)，認養(yǎng)一頭牛的存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.99、5.84、4.97和4.28，逐年下降且低于同行業(yè)可比公司平均水平。對此，認養(yǎng)一頭牛也是歸因于經(jīng)營規(guī)模擴大、新增牛肉業(yè)務(wù)、常溫奶占比高和產(chǎn)業(yè)鏈長幾大方面。

        值得一提的是，伴隨著不斷下降的存貨周轉(zhuǎn)率，在激烈的同質(zhì)化競爭之下，認養(yǎng)一頭牛的毛利率表現(xiàn)在近幾年也是難言亮眼。招股書顯示，2019~2022H1，認養(yǎng)一頭牛的毛利率分別為40.95%、30.79%、28.86%和31.98%，整體逐年下降;若將2019年運費合并至主營業(yè)務(wù)成本后，各期主營業(yè)務(wù)毛利率分別為29.05%、30.79%、28.86%和31.98%，整體雖有所上升但增幅并不算大。

        具體到細分產(chǎn)品中來看，在剔除運費影響后，除了公司的主要收入來源——純牛奶之外，認養(yǎng)一頭牛的酸奶及生牛乳等相關(guān)產(chǎn)品的毛利率在近幾年均呈現(xiàn)出下滑的態(tài)勢。以其第二大支柱產(chǎn)品酸奶為例，2019~2022H1，酸奶的毛利率分別為40.74%、45.20%、37.96%和33.30%，自2020年起便逐年下降。

        關(guān)聯(lián)方現(xiàn)身前五大客戶

        內(nèi)控質(zhì)量亟待提升

        除了上述財務(wù)方面的問題之外，認養(yǎng)一頭牛在財務(wù)內(nèi)控、關(guān)聯(lián)交易等方面也存在著隱患。

        具體來看，在內(nèi)控方面，招股書顯示，認養(yǎng)一頭牛存在著關(guān)聯(lián)方資金拆借、個人卡收付款、銀行受托支付轉(zhuǎn)貸事項、第三方回款等多項財務(wù)內(nèi)控不規(guī)范行為。以關(guān)聯(lián)方資金拆借為例，文件顯示，報告期內(nèi)，公司曾多次向君宏牧業(yè)、君康牧業(yè)、陽江貿(mào)易等多個關(guān)聯(lián)方拆出/拆入資金，主要原因為滿足拆入方日常經(jīng)營或資金臨時周轉(zhuǎn)需要。

        而在關(guān)聯(lián)交易方面，這里重點關(guān)注一下貝因美、君宏牧業(yè)和君康牧業(yè)。

        招股書顯示，貝因美是認養(yǎng)一頭牛的前五大客戶之一(2020~2022H1向公司的采購金額分別為6645.80萬元、7163.31萬元和4197.73萬元，對應收入占比為4.03%、2.79%和2.63%)，也是其控股子公司康貝牧業(yè)的少數(shù)股東。

        據(jù)悉，康貝牧業(yè)是認養(yǎng)一頭牛與貝因美現(xiàn)代在2019年7月共同設(shè)立的開展牧場業(yè)務(wù)的經(jīng)營主體。報告期內(nèi)，認養(yǎng)一頭牛通過康貝牧業(yè)向貝因美現(xiàn)代及貝因美安達承租牧場開展牧場經(jīng)營業(yè)務(wù)，并向貝因美銷售產(chǎn)自康貝牧業(yè)的生牛乳，后者在報告期內(nèi)的交易金額與“前五大客戶”中所列示的相關(guān)金額對應。

        此外，認養(yǎng)一頭牛所用到的奶粉大多還來自于貝因美。招股書顯示，2021年，公司拓展奶粉業(yè)務(wù)，由于新業(yè)務(wù)發(fā)展初期相關(guān)生產(chǎn)線建設(shè)尚在規(guī)劃中，遂委托貝因美股份有限公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)加工生產(chǎn)奶粉類產(chǎn)品，或直接向貝因美股份有限公司及其關(guān)聯(lián)方采購奶粉成品，2021及2022上半年所涉交易金額分別為6294.57萬元和2857.06萬元，分別占營業(yè)成本的3.43%和2.58%。

        至于君宏牧業(yè)及君康牧業(yè)，則與另一家乳企——君樂寶有關(guān)。

        招股書顯示，報告期內(nèi)，認養(yǎng)一頭牛共有兩座聯(lián)營參股牧場，即與其前五大供應商之一君樂寶合作經(jīng)營的君宏牧業(yè)和君康牧業(yè)，公司持股比例均為49%。報告期內(nèi)，兩大聯(lián)營牧場均為認養(yǎng)一頭牛供應部分生牛乳，2020~2022H1的相關(guān)采購金額分別為680.92萬元、7902.97萬元和7834.11萬元，所占總奶源采購比例分別為1.23%、8.53%和14.56%。

《電鰻快報》