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????????近日，以中式快餐為主營業(yè)務(wù)的安徽老鄉(xiāng)雞餐飲股份有限公司(簡稱“老鄉(xiāng)雞”)公開了IPO招股說明書，擬沖刺上交所主板。《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者研讀招股書發(fā)現(xiàn)，老鄉(xiāng)雞在IPO報(bào)告期(指2019年度、2020年度和2021年度，下同)內(nèi)實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，但也存在實(shí)控人控制超九成股權(quán)、旗下子公司多半虧損、省外市場開拓不利等問題。此外，老鄉(xiāng)雞報(bào)告期內(nèi)毛利率呈現(xiàn)一路下滑態(tài)勢，同時(shí)負(fù)債總額和負(fù)債率卻持續(xù)攀升。業(yè)內(nèi)人士分析指出，種種問題或?qū)相l(xiāng)雞下一步掘金萬億快餐市場埋下一定的隱憂。

????????報(bào)告期業(yè)績穩(wěn)健增長 實(shí)控人控制九成股權(quán)

????????公開資料顯示，老鄉(xiāng)雞成立于2003年10月22日，是一家以“老鄉(xiāng)雞”為核心品牌的全國連鎖經(jīng)營企業(yè)，產(chǎn)品是以雞肉、豬肉、牛肉及蔬菜、米面、水產(chǎn)品等為原材料的菜品，主要包括肥西老母雞湯、香辣雞雜、鳳爪蒸豆米、梅菜扣肉、蔥油雞特色菜品以及面食、粥品、飲料等。

????????據(jù)招股書披露，老鄉(xiāng)雞報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為28.59億元、34.54億元和43.93億元，凈利潤分別為1.59億元、1.05億元和1.34億元。從業(yè)績表現(xiàn)來看，老鄉(xiāng)雞三年來交出了一份亮眼的業(yè)績成績單。即便在疫情暴發(fā)的2020年，該公司營收仍保持穩(wěn)健增長且凈利潤維持在億元以上。老鄉(xiāng)雞坦言，疫情對餐飲行業(yè)造成了嚴(yán)重的沖擊，對公司的門店經(jīng)營造成了一定影響，在疫情防控常態(tài)化下餐飲行業(yè)的復(fù)蘇發(fā)展仍將面臨眾多挑戰(zhàn)，對公司的經(jīng)營帶來較大的不確定性，存在潛在的不利影響。

????????值得一提的是，老鄉(xiāng)雞在招股書中重點(diǎn)揭示了“實(shí)際控制人不當(dāng)控制風(fēng)險(xiǎn)”。招股書顯示，束從軒、張瓊、束小龍、董雪、束文等5名家族成員系老鄉(xiāng)雞的實(shí)際控制人，直接和間接實(shí)際控制老鄉(xiāng)雞的股權(quán)比例高達(dá)91.32%。具體來看，束從軒、張瓊未持有老鄉(xiāng)雞股權(quán)，束小龍、束文分別直接持有老鄉(xiāng)雞8931.02萬股、1786.21萬股股權(quán)，占老鄉(xiāng)雞總股本29.77%，束小龍、董雪、束文通過合肥羽壹、青島束董合計(jì)持有老鄉(xiāng)雞61.55%的股權(quán)。

????????記者注意到，束從軒系老鄉(xiāng)雞創(chuàng)始人，張瓊系束從軒妻子，束小龍、束文分別為束從軒的兒子和女兒，董雪則為束小龍的妻子。老鄉(xiāng)雞招股書稱，為了進(jìn)一步鞏固家族成員對公司的控制關(guān)系、保持公司治理的平穩(wěn)運(yùn)行，束從軒、張瓊、束小龍、董雪、束文于2022年3月簽署的《共同控制協(xié)議》約定，在公司董事會(huì)、股東大會(huì)提案及表決時(shí)保持一致意見，如不能達(dá)成一致意見的，以束從軒的意見為準(zhǔn);自《共同控制協(xié)議》簽署之日起至公司上市之日起的60個(gè)月內(nèi)，束從軒家族成員將按照協(xié)議的約定作為一致行動(dòng)人行使發(fā)行人股東權(quán)利。

????????這意味著束從軒家族實(shí)際控制了老鄉(xiāng)雞高達(dá)九成的股權(quán)。記者同時(shí)注意到，在老鄉(xiāng)雞董事會(huì)7名成員中，除3名獨(dú)立董事和1名董事外，其他董事均由束從軒家族成員擔(dān)任。其中，束從軒為董事長，束小龍為副董事長，董雪為董事、副總經(jīng)理。老鄉(xiāng)雞招股書提示稱，雖然公司已根據(jù)《公司法》等法律法規(guī)制定了系列內(nèi)部規(guī)范性文件且執(zhí)行效果良好，但若實(shí)際控制人通過行使表決權(quán)，或運(yùn)用其他直接、間接方式對公司的經(jīng)營、重要人事任免等進(jìn)行不當(dāng)控制，則可能會(huì)損害公司和中小股東的利益。老鄉(xiāng)雞在招股書中進(jìn)一步指出，公司在內(nèi)控制度實(shí)施和改進(jìn)的過程中，如果制度上或執(zhí)行上出現(xiàn)偏差，將會(huì)對公司的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生一定的不利影響。

????????區(qū)域市場過于集中 旗下公司多半虧損

????????經(jīng)過多年努力，“老鄉(xiāng)雞”品牌在全國許多區(qū)域消費(fèi)者心目中具有了較高的認(rèn)知度，形成了一定的的品牌效應(yīng)，成為全國知名的中式快餐企業(yè)，享有一定的品牌影響力。《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，老鄉(xiāng)雞在安徽省內(nèi)投資建設(shè)了3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)母雞養(yǎng)殖基地和1個(gè)高標(biāo)準(zhǔn)食品加工生產(chǎn)基地，構(gòu)建了“母雞養(yǎng)殖+食品加工+冷鏈配送+連鎖經(jīng)營”一體化全產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)了從主要原材料供應(yīng)、產(chǎn)品的加工與運(yùn)輸?shù)浇K端連鎖門店零售的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。截至2021年底，老鄉(xiāng)雞在全國范圍內(nèi)已擁有991家直營門店和82家加盟門店，建立健全了以直營門店銷售為主，加盟門店銷售相結(jié)合的營銷體系。

????????但據(jù)招股書披露，以安徽省內(nèi)市場為主的老鄉(xiāng)雞，從2017年開始才逐步向省外區(qū)域擴(kuò)展，并按照標(biāo)準(zhǔn)化的供應(yīng)鏈管理體系，形成了覆蓋江蘇、湖北、上海、深圳、北京、浙江等區(qū)域的門店網(wǎng)絡(luò)。鑒于此，老鄉(xiāng)雞坦言，由于公司目前生產(chǎn)加工基地仍主要在安徽省合肥市，受限于新鮮及短保食品的銷售半徑，公司在上海、湖北、江蘇、浙江、深圳和北京等市場的門店數(shù)量相對較少，報(bào)告期內(nèi)來自于安徽市場的收入占比始終處于較高水平，分別高達(dá)82.01%、79.97%、70.65%。在招股書中，老鄉(xiāng)雞也重點(diǎn)揭示了“營業(yè)收入主要來源于安徽地區(qū)的市場集中風(fēng)險(xiǎn)”。

????????記者注意到，老鄉(xiāng)雞招股書披露的相關(guān)數(shù)據(jù)也佐證了這一風(fēng)險(xiǎn)，老鄉(xiāng)雞的盈利主要來自安徽省內(nèi)市場，在上海、北京、江蘇等已經(jīng)進(jìn)入的市場無一盈利，被外界詬病為“走不出安徽”。老鄉(xiāng)雞在招股書中披露，旗下一共擁有14家全資子公司和1家控股子公司，其中涉及省外市場的9家子公司2021年度凈利潤均為負(fù)。記者發(fā)現(xiàn)，2021年，虧損較為嚴(yán)重的子公司分別為江蘇老鄉(xiāng)雞餐飲有限公司虧損3898.54萬元，湖北老鄉(xiāng)雞餐飲有限公司虧損3842.30萬元，廣東老鄉(xiāng)雞餐飲有限公司虧損2940.48萬元，老鄉(xiāng)雞(上海)餐飲有限公司虧損2240.14萬元，老鄉(xiāng)雞(北京)餐飲有限公司虧損2021.57萬元，浙江老鄉(xiāng)雞餐飲有限公司虧損1390.04萬元。換言之，老鄉(xiāng)雞在江蘇、湖北、廣東、上海、北京、浙江等外省市場設(shè)立的子公司2021年全部虧損。

????????更加令人擔(dān)憂的是，據(jù)招股書披露，老鄉(xiāng)雞本次IPO計(jì)劃從總募資12億元中拿出5.1億元再自籌3億元，擬在上海、南京、蘇州、深圳、北京、武漢、杭州、合肥、蕪湖和六安等10個(gè)重點(diǎn)城市開設(shè)700家直營門店，其中安徽省外計(jì)劃開設(shè)660家。老鄉(xiāng)雞招股書稱，根據(jù)歷史經(jīng)營情況和發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，一般情況下新店達(dá)到收支平衡所需的時(shí)間為9至18個(gè)月。不少業(yè)內(nèi)人士擔(dān)心，在省外市場幾乎“全軍覆沒”的情況下，這一募投項(xiàng)目的可行性值得細(xì)致探究。

????????耐人尋味的是，老鄉(xiāng)雞還在招股書中專門提示了“跨區(qū)域經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)”：公司計(jì)劃未來進(jìn)一步向全國市場擴(kuò)張，但由于不同地區(qū)的飲食習(xí)慣、消費(fèi)能力等存在差異，對公司品牌和產(chǎn)品的認(rèn)識(shí)和忠誠度存在差異，如果在后續(xù)銷售市場的拓展及維護(hù)過程中，公司不能通過產(chǎn)品創(chuàng)新豐富產(chǎn)品種類和口味，滿足各地區(qū)消費(fèi)者的需求，將對新區(qū)域市場產(chǎn)生經(jīng)營影響。

????????毛利下降負(fù)債高企 競爭風(fēng)險(xiǎn)不容小覷

????????業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在消費(fèi)升級背景下，我國餐飲行業(yè)仍面臨著巨大的市場空間，其中快餐市場是一個(gè)巨大的常青市場。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，我國快餐行業(yè)2016年至2020年年均復(fù)合增長率雖然只有4.1%，但2020年我國快餐行業(yè)收入高達(dá)9334億元，預(yù)計(jì)2025年這一市場規(guī)模將突破1.5萬億元。對老鄉(xiāng)雞而言，如何更好、更快、更強(qiáng)地掘金巨大的快餐市場，或是擺在公司面前比上市更加緊迫的重要課題。

????????《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者進(jìn)一步研讀招股書發(fā)現(xiàn)，老鄉(xiāng)雞財(cái)務(wù)報(bào)表中主要業(yè)績雖然十分亮眼，但毛利率持續(xù)下滑、負(fù)債激增等隱憂不容忽視。招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，老鄉(xiāng)雞的綜合毛利率分別為19.02%、17.28%和16.56%，主營業(yè)務(wù)毛利率分別為18.89%、17.24%和16.53%，均呈持續(xù)下滑趨勢。老鄉(xiāng)雞稱，主要系公司主要原材料成本上升、人工成本上升和疫情影響所致。分區(qū)域來看，老鄉(xiāng)雞的毛利主要來源于華東地區(qū)，報(bào)告期內(nèi)華東地區(qū)毛利率占比分別高達(dá)99.03%、102.06%和102.75%，華南和華北地區(qū)主要為新開門店，導(dǎo)致當(dāng)期毛利較低。和競爭對手相比，老鄉(xiāng)雞報(bào)告期內(nèi)的綜合毛利率也遠(yuǎn)低于其在招股書中列舉的同慶樓、全聚德等4家可比上市公司的平均綜合毛利率。

????????在業(yè)內(nèi)人士看來，隨著擴(kuò)張步伐的加快，對老鄉(xiāng)雞來說，比毛利率下滑更令人擔(dān)憂的是其日趨高企的負(fù)債總額和攀升的負(fù)債率。從合并資產(chǎn)負(fù)債表來看，報(bào)告期各期期末，老鄉(xiāng)雞的負(fù)債總額分別高達(dá)4.14億元、7.71億元和21.39億元，流動(dòng)負(fù)債分別為4.05億元、7.66億元、12.00億元，資產(chǎn)負(fù)債率(合并)則分別為36.04%、46.24%和66.02%。經(jīng)過短短兩年，2021年末公司負(fù)債總額高達(dá)2019年末負(fù)債總額的5.17倍，老鄉(xiāng)雞在招股書中將其歸結(jié)于公司向銀行借款及應(yīng)付賬款增加，以及執(zhí)行新租賃準(zhǔn)則導(dǎo)致租賃負(fù)債增加等。老鄉(xiāng)雞認(rèn)為，公司整體財(cái)務(wù)狀況和資產(chǎn)流動(dòng)性相對穩(wěn)定，公司資信狀況良好，具有較強(qiáng)的償債能力，不存在重大的償債風(fēng)險(xiǎn)。

????????不過，老鄉(xiāng)雞在招股書中也坦言，公司中央廚房的新建、直營銷售網(wǎng)絡(luò)的拓展等均需要大量的資金支持，資金不足、融資渠道單一已經(jīng)成為制約公司快速發(fā)展的瓶頸。與此同時(shí)，老鄉(xiāng)雞在招股書中還重點(diǎn)提及了行業(yè)競爭的風(fēng)險(xiǎn)：近年來，我國中式快餐連鎖行業(yè)參與者數(shù)量不斷增加，該類企業(yè)借助其在品牌、資金、地域性等方面的優(yōu)勢逐步發(fā)展壯大，行業(yè)的競爭日趨激烈。隨著新進(jìn)入中式快餐連鎖行業(yè)的企業(yè)和品牌增加，如果公司不能繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位和競爭優(yōu)勢，可能導(dǎo)致公司的產(chǎn)品銷量下滑或售價(jià)降低，從而影響公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績。

????????針對老鄉(xiāng)雞存在的系列問題，記者致函老鄉(xiāng)雞采訪，但截至發(fā)稿未有回復(fù)。《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》將持續(xù)關(guān)注。

《電鰻快報(bào)》