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       在多家珠寶公司披星戴帽之際，夢(mèng)金園向A股發(fā)起了沖擊。

        近日，夢(mèng)金園黃金珠寶集團(tuán)股份有限公司(下稱“夢(mèng)金園”)發(fā)布了招股書。與其他A股珠寶公司相比，夢(mèng)金園的收現(xiàn)比顯著偏低，剔除ST公司后墊底，收入及現(xiàn)金流的真實(shí)性待考。此外，公司黃金租賃業(yè)務(wù)的規(guī)模也較高。不過，公司黃金租賃業(yè)務(wù)常年虧損，2019年甚至巨虧2.38億元，虧損額的絕對(duì)值比當(dāng)期營業(yè)利潤還高。

收現(xiàn)比顯著偏低

        招股書顯示，夢(mèng)金園的主營業(yè)務(wù)是黃金珠寶首飾的設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)加工、批發(fā)零售及品牌加盟。2017-2019年，夢(mèng)金園分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入134.68億元、140.67億元和140.89億元。

        在已上市和即將上市的A股珠寶公司中，夢(mèng)金園百億營收已經(jīng)是名列前茅。wind顯示，2019年度，在16家A股珠寶公司中(含即將上市的曼卡龍和中金珠寶，下同)，營收超過百億元的公司只有5家，夢(mèng)金園位列第四。

        盡管夢(mèng)金園收入規(guī)模較大，但收入?yún)s難見現(xiàn)金流的支撐。2017-2019年，公司銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金分別為69.71億元、76.1億元和66.96億元，分別占當(dāng)期營收的51.76%、54.1%及47.52%。這可能意味著，夢(mèng)金園僅有一半的收入收到了現(xiàn)金。

        夢(mèng)金園如此之低的收現(xiàn)比在同行中也少見。wind顯示，2019年，在16家A股珠寶公司中，收現(xiàn)比超過100%的上市公司有12家，超過80%的有14家，夢(mèng)金園47.52%的收現(xiàn)比僅高于瀕臨退市的*ST金洲(1.520,-0.02,-1.30%)。如果將持續(xù)經(jīng)營遭遇重大危機(jī)的*ST金洲剔除，則夢(mèng)金園的收現(xiàn)比墊底。

        事實(shí)上，2017年和2018年，夢(mèng)金園的收現(xiàn)比也在16家公司中墊底。有財(cái)務(wù)人士認(rèn)為，檢驗(yàn)營收質(zhì)量的唯一標(biāo)準(zhǔn)就是收現(xiàn)比，該指標(biāo)反映了公司商品的“真實(shí)”回款能力。

        夢(mèng)金園稱，2019年度，公司營業(yè)收入規(guī)模增加而經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流入未同向變動(dòng)，主要系當(dāng)期金價(jià)上漲，“以舊換新”業(yè)務(wù)規(guī)模相應(yīng)擴(kuò)大，公司此項(xiàng)業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)處理為：按新產(chǎn)品的銷售價(jià)格確定為主營業(yè)務(wù)收入(其中舊料抵值部分含稅，收取的差價(jià)不含稅)，按新產(chǎn)品的實(shí)際成本結(jié)轉(zhuǎn)主營業(yè)務(wù)成本，按舊貨的抵值金額(含稅)確認(rèn)為存貨。即舊料抵值部分未產(chǎn)生現(xiàn)金流入與流出，公司僅在收取差價(jià)時(shí)產(chǎn)生現(xiàn)金流入，故經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流入、流出與營業(yè)收入、營業(yè)成本存在較大差異。

        夢(mèng)金園的會(huì)計(jì)處理是否合理暫且不論，但該項(xiàng)會(huì)計(jì)處理降低了收入及現(xiàn)金流的真實(shí)度。比如，2017-2019年，夢(mèng)金園經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別是14.46 億元、15.17億元和14.76億元，遠(yuǎn)高于當(dāng)期的凈利潤1.58億元、2億元和1.76億元。如果投資者看到了這樣的現(xiàn)金流凈額，會(huì)誤以為公司現(xiàn)金流狀況很好，但實(shí)際上公司“以舊換新”業(yè)務(wù)中的舊料抵值部分未產(chǎn)生現(xiàn)金流入與流出，公司僅在收取差價(jià)時(shí)產(chǎn)生現(xiàn)金流入，故經(jīng)營活動(dòng)的現(xiàn)金凈流入“虛高”。

黃金租賃業(yè)務(wù)常年虧損

        除了“收現(xiàn)比”這一財(cái)務(wù)指標(biāo)異常之外，夢(mèng)金園交易性金融負(fù)債規(guī)模也較高。

        2017-2019年、2020年第一季度各期末，夢(mèng)金園交易性金融負(fù)債規(guī)模分別為12.54 億元、11.17億元、7.4億元和8.48億元，分別當(dāng)期總資產(chǎn)的51.07%、39.87%、25.11%和27.07%。同行珠寶公司中，只有中金珠寶的交易性金融負(fù)債占總資產(chǎn)比超過了夢(mèng)金園。

        招股書顯示，夢(mèng)金園的交易性金融負(fù)債較高主要是開展黃金租賃業(yè)務(wù)導(dǎo)致。黃金租賃業(yè)務(wù)模式為：公司向銀行借入黃金原材料組織生產(chǎn)，當(dāng)租借到期后，通過向上海黃金交易所購入等質(zhì)等量的黃金實(shí)物歸還銀行，同時(shí)按照一定的租借利率支付租息。

        投資人士稱，黃金租賃業(yè)務(wù)還有套期保值的作用，可以對(duì)沖黃金價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

        有意思的是，夢(mèng)金園的黃金租賃業(yè)務(wù)常年虧損。在黃金價(jià)格沒有太大波動(dòng)時(shí)，該業(yè)務(wù)虧損;當(dāng)黃金價(jià)格上漲時(shí)，該業(yè)務(wù)虧損加劇，且虧損程度遠(yuǎn)超同行。

        2017--2019年，夢(mèng)金園黃金租賃業(yè)務(wù)確認(rèn)的投資收益-3094.43萬元、-312.40萬元、-23831.23萬元。2019年的虧損額的絕對(duì)值超過了當(dāng)期營業(yè)利潤2.2億元。公司稱，2019年黃金租賃業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大金額的投資損失主要系年度內(nèi)黃金交易價(jià)格大幅上漲。

        值得注意的是，夢(mèng)金園黃金租賃業(yè)務(wù)的虧損幅度顯著大于同行。2019年末，夢(mèng)金園黃金租賃業(yè)務(wù)產(chǎn)生的交易性金融負(fù)債平均值為9.28億元，該業(yè)務(wù)當(dāng)年虧損2.38億元。而中金珠寶2019年末因黃金租賃業(yè)務(wù)產(chǎn)生的交易性金融負(fù)債為22.55億元，該業(yè)務(wù)當(dāng)年虧損1.77億元。中金珠寶黃金租賃業(yè)務(wù)規(guī)模高，當(dāng)黃金價(jià)格上漲時(shí)，理應(yīng)比夢(mèng)金園虧損更多，但事實(shí)相反。

        2019年內(nèi)黃金交易價(jià)格大幅上漲，夢(mèng)金園黃金租賃業(yè)務(wù)虧損還算正常，但虧損程度高于同行的原因待解。此外，在黃金價(jià)格大幅上漲之際，公司還對(duì)存貨大幅計(jì)提資產(chǎn)減值損失，這樣的操作著實(shí)令人費(fèi)解。

        招股書顯示，夢(mèng)金園存貨減值損失由2018年的216.19萬元增加至3610.27萬元。公司稱，主要因2019年黃金價(jià)格大幅上漲，并在8月末達(dá)到年度峰值，公司存貨余額較大，第四季度開始金價(jià)小幅震蕩下行，致使公司計(jì)提了較大金額的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。

毛利率低于同行

        招股書顯示，夢(mèng)金園的主營產(chǎn)品包括高純度黃金首飾、鉆寶玉石鑲嵌、K金、鉑金等飾品。其中，黃金飾品收入占比最高，報(bào)告期內(nèi)占比都超過了95%。銷售模式上，夢(mèng)金園以加盟為主，報(bào)告期內(nèi)加盟模式貢獻(xiàn)了95%左右的收入。

        夢(mèng)金園依賴黃金首飾單一業(yè)務(wù)及加盟商的模式，不僅存在加盟商管理難度大、產(chǎn)品質(zhì)量難保證等風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)上還會(huì)體現(xiàn)出毛利率偏低的特征。

        業(yè)內(nèi)人士稱，黃金飾品的毛利率要低于K金飾品及鉆石鑲嵌飾品;而加盟模式的毛利率低于自營、專柜及電商模式。

        夢(mèng)金園的第一大主營產(chǎn)品和銷售模式都是毛利率最低的類別，這導(dǎo)致了公司毛利率顯著低于同行平均水平。2017-2019年，夢(mèng)金園綜合毛利率分別為4.39%、4.35%和6.03%，在同行珠寶公司中僅高于中金珠寶，顯著低于同行公司毛利率均值8.16%、7.69%和10.58%。(文/新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院 鐘文)

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