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        2025年2月24日，安徽濟人藥業(yè)股份有限公司(以下簡稱“濟人藥業(yè)”)的IPO進程在歷經(jīng)兩年半的漫長等待后宣告終止。這家以中藥飲片、中成藥為主業(yè)的藥企，曾憑借獨家專利品種疏風解毒膠囊躋身“抗疫藥品”推薦名錄，市場地位僅次于以嶺藥業(yè)(14.220, 0.00, 0.00%)(維權)的連花清瘟系列。

        然而，招股書背后暗藏的“單品依賴頑疾”“天價學術推廣費爭議”“家族資本騰挪術”與“歷史合規(guī)污點”，最終將其擋在了資本市場門外。具體而言，公司核心產品疏風解毒膠囊后疫情時代銷量斷崖式下滑，毛利率縮水近10%暴露單品依賴風險;5億元學術推廣費流向成謎，疫情封控期間仍支付高額費用;銷售費用超研發(fā)投入7.5倍，創(chuàng)新投入嚴重不足。家族持股超99%致內控隱患頻現(xiàn)，關聯(lián)交易涉嫌利益輸送，大額現(xiàn)金分紅與募資補流合理性存疑。

        核心產品增長熄火毛利率大幅下滑 5億學術推廣費成現(xiàn)金“黑洞”?

        濟人藥業(yè)生產的藥品覆蓋中成藥業(yè)務，中藥飲片和中藥配方顆粒。中藥飲片方面，公司于報告期內銷售的中藥飲片品種超過700種，其中581種被納入國家醫(yī)保目錄，中藥配方顆粒則有500余種。其中，公司核心產品為疏風解毒膠囊。

        資料顯示，疏風解毒膠囊是濟人藥業(yè)的獨家專利品種，主要用于治療上呼吸道感染及多種病毒性疾病，2019年以來的市場占有率一直僅次于以嶺藥業(yè)的連花清瘟顆粒和連花清瘟膠囊。

        作為濟人藥業(yè)的“現(xiàn)金牛”，疏風解毒膠囊在2020-2022年疫情期間因被納入新冠診療方案實現(xiàn)階段性爆發(fā)，2022年上半年收入占比攀升至45.7%。

        然而，后疫情時代其頹勢盡顯。2023年銷量同比下滑29.8%，單價跌至7033元/萬粒，較峰值縮水近10%。2024年上半年，疏風解毒膠囊的醫(yī)院渠道銷售額同比驟降41%，而零售端開拓受限于OTC轉換后的市場教育不足，增量難覓。

        招股書數(shù)據(jù)顯示，疏風解毒膠囊2021年至2024年上半年分別為公司創(chuàng)收2.99億元、5.03億元、4.75億元和2.01億元，占主營業(yè)務收入比例從37%降至34%。核心產品的疲軟表現(xiàn)直接拖累整體毛利率。數(shù)據(jù)顯示，2021年至2024年上半年，濟人藥業(yè)主營業(yè)務毛利率從52.70%跌至43.32%，縮水近10個百分點。

        從營收占比來看，公司中成藥板塊95%的收入依賴疏風解毒膠囊，其余蒲地藍消炎片、通便靈膠囊等34個品種收入金額及市場份額較小，幾乎淪為陪襯。對比以嶺藥業(yè)的多元化布局，濟人藥業(yè)的“孤注一擲”導致抗風險能力羸弱，

        期間費用方面，2021-2024年上半年，濟人藥業(yè)累計投入銷售費用8.48億元，其中學術推廣費達5.36億元，占比62%。同期研發(fā)投入僅1.12億元，銷售費用率是研發(fā)的7.5倍。據(jù)招股書披露，濟人藥業(yè)主要通過委托第三方推廣服務商在特定區(qū)域開展學術推廣活動來提升藥品的銷售規(guī)模，并依據(jù)不同服務內容向推廣服務商支付費用，主要內容為學術會議費、推廣拜訪費等。

        盡管公司聲稱“推廣商獨立運作”，但關鍵信息缺失，服務商名單、拜訪人次、費用定價邏輯均未公開。監(jiān)管層多次問詢后，濟人藥業(yè)僅以“符合行業(yè)慣例”搪塞，未能提供實質證據(jù)。值得關注的是，2020年疫情封控期間，公司仍支付1.77億元學術推廣費，占當期營收的24%。線下學術活動幾乎停滯，巨額推廣費流向何處?對此，濟人藥業(yè)解釋為“線上會議成本”，但未披露具體轉化數(shù)據(jù)。

        實控人家族持股超99% 內控漏洞頻現(xiàn)

        從股權結構看，濟人藥業(yè)屬于典型的家族式企業(yè)，實控人朱月信家族通過直接持股及控股平臺，合計控制濟人藥業(yè)99.12%的股份。其中朱月信個人持股87.06%，其配偶汪雪文持股9.67%，兒子朱強通過合伙企業(yè)控制剩余股份。

        事實上，持有公司少數(shù)股權的股東同樣與朱月信家族關系緊密。2021年底，濟人藥業(yè)員工持股平臺欣達強、利申鑫通過增資的方式取得公司少數(shù)股權。而朱月信、汪雪文的三個女兒朱玉、朱琳琳和朱慧慧，以及朱月信的胞弟朱月健、胞妹楊圣法為欣達強的有限合伙人，公司董監(jiān)高許運河、徐文龍、楊黎等7人為欣達強、利申鑫的的合伙人。

        2020年及2022年上半年，濟人藥業(yè)分別進行了1000萬元和2000萬元的現(xiàn)金分紅，以持股比例看基本進入了實控人家族的口袋，而公司又計劃將1.2億元募資用于補充流動資金，占總募資比重約為23%，募資合理性存疑。

        結合既往案例來看，“一股獨大”將顯著增加公司治理風險，例如決策偏向大股東利益;大股東通過關聯(lián)交易、資金占用等方式掏空公司資產等。從歷史沿革看，濟人藥業(yè)就曾存在類似情況。招股書披露，2023年公司向實控人控制的中藥研究院支付技術轉讓費1850萬元，但該機構研發(fā)人員僅7人，專利數(shù)量不足濟人藥業(yè)總數(shù)的15%。此類關聯(lián)交易被質疑為“利益輸送通道”。

        濟人藥業(yè)IPO的折戟，折射出中藥企業(yè)在資本化浪潮中的多重困境。核心產品的生命周期波動、對單一品種的過度依賴、銷售費用與研發(fā)投入的失衡，以及家族化治理下的內控隱患，共同構成了其闖關資本市場失敗的注腳。在監(jiān)管對藥企合規(guī)性與可持續(xù)性審查趨嚴的當下，濟人藥業(yè)的案例無疑為行業(yè)敲響警鐘。

《電鰻快報》