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        近日，愛美客收購(gòu)?fù)佱樉揞^引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

        3月10日晚間，愛美客發(fā)布公告稱，擬通過(guò)控股子公司收購(gòu)韓國(guó)REGEN Biotech Inc.公司(以下簡(jiǎn)稱“REGEN”)85%股權(quán)，交易金額約為1.90億美元(折合人民幣約 13.86 億元)，剩余股權(quán)將在首期交割18個(gè)月后靈活收購(gòu)‌。

        該公告一出，公司股價(jià)次日大幅上漲。值得注意的是，當(dāng)日公司股價(jià)拉高后回落，最終漲幅錄得14.92%，并未封板漲停。

        溢價(jià)13倍收購(gòu)緩解增速放緩困局?

        據(jù)公告顯示，標(biāo)的公司是一家韓國(guó)領(lǐng)先的醫(yī)美產(chǎn)品公司，2000年4月成立于韓國(guó)大田。標(biāo)的公司已獲批上市的產(chǎn)品主要包括：AestheFill 與 PowerFill。其兩大產(chǎn)品主要成分均為 PDLLA 微球和羧甲基纖維素鈉。其中 AestheFill 的主要應(yīng)用部位為面部;PowerFill 的主要應(yīng)用部位為身體。標(biāo)的公司是韓國(guó)第一家，全球第三家取得聚乳酸類皮膚填充劑產(chǎn)品注冊(cè)證的公司。

        此次屬于高溢價(jià)收購(gòu)。公告顯示，本次交易評(píng)估以 2024 年 9 月 30 日為評(píng)估基準(zhǔn)日，采用收益法、市場(chǎng)法的評(píng)估方法，評(píng)估結(jié)論選用收益法評(píng)估結(jié)果作為評(píng)估結(jié)論。 REGEN Biotech， Inc.評(píng)估基準(zhǔn)日總資產(chǎn)賬面價(jià)值為251.53億韓元，總負(fù)債賬面價(jià)值為 44.62億韓元，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為206.9億韓元。收益法評(píng)估后的股東全部權(quán)益價(jià)值為2，988.00億韓元，增值額為 2781.09億韓元，增值率為1344.12%。

        如此高溢價(jià)收購(gòu)，愛美客看中了什么?

        方正證券(8.200,0.16,1.99%)研報(bào)曾指出，我國(guó)主流再生材料少女針、童顏針等市場(chǎng)空間將在2025年增長(zhǎng)到近30億元。

        需要指出的是，上述標(biāo)的核心產(chǎn)品俗稱的“童顏針”，憑借著不錯(cuò)的美容效果，童顏針讓眾多愛美人士趨之若鶩。業(yè)內(nèi)人士表示，市面上的童顏針平均銷售價(jià)一支基本在一萬(wàn)以上，而有些部位往往需要注射好幾支，總價(jià)在4萬(wàn)-10萬(wàn)元，消費(fèi)門檻較高，且客戶群體主要集中在35到50歲的高凈值客戶人群。

        據(jù)悉，去年1月，江蘇吳中(5.710,0.03,0.53%)(維權(quán))引進(jìn)上述標(biāo)的旗下的艾塑菲童顏針正式獲得NMPA批準(zhǔn)，并于4月底上市銷售，迅速在市場(chǎng)放量，僅兩個(gè)月(5-6月)便銷售2萬(wàn)支左右，實(shí)現(xiàn)毛利6640.74萬(wàn)元。2024年前三季度，江蘇吳中醫(yī)美生科業(yè)務(wù)累計(jì)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入約1.99億元，同比增長(zhǎng)4175.12%，醫(yī)美生科業(yè)務(wù)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利達(dá)到1.63億元，同比增長(zhǎng)高達(dá)6465.52%。

        值得注意的是，愛美客近年增速顯著放緩。

        Wind數(shù)據(jù)顯示，2021年至2024年前三季度，愛美客的營(yíng)收增速分別為120.29%、45.58%、45.71%、9.46%;同期歸母凈利潤(rùn)增速分別為31.83%、144.09%、39.96%、43.74%、11.79%。可以看出，增速顯著在放緩。

        更讓人驚訝的是，愛美客去年第三季度營(yíng)收與凈利增速雙雙跌至個(gè)位數(shù)。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年第三季度單季營(yíng)收7.19億元，同比增長(zhǎng)僅1.1%;凈利潤(rùn)4.65億元，同比增長(zhǎng)2.13%。

        愛美客的三大困局?

        首先，公司用并購(gòu)換增長(zhǎng)模式是否跑通?

        根據(jù)公開資料不完全統(tǒng)計(jì)，2021年，愛美客以8.56億元收購(gòu)韓國(guó)肉毒素企業(yè)Huons BioPharma Co.，Ltd.25.42%的股權(quán)，取得HUTOX肉毒素產(chǎn)品在中國(guó)區(qū)的獨(dú)家代理權(quán);2022年，愛美客收購(gòu)了哈爾濱沛奇隆生物制藥有限公司(以下簡(jiǎn)稱“沛奇隆”)100%股權(quán);此外，愛美客分別在2022年和2024年對(duì)艾美創(chuàng)醫(yī)療科技(珠海)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“艾美創(chuàng)”)進(jìn)行增資，實(shí)現(xiàn)了對(duì)艾美創(chuàng)的控股。

        通過(guò)上述收購(gòu)和投資動(dòng)作，愛美客布局了膠原蛋白、肉毒素、光電抗衰儀器等領(lǐng)域，沛奇隆旗下已上市產(chǎn)品有動(dòng)物源蛋白，如生物蛋白海綿、止血愈合敷料、膠原蛋白系列產(chǎn)品、醫(yī)用冷敷貼等;艾美創(chuàng)旗下?lián)碛?ldquo;嗨爆水”水光儀、一次性使用無(wú)菌注射針等產(chǎn)品。

        盡管公司多線布局，但公司基本盤仍然以溶液及凝膠類產(chǎn)品為主，上述兩大產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)高達(dá)超98%。

來(lái)源：2023年年報(bào)

        盡管“童顏針”賽道增長(zhǎng)前景較好，但未來(lái)賽道是否性感或有待觀察。

        從賽道擁擠度看，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前國(guó)內(nèi)在研的“童顏針”產(chǎn)品中，四環(huán)醫(yī)藥、樂普醫(yī)療(11.960,0.12,1.01%)、尚禮生物、華東醫(yī)藥(35.580,0.71,2.04%)的“童顏針”產(chǎn)品預(yù)計(jì)2025—2026年上市。同時(shí)，杭蓋生物的瑞博“童顏針”、西宏生物的“童顏針”均處于注冊(cè)申報(bào)階段，康哲藥業(yè)的“童顏針”處于臨床試驗(yàn)階段。隨著相關(guān)產(chǎn)品獲批上市，未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力或?qū)⑦M(jìn)一步加劇，是否可能引發(fā)相關(guān)價(jià)格戰(zhàn)或有待進(jìn)一步觀察。

        從產(chǎn)品平替解讀看，業(yè)內(nèi)人士表示，少女針與童顏針同屬再生醫(yī)美注射劑，作用機(jī)理一致，都是惰性材料刺激自體膠原再生，中長(zhǎng)期降解，深層注射且效用相近，二者互為有力的潛在對(duì)手。按當(dāng)前全球已上市主流再生醫(yī)美注射劑產(chǎn)品的成分劃分，可分為聚乳酸(PLA)、聚已內(nèi)酯(PCL)和羥基磷灰石三類，其他則有羥基磷灰石等作為主要成分的注射劑產(chǎn)品。其中，以PLA為核心成分的一般被稱作“童顏針”，而以PCL為核心成分的則是“少女針”。以華東醫(yī)藥代理的“少女針”伊妍仕為例，該產(chǎn)品增長(zhǎng)也較為迅猛。自2021年8月在中國(guó)大陸上市以來(lái)，銷量迅速增長(zhǎng)，上市一年內(nèi)銷售額便突破4.5億元，2023年年銷售額已經(jīng)超過(guò)10億元，且中國(guó)已成為伊妍仕的最大市場(chǎng)。

        其次，相關(guān)壁壘是否被擊穿?

        在我國(guó)對(duì)醫(yī)美行業(yè)不斷監(jiān)管合規(guī)化的趨勢(shì)下，意味著上游醫(yī)美企業(yè)對(duì)于三類醫(yī)療器械證書的儲(chǔ)備以及產(chǎn)品審批的經(jīng)驗(yàn)將成為行業(yè)進(jìn)入壁壘，愛美客等企業(yè)的賽道被認(rèn)為具備高壁壘特征。以透明質(zhì)酸產(chǎn)品為例，雖然過(guò)證難度也遠(yuǎn)低于其他產(chǎn)品，但從臨床試驗(yàn)到獲批一般需要3年以上。作為毒麻類產(chǎn)品的肉毒素，審批周期更是長(zhǎng)達(dá)8年以上。

        事實(shí)又怎么樣?隨著國(guó)家審批的節(jié)奏加快，市面上的產(chǎn)品越來(lái)越多。根據(jù)藥智網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2023年末，中國(guó)共有59款經(jīng)審批且在有效期內(nèi)的玻尿酸注射產(chǎn)品，均為三類醫(yī)療器械，其中26款為國(guó)產(chǎn)，33款為進(jìn)口。

        最后，市場(chǎng)增速放緩下，重組蛋白賽道突起是否對(duì)公司基本盤形成擠壓?

        醫(yī)美市場(chǎng)行業(yè)增速似乎也在放緩。中商產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2024-2030年中國(guó)醫(yī)療美容行業(yè)深度分析及發(fā)展趨勢(shì)研究預(yù)測(cè)報(bào)告》顯示，2022年中國(guó)醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模達(dá)2268億元，同比增長(zhǎng)19.87%。中商產(chǎn)業(yè)研究院分析師預(yù)測(cè)，2023年我國(guó)醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)2666億元，2024年將達(dá)2880億元。從數(shù)據(jù)看，盡管市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)速度已顯現(xiàn)出減緩跡象。

        據(jù)摩熵醫(yī)藥數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年我國(guó)玻尿酸注射市場(chǎng)規(guī)模約達(dá)103億元，近5年復(fù)合增速為25%。曾經(jīng)以玻尿酸為主打的“醫(yī)美三劍客”——華熙生物(51.150,0.14,0.27%)、愛美客、昊海生科(61.740,0.79,1.30%)，更是以堪比茅臺(tái)的毛利率、在透明質(zhì)酸領(lǐng)域名列前茅的市占率，被外界稱為“醫(yī)美印鈔機(jī)”。值得注意的是，愛美客、華熙等頭部企業(yè)增速顯著在放緩。

        與玻尿酸相關(guān)頭部企業(yè)放緩形成鮮明對(duì)比的是，部分重組膠原蛋白企業(yè)增速卻迅猛。雙龍頭巨子生物與錦波生物(259.400,0.66,0.26%)24年業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。錦波生物披露2024年業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.47億元，同比增長(zhǎng)85.4%，對(duì)應(yīng)實(shí)現(xiàn)的歸屬凈利潤(rùn)7.33億元，同比增長(zhǎng)144.65%;巨子生物發(fā)布2024中期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，公司中期收入約25.4億元，同比增長(zhǎng)58.2%;歸屬于母公司持有者盈利約9.83億元，同比增長(zhǎng)47.4%。

        弗利斯特沙利文報(bào)告顯示，重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模至2027年有望增長(zhǎng)至1083億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)42.4%，占到中國(guó)膠原蛋白市場(chǎng)的62.3%。其中，基于重組膠原蛋白的功效性護(hù)膚品的市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2027年增至645億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為55%。

        董事減持是否還好看前景?募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢

        2月24日，愛美客發(fā)布公告，公司董事王蘭柱計(jì)劃在公告披露之日起15個(gè)交易日后的3個(gè)月內(nèi)以集中競(jìng)價(jià)或大宗交易方式，合計(jì)減持公司股份不超過(guò)2298526股(即不超過(guò)公司扣除回購(gòu)股數(shù)后股份總數(shù)的0.76%)。本次減持原因?yàn)楣蓶|自身資金需求。截至目前，王蘭柱持有公司股份9216861股，占公司扣除回購(gòu)股數(shù)后總股本的比例為3.06%。

        此外，公司部分募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，其中基金重組蛋白項(xiàng)目募1.6億元實(shí)際投入僅為31萬(wàn)元。此外，注射用A型肉毒毒素研發(fā)項(xiàng)目也出現(xiàn)延期情況。

        公司于2020年登錄A股資本市場(chǎng)，剔除補(bǔ)充流動(dòng)性資金，目前募投項(xiàng)目整體投入不足50%。

        需要指出的是，公司曾發(fā)布公告欲港股二度上市。愛美客發(fā)布公告稱，公司已重新向港交所提交上市申請(qǐng)書。公告顯示，愛美客擬募資用于投資、收購(gòu)和授權(quán)許可安排;開發(fā)及擴(kuò)展產(chǎn)品管線;擴(kuò)大全球布局;營(yíng)銷和品牌建設(shè)以及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金等方面。在募投項(xiàng)目投入如此緩慢的情況下，公司二度上市又是否存圈錢之嫌?

《電鰻快報(bào)》