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        大宗市場近期受到市場高度關注，此前因通脹及后疫情時期復產需求強勁等因素暴漲而熱鬧非凡，上車的是“煤飛色舞”，未上車的是“手無寸鐵”。因大宗商品一路高歌猛進，不僅給中下游產業造成成本壓力，也給市場帶來了諸多投機情緒，監管因此出手“降溫”。

        那么，全球大宗市場為何暴漲，暴漲后中下游行業(如家電、汽車、食品等)盈利會縮水嗎?大宗商品未來還會再漲嗎?

4月以來大宗為何暴漲

監管層出手大宗要涼？

        央行在5月11日發布了2021年第一季度中國貨幣政策執行報告，報告中指出，全球大宗商品價格上漲和通脹走高的主要推動因素有三：一是主要經濟體政府出臺大規模刺激方案，市場普遍預期總需求將趨于旺盛;二是境外疫情明顯反彈，供給端仍存在制約因素，全球經濟在后疫情時代的需求復蘇進度階段性快于供給恢復;三是主要經濟體中央銀行實施超寬松貨幣政策，全球流動性環境持續處于極度寬松狀態。

        關于大宗商品供給端的制約因素，民生證券分析供給端減少的3個原因有：1)南美疫情導致智利和秘魯有色供應減少;2)“碳中和”政策導致鋼鐵、煤炭供應減少;3)中澳關系惡化導致鐵礦石和煤炭進口受到沖擊。

        央行11日強調，目前看上述三方面影響短期內難以消除，全球通脹中樞可能在一段時間里延續溫和抬升走勢。

        面對大宗商品的暴漲和投機情緒，監管層頻頻“降溫”。5月12日，李克強總理在國務院常務會議中提出，“要跟蹤分析國內外形勢和市場變化，有效應對大宗商品價格過快上漲及其連帶影響”。14日(今日)，唐山市場監管局等三部門約談了全市鋼鐵企業，不得相互串通捏造、散布漲價信息，要求自覺維護鋼材市場價格秩序。消息一出，午盤國內商品期貨市場熱卷螺紋鋼期貨跌停，鋼鐵股連帶也崩。

原材料暴漲對產業鏈行業的影響

        中金公司認為，下游對原材料漲價傳導有限，利潤端承壓。PPI(生產價格指數)同比上行時，上游的黑色、有色、能化毛利受益，而下游制造的紡織、家具制造、計算機，中游資本品的其他制造、儀器儀表、金屬制品及公用事業的電熱產供毛利受損。

        如下圖“2000年以來PPI同比與各行業利潤率的相關系數”，PPI上行時，左端的煤炭、黑色金屬、有色金屬、能化及農副食品加工等呈正相關系，而右端的紡織、儀器儀表等上述提高的下游制造呈負相關系。值得注意的是，文工美體、印刷、醫藥、專用設備、化學纖維等幾乎不受PPI變化的影響，無較大的毛利率波動風險。

        (圖源：中金公司研究部)

        從生產成本的角度，下圖為根據2018年的投入產出表制作的“下游制造業原材料占總產出之比前20大行業”，原材料占比總產出在20-50%的有電線電纜、電池、電器機械、電機、家用器具、交運、汽配，受影響較大。

        (圖源：中金公司研究部)

        國泰君安認為，從近期看，原材料上漲負面影響顯現，一季度上游周期和中游制造業毛利率一升一降。成本上漲行業集中在汽車、家電、輕工、食品、建材、機械等行業。2021Q1在原材料漲價中受損的細分行業主要有調味品、食品、小家電、廚電、家具、汽車及汽車零部件、裝配式建筑、電力設備、PCB、建材，相關行業2021Q1銷售毛利率(TTM)較上一季度均出現下滑。PCB、休閑食品、防水材料已提價轉嫁成本，覆銅板有望實現漲價溢價。汽車零部件新能源領域在手訂單飽滿，可通過調整產品結構緩解成本壓力。

制造業毛利率下行或持續2個季度？

        國泰證券認為，原材料上漲負面影響顯現，制造業毛利率下行或將持續2個季度。行業景氣度上，煤炭后續上漲動力仍較為強勁，夏季用電旺季來臨，電廠補庫需求釋放，大型煤礦近期保供長協，動力煤供需兩旺。半導體或出現新一輪漲價缺貨，全球智能手機出貨增幅預期收縮。

        中金預計，受基數影響，PPI同比高點或在2季度，但后期環比走勢將決定PPI同比放緩的速度。需要密切關注國內供給側限產對鋼、鋁、煤炭等大宗品價格的影響，以及美歐需求恢復恢復快于全球供給恢復、美國寬松退出延遲對國際原材料價格的影響。

        下圖為天風研究所整理的周期優選標的池：

《電鰻快報》