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        首發(fā)上市終止十年后，新荷花二沖IPO：業(yè)績(jī)?cè)靥げ绞姓悸饰s丨IPO棱鏡

        近年來(lái)新荷花營(yíng)收利潤(rùn)有所增長(zhǎng)，但市場(chǎng)占有率卻大幅流失，主要產(chǎn)品毛利率逐年下行。此外，其應(yīng)收賬款和存貨居高不下給營(yíng)運(yùn)資金形成了一定的壓力，使得該公司償債能力與同行可比公司相比較弱

        《投資時(shí)報(bào)》研究員董琳

        隨著中藥產(chǎn)業(yè)化的不斷擴(kuò)大和升級(jí)，我國(guó)中藥行業(yè)得到了迅速發(fā)展，并涌現(xiàn)一大批通過(guò)GMP認(rèn)證并初具規(guī)模的中藥飲片企業(yè)。

        近日，四川新荷花中藥飲片股份有限公司(下稱新荷花)創(chuàng)業(yè)板IPO已獲深交所首輪問(wèn)詢。此次IPO，該公司擬公開(kāi)發(fā)行股票2199.02萬(wàn)股，擬募集資金3.03億元，將用于中藥飲片(含防疫飲片)生產(chǎn)研發(fā)基地建設(shè)項(xiàng)目、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

        新荷花主要從事中藥飲片的生產(chǎn)及銷售。中藥飲片是中藥材按中醫(yī)藥理論、運(yùn)用中藥炮制方法，經(jīng)過(guò)加工炮制后的可直接用于中醫(yī)臨床的中藥。中藥材、中藥飲片并沒(méi)有絕對(duì)的界限，中藥飲片包括了部分經(jīng)產(chǎn)地加工的中藥切片，原型藥材飲片以及經(jīng)過(guò)切制、炮炙的飲片。

        從股權(quán)結(jié)構(gòu)上來(lái)看，該公司成立于2001年，實(shí)際控制人江云、江爾成分別直接持有該公司28.04%和16.14%的股權(quán)，并通過(guò)國(guó)嘉投資控制公司22.91%的股權(quán)，二人合計(jì)控制公司67.09%的股權(quán)。

        《投資時(shí)報(bào)》研究員查閱該公司招股書注意到，近年來(lái)新荷花營(yíng)收利潤(rùn)有所增長(zhǎng)，但市場(chǎng)占有率卻大幅流失，主要產(chǎn)品毛利率逐年下行。此外，其應(yīng)收賬款和存貨居高不下給營(yíng)運(yùn)資金形成了一定的壓力，使得該公司償債能力與同行可比公司相比較弱。

        針對(duì)前述情況，《投資時(shí)報(bào)》研究員電郵溝通提綱至該公司，但截至發(fā)稿尚未收到公司回復(fù)。

        市場(chǎng)占有率縮減

        招股書顯示，2017年至2019年及2020年1—9月(下稱報(bào)告期)，新荷花實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為2.34億元、3.09億元、3.64億元和3.07億元，歸母凈利潤(rùn)分別為0.29億元、0.37億元、0.46億元和0.25億元。

        從業(yè)績(jī)發(fā)展趨勢(shì)上看，新荷花的營(yíng)收與凈利潤(rùn)均有所增加，但與十年前該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相比，幾乎沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的增進(jìn)。

        事實(shí)上，新荷花曾于2011年3月17日向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市，2011年11月25日，新荷花首發(fā)順利過(guò)會(huì)。但是該公司在過(guò)會(huì)之后卻遭遇員工舉報(bào)事件。舉報(bào)內(nèi)容主要為公司財(cái)務(wù)造假，而后經(jīng)當(dāng)?shù)乇O(jiān)管部門調(diào)查核實(shí)后，終止其首發(fā)上市核準(zhǔn)審查。

        根據(jù)該公司2011年版的招股書顯示，2008年至2010年，新荷花實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為1.60億元、2.42億元、3.11億元，同期實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為0.27億元、0.35億元、0.39億元，可以看出，新荷花2010年的營(yíng)收和凈利均遠(yuǎn)高2017年和2018年，同時(shí)2019年其實(shí)現(xiàn)的營(yíng)收和凈利潤(rùn)較2010年漲幅也不高。

        然而十年之間，整個(gè)中藥飲片行業(yè)卻沒(méi)有像新荷花一樣原地踏步。2009年，中藥飲片被列入國(guó)家基本藥物目錄，推動(dòng)了中藥飲片行業(yè)的快速發(fā)展。根據(jù)工信部、發(fā)改委和CEIC的數(shù)據(jù)，我國(guó)規(guī)模以上中藥飲片加工企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入由2012年的1020.00億元增長(zhǎng)至2019年的1932.45億元，發(fā)展勢(shì)頭良好。同時(shí)，中藥飲片加工企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在醫(yī)藥制造業(yè)中的比重也由2012年的5.88%提升至2019年的8.08%。

        不進(jìn)則退。根據(jù)2011年招股書數(shù)據(jù)，2010年，我國(guó)中藥飲片的市場(chǎng)規(guī)模為702.2億元，新荷花的市場(chǎng)占有率為0.44%，時(shí)至2019年，新荷花的市場(chǎng)占有率僅為0.188%，十年間出現(xiàn)了大幅縮減。

        配方飲片毛利率持續(xù)下行

        毛利率方面，與持續(xù)增加的營(yíng)業(yè)收入不同，2017年至2019年，新荷花綜合毛利率分別為26.10%、25.12%、27.03%，呈波動(dòng)變化趨勢(shì)。同時(shí)期可比公司毛利率平均值為29.50%、31.93%、29.29%，新荷花的毛利率不僅低于可比公司均值，且波動(dòng)趨勢(shì)與同行截然相反。

        該公司生產(chǎn)的中藥飲片產(chǎn)品，按照用途可以分為配方飲片和投料飲片。配方飲片主要是指醫(yī)藥批發(fā)或零售企業(yè)、醫(yī)院、診所等醫(yī)療機(jī)構(gòu)臨床配方使用的飲片，配方飲片須按《中國(guó)藥典》規(guī)定的各飲片規(guī)格進(jìn)行加工和炮制，且不同的客戶對(duì)配方飲片的外觀等級(jí)、包裝形式等有不同的要求，對(duì)飲片工藝和質(zhì)量的要求較高。

        據(jù)招股書披露，2017年至2019年，新荷花配方飲片產(chǎn)品收入分別為1.45億元、1.75億元和2.58億元，在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中占比分別為62.99%、56.66%和71.07%，是該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)中最為主要的收入來(lái)源。

        但是，在配方飲片產(chǎn)品收入規(guī)模不斷增長(zhǎng)的背景下，其配方飲片的毛利率卻呈現(xiàn)持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，新荷花配方飲片的毛利率分別為34.39%、33.82%和33.36%、32.89%。如若該公司配方飲片的市場(chǎng)拓展不及預(yù)期或出現(xiàn)終端市場(chǎng)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇等不利情形，都將導(dǎo)致其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率水平下降，進(jìn)而影響到該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

        主要產(chǎn)品毛利率下降并沒(méi)有影響到該公司凈利潤(rùn)的增加，或許與新荷花對(duì)稅收優(yōu)惠及政府補(bǔ)助的依賴有關(guān)。

        據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，2017年至2019年，新荷花所得稅優(yōu)惠金額分別為641.87萬(wàn)元、848.24萬(wàn)元、1084.48萬(wàn)元。同時(shí)，該公司的其他收益均為補(bǔ)助，補(bǔ)助金額分別為754.58萬(wàn)元、952.22萬(wàn)元、588.02萬(wàn)元，以上二者合計(jì)金額分別為1396.15萬(wàn)元、1800.46萬(wàn)元、1672.5萬(wàn)元，占同期凈利潤(rùn)的比例為47.83%、48.41%、36.47%，也就是說(shuō)，新荷花來(lái)自稅收優(yōu)惠及補(bǔ)助的金額就超過(guò)其各期凈利潤(rùn)的三成以上。

        新荷花主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率和結(jié)構(gòu)情況

        數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股書

        償債能力不及同行

        《投資時(shí)報(bào)》研究員查閱招股書數(shù)據(jù)注意到，新荷花流動(dòng)比率與速動(dòng)比率均低于同行可比公司平均水平，而資產(chǎn)負(fù)債率高于同行企業(yè)，償債能力不及同行。

        2017年至2019年，該公司流動(dòng)比率分別為1.10倍、1.15倍、1.26倍，速動(dòng)比率分別為0.82倍、0.84倍、0.80倍。而同行業(yè)流動(dòng)速率平均水平在1.87倍以上，速動(dòng)比率平均水平在0.99倍以上。

        同期，其資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.22%、61.01%、59.03%，雖呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)，但仍高于同可比公司平均值至少10個(gè)百分點(diǎn)，整體反映了該公司融資渠道不暢，以營(yíng)運(yùn)負(fù)債和短期借款為主要融資方式的情況。

        隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，新荷花應(yīng)收賬款和存貨余額也隨之攀升。報(bào)告期內(nèi)，該公司應(yīng)收賬款余額分別為8323.79萬(wàn)元、11723.53萬(wàn)元、16109.55萬(wàn)元及16902.57萬(wàn)元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為31.12%、42.50%、49.95%和45.23%。2018年及2019年同比增長(zhǎng)率均超過(guò)了35%，高于該公司同期營(yíng)收增長(zhǎng)率。

        2017年至2019年，該公司存貨賬面價(jià)值分別為6832.91萬(wàn)元、7515.52萬(wàn)元、11727.41萬(wàn)元，2018年、2019年存貨總額分別增長(zhǎng)9.90%、56.04%。其中原材料和庫(kù)存商品占比最高，截至2020年9月底，該公司原材料和庫(kù)存金額分別3365.40萬(wàn)元、4430.34萬(wàn)元，占比分別為31.43%和41.38%。

        應(yīng)收賬款和存貨占用了較多資金，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出現(xiàn)大幅波動(dòng)。報(bào)告期內(nèi)，新荷花經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流分別為3879.09萬(wàn)元、830.22萬(wàn)元、2439.73萬(wàn)元、238.80萬(wàn)元。

        對(duì)于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出現(xiàn)的大幅波動(dòng)，新荷花在其招股書中解釋稱，2018年度公司采購(gòu)原材料支出較大，大于銷售商品收到現(xiàn)金的增長(zhǎng)幅度，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流出同比增加約1000萬(wàn)元;另一方面，2018年度公司收到的補(bǔ)助金額減少649.44萬(wàn)元，以及補(bǔ)助代收代付凈流入金額相對(duì)減少597.75萬(wàn)元，補(bǔ)貼事項(xiàng)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流入整體減少1247.19萬(wàn)元。

        新荷花主要償債能力指標(biāo)情況

《電鰻快報(bào)》