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中國飛鶴，有國產(chǎn)高端奶粉市場“一哥”之稱的乳制品巨頭，即將在港交所主板上市。

作為極少數(shù)能夠在高端及超高端市場上與海外奶粉品牌正面“硬剛”的國產(chǎn)奶粉品牌，中國飛鶴正經(jīng)歷著高速的營收和利潤增長，市場份額快速擴大。

招股書上靚麗的財務數(shù)據(jù)，所反映的不僅僅是飛鶴自身戰(zhàn)略的成功，更是“新國貨”浪潮的一個縮影：由于產(chǎn)品力和品牌提升，國產(chǎn)優(yōu)質(zhì)品牌正受到新一代消費者的追捧。

如上圖所示，招股書中的信息，展示出當前的中國飛鶴具備一系列相當鮮明的特質(zhì)。

盈利能力強：2018年公司營收突破百億，達到103.92億，歸母凈利潤達到22.42億，凈利潤率超過20%。

增長速度快：2016年至2018年營收及歸母凈利潤年復合增速分別為67.05%及131.87%。

專注主業(yè)，有競爭力：作為最大的國產(chǎn)嬰幼兒配方奶粉公司，按2018年零售銷售價值計，在國內(nèi)嬰幼兒配方奶粉集團中排名第一；在中國超高端嬰幼兒配方奶粉市場的市場份額高達24.7%。

研發(fā)投入迅速增加：由于行業(yè)特性，乳制品企業(yè)研發(fā)費在營收中的占比普遍偏低。2019年上半年，飛鶴研發(fā)支出翻倍增長，研發(fā)費用在營收中的占比，上升到國內(nèi)行業(yè)可比公司首位。

對飛鶴而言，本次赴港上市，實際上是在公司市場地位和盈利能力提升之后，以新的姿態(tài)重回資本市場。飛鶴曾經(jīng)是首家在美上市的中國乳制品公司，后來在2013年私有化從美股退市。

 赴港上市：首家在美上市中國乳企回歸資本市場 

中國飛鶴的歷史可以追溯到50多年前，公司前身始建于1962年，是國內(nèi)最早的奶粉生產(chǎn)企業(yè)之一。

“飛鶴”作為一個正式注冊商標的歷史，也超過35年，是改革開放之后首批崛起并持續(xù)具有市場影響力的國產(chǎn)品牌之一。

招股書顯示，早在1984年，改革開放早期，公司就正式注冊了“飛鶴”商標。

經(jīng)過多年經(jīng)營，上個世紀八九十年代，飛鶴已經(jīng)在乳品市場，具有相當?shù)挠绊懥Α?/span>

世紀之交，中國正在努力重返WTO，乳制品進口關(guān)稅隨即持續(xù)降低，國內(nèi)市場快速開放，行業(yè)競爭迅速向全產(chǎn)業(yè)鏈競爭升級。

2001年，公司率先開始布局全產(chǎn)業(yè)鏈，著手從飼草種植開始掌控奶源安全，打造“農(nóng)、牧、工”三位一體的產(chǎn)業(yè)集群。

2003年，F(xiàn)lying Crane U.S.成為公司控股股東，其股份當時以代號「LAZS」于場外柜臺交易系統(tǒng)報價。之后的2005年，F(xiàn)lying Crane U.S.轉(zhuǎn)至NYSE Archipelago Exchange上市并停止在場外柜臺交易系統(tǒng)買賣，成為國內(nèi)首家在美國上市的乳企。

2009年Flying Crane U.S又將股份由NYSE Archipelago Exchange轉(zhuǎn)至紐交所（曾用代號及簡稱：飛鶴國際 ADY.N）上市。

飛鶴國際在紐交所上市時，恰逢次貸危機爆發(fā)最慘烈的時期，全球資本市場遭受重創(chuàng)；加之后來持續(xù)不斷的歐債危機，股市持續(xù)低迷，公司股價走勢亦不佳。2013年6月，飛鶴完成私有化并于美股退市。

資本市場動蕩，并沒有影響飛鶴在產(chǎn)品和業(yè)務上的進展。

2010年，公司推出超高端星飛帆產(chǎn)品系列。次年，公司調(diào)整業(yè)務，停止生產(chǎn)鮮牛奶，專注發(fā)展嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品。

經(jīng)過多年深耕，公司逐漸將重心轉(zhuǎn)移到高端產(chǎn)品。目前公司旗下?lián)碛行秋w帆、超級飛帆、飛帆等系列產(chǎn)品，實現(xiàn)了從源頭牧草種植、規(guī)模化奶牛飼養(yǎng)（大牧場）到生產(chǎn)加工、物流倉儲、渠道管控乃至售后服務各個環(huán)節(jié)的全程可控。

2018年1月，公司通過收購Vitamin World切入營養(yǎng)補充品市場。

2019年7月，飛鶴向港交所遞交招股說明書，并在近期通過聆訊，由摩根大通、招商證劵以及建銀國際擔任聯(lián)席保薦人。

根據(jù)招股書，公司認為于港交所申請IPO有助于進一步提升公司在中國的形象，以及為公司的擴張及潛在并購提供額外資本。

 2018年營收破百億，毛利率居行業(yè)前列 

根據(jù)招股書，飛鶴報告期內(nèi)的業(yè)績持續(xù)增長。

營收由2016年的37.24億增至2018年的103.92億，年復合增速約67.05%；歸母凈利潤由2016年的4.17億增至2018年的22.42億，年復合增速約131.87%。

2019上半年公司業(yè)績繼續(xù)上行，實現(xiàn)營收58.92億，歸母凈利潤17.51億，同比分別增長34.37%和60.41%。

期間，公司的市場份額亦有明顯提升。弗若斯特沙利文報告顯示，2016至2018年公司在中國國內(nèi)嬰幼兒配方奶粉市場參與者的市場份額由7.4%增至15.6%。

近年來，公司利潤增速高于營收增速，這受益于毛利率的提升。

2016至2018年間，公司綜合毛利率增加了近13個百分點。截止2019上半年，公司綜合毛利率達到67.5%。

以2019上半年的毛利率數(shù)據(jù)，對比A股及港股主要上市乳業(yè)公司，公司的毛利率水平位于行業(yè)頭部。整理A股及港股主要上市乳企2019上半年的綜合毛利率情況如下：

相比于同樣以嬰幼兒奶粉為主要產(chǎn)品的澳優(yōu)、貝因美及雅士利，公司2019上半年的毛利率較三家分別高出15.43、15.39及23.49個百分點。伊利集團2019上半年的綜合毛利率約38.12%，其中奶粉及奶制品板塊的毛利率約52%，低于公司同期毛利率水平。

 錨定高端市場：高端產(chǎn)品營收占比及市場份額提升 

中國飛鶴較高的毛利率水平在很大程度上源于其全產(chǎn)業(yè)鏈布局和在高端市場的成功，在一定程度上獲得了定價權(quán)。

招股書顯示公司的嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品分為高端和普通兩大類。其中，高端嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品收入及占比的增長是公司近年業(yè)績增長的主因之一。

自2016至2018年，公司高端產(chǎn)品銷售收入由15.86億增至66.58億，年復合增長率104.89%；高端產(chǎn)品營收占比也由42.6%提升至64.1%。

根據(jù)招股書，中國飛鶴高端分部的增長得益于公司的超高端星飛帆產(chǎn)品系列。數(shù)據(jù)顯示星飛帆的銷售收入由2016年的7.11億增加至2018年的51.08億，年復合增速達到168%；營收占比則漲超30個百分點，在2018年達到49.2%。

2019上半年，公司高端產(chǎn)品營收39.16億，同比增長約39.91%，營收占比66.5%，較2018年進一步提升2.4個百分點。其中，星飛帆營收27.9億，同比增長32.9%。

根據(jù)弗若斯特沙利文報告，自2016年至2018年，公司在中國超高端嬰幼兒配方奶粉市場參與者的市場份額由8.8%擴大至24.7%。

公司在招股書中表示，未來將繼續(xù)加大高端嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品的收益占比。

盈利能力方面，高端產(chǎn)品的毛利率明顯更高，2018年約為76.5%，高于公司整體的毛利率67.5%。其中，超高端星飛帆的毛利率達到了79.3%，是公司所有產(chǎn)品中毛利率最高的產(chǎn)品。

高端產(chǎn)品的高毛利率，及其營收占比的大幅提升，成為推動公司綜合毛利率及凈利潤增長的主因。

 研發(fā)投入迅速增加：研發(fā)投入占比位居行業(yè)前列 

乳制品的一個行業(yè)特征是，研發(fā)投入在營業(yè)收入中的占比普遍偏低，無論是國內(nèi)企業(yè)還是海外公司，情況大致相同。一些海外乳品品牌，從集團層面上看，研發(fā)投入占比較高，很大程度上由于這些集團公司同時經(jīng)營藥品業(yè)務，藥品研發(fā)投入導致整體研發(fā)投入比較高。

但是，持續(xù)投入研發(fā)仍然是中國嬰幼兒配方奶粉市場的入行門坎之一。

根據(jù)招股書，飛鶴致力于以滿足中國寶寶發(fā)育需求的最高質(zhì)量和創(chuàng)新的產(chǎn)品組合來維持市場領導地位，并表示產(chǎn)品創(chuàng)新及不斷推出新產(chǎn)品是公司的競爭優(yōu)勢之一。

查閱資料，公司報告期內(nèi)的研發(fā)開支全部費用化處理。2016至2018年，公司研發(fā)開支金額分別約為1381萬元、1470.5萬元及1.09億元，逐年增長。2019上半年，公司研發(fā)開支7840.5萬，同比增幅103.62%，高于同期營收增速，呈翻倍式增長。

《電鰻快報》