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日前，煉石航空（000697.SZ）發布了2019年半年度報告。

報告顯示，公司2019上半年實現營業收入10.28億元，相比去年同期增長56.94%；歸母凈利潤虧損4,677.18萬元。而自2016年以來，公司扣非后歸母凈利潤處于連年虧損狀態。

另外，在最近三年里公司進行過兩次大型并購，為何公司收入增長卻不見利潤改善？

 煉石有色借殼上市：兩大銷售合同支撐四年業績

煉石航空前身為煉石有色。煉石有色由煉石礦業在2012年借殼*ST偏轉上市，主要產品為鉬精粉和鉛精粉。

2012年至2014年，公司實現營收、利潤同向增長。三年營業收入分別為2.12億元，2.26億元，2.44億元，復合增速為7.28%；歸母凈利潤為4,447.96萬元，6,385.86萬元，8,245.96萬元，復合增速為36.15%。

需要一提的是，在重大資產重組時，原股東給出業績承諾：2012年度、2013年度和2014年度歸母凈利潤分別為5,564.71萬元、6,431.30萬元及7,351.33萬元。公司在完成重組后的三年里壓線達成承諾業績。

但到了2015年，承諾期后的第一年，公司業績由晴轉陰。

2015年公司實現營業收入1.55億元，同比下降36.42%；歸母凈利潤5,978.08萬元，同比下降27.50%；扣非歸母凈利潤2,787.78萬元，同比下降62.67%。

據2015年報披露，收入減少的原因主要是煉石礦業與中國兵工物資華東有限公司解除了雙方于2011年10月簽訂的五年期《銷售合同》中關于2015年度銷售1000噸鉬精粉的約定，煉石礦業2015年度未向中國兵工物資銷售鉬精粉，致銷售量減少。

翻查過去年報主要客戶資料及其銷售情況，發現陜西龍門鋼鐵和中國兵工物資在2012年至2014年合計銷售額占年度銷售總額比例的比例分別為99.88%，98.57%和97.62%；2015年陜西龍門鋼鐵貢獻的銷售額占年度銷售總額比例的97.65%。可以說，陜西龍門鋼鐵和中國兵工物資在2011年10月與公司簽訂的銷售合同是公司2012年至2015年全部的收入來源，這兩份合同完成和解除后，公司的有色金屬礦采選業務將很難再進行下去。

到2016年公司由盈轉虧。據披露，業績虧損原因主要是鉬產品市場價格與成本倒掛現象嚴重。

 重組開啟航空業務：兩次并購推升營業收入

2017年6月，公司以25.95億元收購了Gardner，完成航空業務板塊布局。這推升了公司營收增長。

從公司單季度收入和歸母凈利潤來看，公司2017年第二季度以后營收開始上升一個臺階，第三季度和第四季度營收分別為3.37億元和3.33億元。

隨后，2018年7月，公司二級子公司Gardner收購了Northern Aerospace Limited，其主要從事航空航天金屬零部件的生產、組裝和銷售。公司營收也因此再次上升一個臺階，2018年第三季度和第四季度營收分別為4.32億元和5.16億元。

2018年11月1日，公司名稱由陜西煉石有色資源股份有限公司變更為煉石航空科技股份有限公司。

從公司產品分類來看，自2017年中旬完成重大資產重組之后，航空業務一躍成為公司營收支柱，占公司總營收的90%以上。

盡管營業收入在上升，但是仍抵擋不住公司歸母凈利潤下滑，扣非歸母凈利潤的連續虧損的步伐。2017年度、2018年度及2019上半年扣非歸母凈利潤虧損金額分別為2.19億元，2.11億元和4,368.56萬元。

仔細分析可以發現，公司扣非歸母凈利潤虧損嚴重的部分原因在于公司較低的毛利率水平以及較高的管理費用和財務費用。以2018年為例，公司航空制造業務毛利率水平為23.23%，低于行業平均水平31.86%；有色金屬礦采選業務(鉬精粉)毛利率僅為1.55%；管理費用和財務費用分別為2.72億元和2.31億元，各占當年營收的16.97%和14.41%。

另外翻查財報可以發現，2017年至2019年上半年在主要控股參股公司中，煉石礦業和成都航宇均處于經營虧損狀態，拉低公司利潤水平。

2019上半年，Gardner貢獻凈利潤2,360.8萬元，而煉石礦業和成都航宇凈利潤分別虧損1,130.8萬元和2,776.6萬元。

 實控人質押逾九成，24億商譽減值風險值得關注 

需要一提的是，根據2019年半年報，公司在收購Gardner和Northern Aerospace Limited過程中產生了金額約24.36億元的商譽，其中Gardner相關商譽金額約21.77億元，占商譽總金額的89.4%，NAL相關商譽金額約2.59億元，占商譽總金額的10.6%。

截止2019年6月30日，公司擁有總資產51.37億元，商譽占其47.42%；擁有凈資產30.22億元，商譽占其80.61%。公司商譽金額較大，目前尚未計提減值準備，若未來發生減值損失，將吞噬公司利潤。公司在半年報中也披露了相應的商譽減值風險。

經查2017年和2018年年報，公司前五大客戶合計銷售金額占年度銷售總額比例均在80%以上，其中第一大客戶Airbus的銷售額占比均在67%以上。可見，Gardner客戶分布處于相對集中的狀態，對單一客戶Airbus的銷售額占其年度銷售總額比重較大。如果來自Airbus的收入大幅下降，則可能會影響公司盈利能力的穩定性，進而引發大額商譽減值。

值得注意的是，截止2019年6月30日，公司控股股東、實際控制人張政持有公司股票約1.28億股，占公司總股本的19.03%，質押股票約1.25億股，占其持有股票數量的97.7%。

公司未來能否提高盈利能力，止住扣非歸母凈利潤繼續虧損？（WGX）

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《電鰻快報》