巴菲特是出了名的航空股“吐槽”愛好者，比如這句名言：如果你想成為百萬富翁，你可以先成為千萬富翁，然后再買入航空股。
不過，從2016年下半年開始，伯克希爾·哈撒韋便開始加倉美國的航空公司，截至2017年12月底，伯克希爾股票持倉TOP15榜單中，達(dá)美航空和西南航空均成功上榜。實(shí)際上，他們一口氣入手了四只航空股，相當(dāng)于重手押注航空業(yè)。
當(dāng)然，我們不知道同時(shí)買入多家航空公司的這個(gè)投資決策是否由巴菲特本人做出。但是，至少從目前來看，伯克希爾在這幾支航空股上的盈利頗為可觀，尤其是西南航空——美國最大的廉價(jià)航空公司：如果從2016年10月初開始計(jì)算，西南航空的復(fù)權(quán)股價(jià)至今漲幅約有50%。
在中國，也有一家定位廉價(jià)路線的航空公司——春秋航空(34.010, -0.09, -0.26%)（601021.SH），其上市時(shí)間不過3年多，但是股價(jià)卻走得波瀾壯闊。
2015年1月21日上市的春秋航空，在牛市中一度飆漲近6倍，隨著股災(zāi)到來，股價(jià)進(jìn)入了跌跌不休的狀態(tài)：截至2018年3月6日收盤，春秋航空股價(jià)為34.10元，較牛市最高點(diǎn)的復(fù)權(quán)股價(jià)75.19元，腰斬有余，市值蒸發(fā)超過200億元。
隨著IPO后的解禁期陸續(xù)到期，一大波解禁股襲來，我們就來看看主打廉價(jià)航空的春秋航空究竟怎么樣？
解禁期剛過 先后拋出增持計(jì)劃和減持計(jì)劃
2018年1月22日，春秋航空約有6億股限售股解禁，占總股本的74.95%，其實(shí)也就是公司大股東及一致行動(dòng)人在IPO后被鎖定的全部股份。
兩天后，春秋航空的管理層提出了增持計(jì)劃：2018年1月24日，部分董事高管提出擬在未來6個(gè)月合計(jì)增持公司超過500萬股且不高于800萬股的股份。
而緊隨增持計(jì)劃的，卻是一個(gè)月后，即2月24日，春秋航空拋向市場的一項(xiàng)股東減持計(jì)劃：大股東的一致行動(dòng)人春秋包機(jī)、春翔投資、春翼投資擬將合計(jì)減持不超過1776萬股，占總股本的1.94%。按當(dāng)前股價(jià)計(jì)算，減持市值約為6億元。
根據(jù)公告顯示，此次擬減持的原因是股東自身資金需求。當(dāng)然，以大股東及其一致行動(dòng)人高度控盤接近75%的情況下，有減持的動(dòng)作也是可以接受的。
兩項(xiàng)操作背離的增減持計(jì)劃從發(fā)布至今均未有進(jìn)一步的實(shí)際動(dòng)作，而距離下一次大批量解禁還有1年左右的時(shí)間。
又減持，又增持，不少投資者有點(diǎn)蒙圈。
政府補(bǔ)助占比過半 利潤含金量存疑
從資本動(dòng)作入手來解讀上市公司是一個(gè)角度，但我們最終仍要從公司的財(cái)務(wù)情況進(jìn)行分析。
春秋航空上市至今，其利潤中的政府補(bǔ)助部分一直廣受關(guān)注。
春秋航空的政府補(bǔ)助占比利潤總額從2011年的74.49%下降至2015年的47.09%，隨后卻在2016年開始回升，2017年上半年這一比值高達(dá)81.83%。
翻查我國航空公司的財(cái)報(bào)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)都有金額不菲的政府補(bǔ)助。政府補(bǔ)助主要包括航線補(bǔ)貼和財(cái)政補(bǔ)貼，其中一般是航線補(bǔ)貼占大頭。
航線補(bǔ)助是各地政府和機(jī)場給予航空公司經(jīng)營某條航線的補(bǔ)貼，一般來說，這是各地政府為了促進(jìn)當(dāng)?shù)孛窈綐I(yè)的發(fā)展，鼓勵(lì)航空公司開辟當(dāng)?shù)睾骄€，進(jìn)而帶來客源并帶動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展而給予航空公司的補(bǔ)貼。
2016年，春秋航空的政府補(bǔ)助為9.03億元，同期中國國航(13.160, -0.37, -2.73%)的政府補(bǔ)助也僅有10億元、東方航空(7.560, -0.10, -1.31%)較多有45.31億元，但是從同期的營收規(guī)模來看，中國國航是春秋航空的13.5倍、東方航空的營收是春秋航空的11.69倍。
盡管補(bǔ)貼早已是我國航空業(yè)的慣例，但是與同行相比，春秋航空的補(bǔ)貼力度顯得還是大了些——營收規(guī)模不到中國國航的十分之一，但補(bǔ)貼規(guī)模卻相差無幾。
補(bǔ)貼的事情還驚動(dòng)了證監(jiān)會(huì)。
證監(jiān)會(huì)曾發(fā)工作函 詢問航線補(bǔ)貼帶來利潤的持續(xù)能力
春秋航空在2017年進(jìn)行了定增，證監(jiān)會(huì)在審批過程中則對春秋航空較大額度的航線補(bǔ)貼引起了關(guān)注。
2017年11月3日，證監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于請做好相關(guān)項(xiàng)目發(fā)審委會(huì)議準(zhǔn)備工作的函》，問詢過航線補(bǔ)貼處理的合理性、盈利能力是否嚴(yán)重依賴于政府補(bǔ)貼和航線補(bǔ)貼及盈利能力的可持續(xù)性。
根據(jù)春秋航空的回復(fù)，2014年至2017年上半年，若不考慮航線補(bǔ)貼，公司航線補(bǔ)貼最高的前十位機(jī)場涉及的航線主營業(yè)務(wù)毛利率分別為4.17%、11.57%、-4.98%和-8.92%，部分航線無法實(shí)現(xiàn)盈利。不過，春秋航空認(rèn)為雖然航線補(bǔ)貼占比較高，但是公司可以根據(jù)航線補(bǔ)貼的情況決定是否經(jīng)營補(bǔ)貼航線，并對投放多少運(yùn)力資源擁有主動(dòng)權(quán)。
現(xiàn)金流良好背后：需要大量資本性支出買飛機(jī)
正是在大量的補(bǔ)助下，春秋航空的現(xiàn)金流情況良好，基本都遠(yuǎn)大于凈利潤。但是，在經(jīng)營性現(xiàn)金流良好的背后，卻需要大量資金投入資本性支出，主要是用來買飛機(jī)的：
春秋航空IPO再加上今年2月份剛剛完成的定增，兩次累計(jì)募資約53億元，基本都用來買空客A320的飛機(jī)了。
除了直接購買飛機(jī)外，春秋航空還以融資租賃的方式擴(kuò)大機(jī)隊(duì)規(guī)模，2015年和2016年，其累計(jì)支付的融資租賃本金約5億元。春秋航空的A320機(jī)隊(duì)規(guī)模（包括融資租賃）已從2014年的46架增至2017年6月底的73架。
隨著機(jī)隊(duì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，春秋航空的有息負(fù)債從2013年的25億元增長至2017年6月底的89億元，同期的凈資產(chǎn)負(fù)債率從91.14%上升至114.8%。
高負(fù)債率是航空公司的通性，但是在全球加息預(yù)期大背景下，高負(fù)債對于航空公司仍舊是一個(gè)不小的問題。盡管，上市才三年多的春秋航空目前股價(jià)已經(jīng)較2015年的牛市高點(diǎn)腰斬有余，但是其2.63倍的市凈率和32倍的市盈率（TTM）很難說是低估，更關(guān)鍵的是，利潤中還有大量的補(bǔ)貼，含金量說不上有多高。
回到開頭，巨額限售股解禁，管理層增持計(jì)劃迎頭撞上實(shí)控人減持計(jì)劃，你信哪一個(gè)？
從全球航空業(yè)的發(fā)展趨勢上看，在這一輪航空業(yè)的大周期中，壟斷程度實(shí)際上在加深，巴菲特重手買入航空股，很大程度上也是在賭整個(gè)行業(yè)在壟斷加劇之后，龍頭公司回報(bào)率會(huì)整體抬升。因此，老爺子同時(shí)入股美國四大航空龍頭，相當(dāng)于押注了整個(gè)行業(yè)。
春秋航空在中國民營航空史上，具有舉足輕重的地位，但在大者恒大、強(qiáng)者恒強(qiáng)的新格局下，是否能夠獲取長期持續(xù)的利潤增長，仍然存有很大的懸疑。
不著急，很快就會(huì)出年報(bào)了，很多沒有探討的問題，可以繼續(xù)研究。
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