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　　在過去的一周，國內(nèi)債市可謂愁云慘淡，債市暴跌，國債期貨甚至盤中一度跌停，不少債券基金管理人前期辛苦積累收益，在短短一個(gè)月之內(nèi)蒸發(fā)殆盡，一線交易人員，對債市的體會(huì)最為敏感。對于一些經(jīng)驗(yàn)不足的新兵來說，突如其來的熊市只有兩個(gè)字：“難熬”。

　　債券交易員：下跌速度超過2013年，全公司出動(dòng)借錢

　　受美聯(lián)儲(chǔ)加息、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、貨幣政策難松、年末資金面收緊等多重因素疊加，市場流動(dòng)性收緊，債市大跌，鮮花著錦、烈火烹油債券牛市被擊倒，債市每個(gè)環(huán)節(jié)的從業(yè)人員面臨考驗(yàn)。

　　“最近幾天的早盤，市場上機(jī)構(gòu)看到錢就不問價(jià)格直接拿下。”上海一家公募基金公司債券交易員何剛（化名）表示，這種不在乎價(jià)格的借錢窘?jīng)r，從2013年錢荒之后還沒有發(fā)生過。

　　在何剛看來，現(xiàn)在所承受的壓力和2013年的錢荒似曾相識(shí)，但不一樣的地方在于，這次是資金緊張疊加了債券暴跌，而且是有史以來下跌速度最快的一次，因此帶來的創(chuàng)傷也遠(yuǎn)大于2013年。除了要應(yīng)對操作上的“借新還舊”，債券基金每天還要應(yīng)對大量贖回，只能賣債或者借錢。不少債基配置的多為信用債，而目前市場上成交的多是利率債，信用債流動(dòng)性差，拋券也只能少量緩解贖回壓力。根據(jù)中債登的規(guī)定，單個(gè)產(chǎn)品都有40%的融資上限，各家?guī)缀醵加米懔祟~度來借錢應(yīng)對贖回帶來的流動(dòng)性危機(jī)。

　　暴風(fēng)起于青萍之末，實(shí)際上流動(dòng)性緊張帶來的壓力從今年9月份就開始了。何剛表示，9月份開始每個(gè)月都有一兩周工作壓力特別大，每個(gè)交易員上午要到處借錢，下午要忙著賣出債券。如果交易員實(shí)在借不到錢，從投研部門到分管領(lǐng)導(dǎo)，乃至公司高管，全部都要出動(dòng)去借錢平頭寸。

　　“每天都處于戰(zhàn)斗狀態(tài)，交易壓力非常大，需要解決頭寸不足、賣券應(yīng)對贖回等各種問題。”何剛無奈地表示，資金緊張也為平時(shí)的交割工作帶來更多麻煩和突發(fā)問題，由于資金緊張，各家機(jī)構(gòu)頭寸平得比較晚，可能導(dǎo)致交割上來卻來不及劃款，以至于導(dǎo)致部分機(jī)構(gòu)爆倉。在錢荒愈演愈烈的情況下，12月16日即上周五，央行終于出手，宣布對19家金融機(jī)構(gòu)開展MLF操作共3940億元。何剛表示，當(dāng)天市場明顯能感覺到緊張局勢緩解了不少。但在他看來，市場并不會(huì)因此轉(zhuǎn)向，流動(dòng)性緊張的局面至少會(huì)持續(xù)到年末，春節(jié)前還會(huì)有一波類似的資金緊張狀態(tài)出現(xiàn)。

　　債基新兵：感覺自己快hold不住了

　　部分債券基金經(jīng)理在經(jīng)歷此次債災(zāi)之后，顯得十分悲觀，“我最近只能用兩個(gè)字形容我的心情：心塞。”有債券基金經(jīng)理對記者這樣無奈地表示。

　　“上周真的太累了，我身邊還有基金經(jīng)理上班時(shí)在辦公室扛不住壓力哭了，你想想，不到一個(gè)月的時(shí)間，虧掉了前10個(gè)月的收益，甚至還賠錢了。委托機(jī)構(gòu)紛紛提出贖回，天天找你要現(xiàn)金，但是每一分每一秒都在籌措現(xiàn)金，流動(dòng)性不足的結(jié)果就是天天挨罵，心里不好受啊！”上海一位銀行自營債券基金經(jīng)理對記者表示。

　　“我是2014年入職基金公司，2014年市場雖然不好，但屬于熊市末期，隨后就是兩年多的牛市，說實(shí)話從來沒有遇到過像12月這種急跌的市場狀況，崩盤來得太刺激，現(xiàn)券收益率以日均10bp的速度跳躍上升。”深圳一位公募基金經(jīng)理小余告訴記者。他回顧說，開始只是利率債的波動(dòng)，可是隨后中登的規(guī)定令信用債也出現(xiàn)大調(diào)整———隨著中登調(diào)降部分信用債的質(zhì)押比例，信用債也扛不住了。“股債雙殺以往只在傳說中，今兒個(gè)算是領(lǐng)會(huì)到了。幾乎所有的債券群里哀鴻遍野，我已經(jīng)連續(xù)一周都是晚上3點(diǎn)以后才入眠。”小余說。

　　“想想大的市場環(huán)境，想想未來幾年自己的職業(yè)前景，覺得有些心塞”，深圳一位債券基金經(jīng)理對記者表示。據(jù)了解，前兩年固定收益的牛市令債券從業(yè)人員大擴(kuò)容，接下來可能一些人只能被迫離開崗位。

　　“過往幾年，債券從業(yè)人員的年終獎(jiǎng)都比較可觀，而現(xiàn)在，年終獎(jiǎng)就不用想了，首先想到的是會(huì)不會(huì)失業(yè)。”一位債市新兵說。

　　“現(xiàn)在哪家基金公司不緊張？市場都沒有流動(dòng)性，能有什么好的應(yīng)對方法？只能硬扛。”一位年輕的債券基金經(jīng)理頗為無奈，他更擔(dān)憂，現(xiàn)在債市調(diào)整得太劇烈、下跌速度太快，不知道客戶會(huì)怎么想，爭相出逃之后還會(huì)回到這個(gè)市場嗎？

　　債市老兵：早就料到市場早晚得崩

　　相對而言，從業(yè)多年、經(jīng)歷了兩輪錢荒的債券基金經(jīng)理陳強(qiáng)（化名）近期則較為輕松。在今年年初，他便看空債市，之后不斷壓低倉位、縮短期限。“太陽底下無新事，現(xiàn)在和2011年、2013年的錢荒本質(zhì)都是一樣的，每個(gè)周期都有相似的地方，市場信號已經(jīng)很明顯，爆發(fā)現(xiàn)在的危機(jī)也在意料之中。”他表示。

　　在陳強(qiáng)看來，從2013年錢荒之后，央行放水救市，牛市并無實(shí)體經(jīng)濟(jì)支撐，金融的繁榮令杠桿不斷增加，銀行間同業(yè)膨脹非常明顯，說到底也只是錢創(chuàng)造錢，債市長牛也正是得益于這種寬松的貨幣環(huán)境。“9月份，有一個(gè)星期放了1萬億，這簡直不可想象，更可怕的是，這么多錢到了市場上也沒濺起多大的水花。要知道，之前放兩三千億就已經(jīng)很多了，可見市場已經(jīng)病入膏肓。”

　　陳強(qiáng)認(rèn)為，更為嚴(yán)重的是一些機(jī)構(gòu)投資者錯(cuò)將央行的支持當(dāng)成溺愛，借機(jī)無底線去做大規(guī)模。

　　他透露，部分經(jīng)歷多輪牛熊和錢荒的債市老將今年的策略都偏保守，拒絕做規(guī)模和拼收益。“我能看明白，這樣做下去就是死路一條，知道結(jié)果就不參與或者少參與，老基金經(jīng)理都不愿意去做，但這樣做也要頂著很大的壓力。”陳強(qiáng)表示，一段時(shí)間內(nèi)債券市場都在流行一句話：“如果今年基金公司的債基還沒有做出規(guī)模和收益，最好的策略就是換掉交易員和基金經(jīng)理。”

　　在他看來，債市從烈火烹油到今天的一地雞毛，部分在上周遭受重傷的基金經(jīng)理或是2013年后才入市的新手，盯著規(guī)模和收益，卻忽視了風(fēng)險(xiǎn)。如果已經(jīng)經(jīng)歷過錢荒的基金經(jīng)理，依然被困在如今的窘境里，則有可能是因?yàn)檫^于貪婪。

　　深圳一家大型券商資管的固定收益投資總監(jiān)就是“不貪婪”的代表，由于很早就降低了杠桿，他成功避免了因債市暴跌帶來的慘重?fù)p失，他對記者表示，早在今年8月份，10年期國債收益率已經(jīng)下破2.7%，并在市場亢奮情緒的帶動(dòng)下有進(jìn)一步下行，他即意識(shí)到債市雖然行情火爆，但背后積累的風(fēng)險(xiǎn)因素卻值得警惕，他順勢大舉降低債券組合的杠桿率。

　　事實(shí)是，這波下來，許多杠桿率比較高的資管機(jī)構(gòu)，基金收益率回撤可能達(dá)到2%到3%左右，部分基金管理人可能今年前11個(gè)月積累的浮盈，在短短一個(gè)月內(nèi)虧損殆盡，部分機(jī)構(gòu)甚至收益為負(fù)，但上述券商資管投資總監(jiān)所在的團(tuán)隊(duì)管理的幾百億規(guī)模的債券組合，收益率回撤幅度則相對較小，且由于前期主動(dòng)大幅降杠桿，目前他們儲(chǔ)備了大量子彈準(zhǔn)備抄底。

　　“這輪債市暴跌，我們也受傷了，但總體收益率回撤也在1個(gè)百分點(diǎn)左右，比其他機(jī)構(gòu)情況樂觀很多，目前我管理的幾只債基收益在全行業(yè)排名可能躋身前三了。主要還是降杠桿降得早。”這位投資總監(jiān)說。他認(rèn)為，經(jīng)過本輪調(diào)整，目前已經(jīng)可以考慮加杠桿。

　　“央行繼續(xù)放水只會(huì)導(dǎo)致惡性循環(huán)，市場不會(huì)吸取教訓(xùn)轉(zhuǎn)向理智。但央行正視這個(gè)問題需要一個(gè)過程，想要得到妥善的解決，也需要一個(gè)過程。”陳強(qiáng)表示，現(xiàn)在對債市也無需太過悲觀，調(diào)整只是將市場不合理的情況作出修整。

　　每次流動(dòng)性出現(xiàn)拐點(diǎn)時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)折。躲過這波調(diào)整的陳強(qiáng)表示將開始考慮參與一些資產(chǎn)的投資，但前提是資金要穩(wěn)定。“現(xiàn)在整體流動(dòng)性趨緊，客戶其他方面要用錢就可能調(diào)動(dòng)資金，等不到我去配置，所以也不是想買就能買。但現(xiàn)在爭取能扛的時(shí)間多一點(diǎn)，或許出手早一點(diǎn)，就能抓住機(jī)會(huì)。”他說。

　　公募固收遇寒冬 基金經(jīng)理備受煎熬

　　中國基金報(bào)記者王瑞

　　公募固收基金最近真是雪上加霜———貨幣基金慘遭贖回，債券基金凈值大幅回調(diào)，收益“一夜回到解放前”，而未來的日子可能更慘。

　　基金經(jīng)理備受煎熬

　　上周貨幣基金贖回狀況受到市場關(guān)注，部分基金遭遇較大贖回。

　　“大公司都能出現(xiàn)流動(dòng)性問題，小公司可能就更危險(xiǎn)了，這才是讓機(jī)構(gòu)最為擔(dān)心的。”一位管理著300億元左右貨幣基金的基金經(jīng)理最近火急火燎，贖回壓力非常大，“已經(jīng)預(yù)測到年末流動(dòng)性會(huì)非常緊張，所以，已經(jīng)留出了很大規(guī)模的現(xiàn)金，但也架不住銀行贖回這么猛。”

　　這位基金經(jīng)理管理的300億資產(chǎn)規(guī)模，其中200多億12月份到期，這意味著他現(xiàn)在手里有200億元的現(xiàn)金。

　　貨幣基金整體的規(guī)模比2013年時(shí)高出許多，其中很大比例是機(jī)構(gòu)在持有，如大的商業(yè)銀行、城商行等。上述基金經(jīng)理說：“年末資金緊張，最先反應(yīng)要贖回的是那些大銀行。爆倉傳聞出來之后，各大城商行也都開始贖回了。之前是在各家基金公司里輪著贖回，現(xiàn)在是不少銀行總行領(lǐng)導(dǎo)一紙批文，要求全部都要贖回。未來幾天，日子更不好過。”

　　大規(guī)模贖回導(dǎo)致有些貨幣基金流動(dòng)性幾近枯竭，只能到處求著借錢。流動(dòng)性是貨幣基金的命根子，只要流動(dòng)性不出問題，再苛刻的條件，基金經(jīng)理們估計(jì)也都能答應(yīng)了。

　　一位“有錢”的貨幣基金經(jīng)理說，現(xiàn)在10%、11%的利率都能借出去，單子掛上，不到3秒鐘錢就借出去了。資金不等人，市場上的資金已經(jīng)緊到這種地步了。更有甚者，有些基金已經(jīng)不能按時(shí)交付現(xiàn)金。

　　現(xiàn)在還只是12月中旬，年末還有十多天才結(jié)束，這些基金經(jīng)理的困難日子還得熬。

　　債市最黑暗時(shí)間已經(jīng)過去？

　　特朗普競選成功之后，國內(nèi)債市便開始大幅調(diào)整，20天便完成了2013年債市調(diào)整期間三、四個(gè)月的跌幅，國債期貨也在上周迎來史上第一次跌停。調(diào)整如此猛烈，債市后市將如何表現(xiàn)？最壞的時(shí)間是否已經(jīng)過去？

　　債券市場之前的上漲掩蓋部分問題，但在漲的過程中，風(fēng)險(xiǎn)也在積聚。年末資金緊張，加上爆倉傳聞，加劇了市場的恐慌情緒。在不少基金經(jīng)理看來，美債收益率上行，加劇中國的“債市黑暗時(shí)代”，中國債券市場的調(diào)整遠(yuǎn)未結(jié)束。

　　深圳市鵬城基石投資管理有限公司合伙人卓若偉認(rèn)為，債市之前的上漲已經(jīng)過度透支，現(xiàn)在是市場價(jià)值的回歸，一開始比較慘烈，后面應(yīng)該會(huì)逐漸適應(yīng)。但是，沒有哪個(gè)資產(chǎn)市場是一條直線下跌的，調(diào)整還是需要很長的一段時(shí)間，美國加息是逐漸的，美聯(lián)儲(chǔ)2015年以來首次上調(diào)加息路徑預(yù)測，預(yù)期2017年加息次數(shù)由2次變?yōu)?次。市場的調(diào)整也是循序漸進(jìn)，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)也穩(wěn)定，還有通脹的預(yù)期，債市還是有必要修正。

　　北京一位債券基金經(jīng)理則表示對債市不悲觀。他認(rèn)為，調(diào)整是金融去杠桿，其實(shí)真實(shí)的去杠桿是很難的，央行只要扭轉(zhuǎn)加杠桿的預(yù)期就行。國債期貨跌停是所謂的預(yù)期的逆轉(zhuǎn)，預(yù)期一旦被打破，那么央行緊縮的政策便會(huì)告一段落。

　　深圳一位基金經(jīng)理認(rèn)為，債券市場大約3年一個(gè)周期，1年牛市，1年熊市，1年走平，所以，明年上半年對債市也不會(huì)太樂觀。預(yù)測美國年中會(huì)有1次加息，因此，在投資上，不加杠桿，買短久期券種，保持流動(dòng)性。

　　也有基金經(jīng)理相對樂觀，上海某基金經(jīng)理表示，不少券收益率已升到5%以上，只要不加杠桿，買些期限短的，是可以過得比較滋潤的。他說：“暴跌階段已經(jīng)結(jié)束了，緊接著是各位基金管理人發(fā)揮主觀能動(dòng)性的時(shí)候了。”