久久免费看-久久免费久久-久久免费精品-久久免费精彩视频-午夜一区二区三区-午夜一区二区免费视频

 博時安豐18個月定期開放債券基金基金經(jīng)理 魏楨 
 

盡管央行公開市場連續(xù)兩周巨額凈回籠貨幣，但得益于3月初的全面降準(zhǔn)和節(jié)后現(xiàn)金回流，市場流動性保持充裕，貨幣市場利率下行并保持低位。本周央行MLF利率下調(diào)25BP，帶動短端利率繼續(xù)下行，3月份以來債券市場先抑后揚(yáng)，收益率曲線10Y-1Y期限利差擴(kuò)大至90BP左右，曲線增陡。信用利差維持低位，中債企業(yè)債總財富指數(shù)今年以來增長1.41%，信用為主的純債領(lǐng)跑。
 

政策研判：當(dāng)前政府政策從強(qiáng)調(diào)供給側(cè)改革，到強(qiáng)調(diào)供給側(cè)和需求側(cè)的均衡，政府政策的重心出現(xiàn)了一定的微調(diào)。目前實體經(jīng)濟(jì)的類龐氏格局在強(qiáng)化，但是短期內(nèi)政府依然不愿意進(jìn)行風(fēng)險暴露，穩(wěn)增長依然是政府的重要任務(wù)，這強(qiáng)化了短期的通脹預(yù)期和經(jīng)濟(jì)觸底反彈預(yù)期，對于短期的債券市場形成了一定的壓力。目前，穩(wěn)定匯率依舊是政府較為重視的政策目標(biāo)，出乎意料的降準(zhǔn)屬對沖性流動性投放，且是央行等到市場貶值預(yù)期弱化之后再進(jìn)行的。短期來看，長端利率的進(jìn)一步下行需要階段性的風(fēng)險暴露。
 

在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下，央行處于一種兩難的局面，如果實施貨幣寬松，那么就很容易引發(fā)資產(chǎn)價格的泡沫；如果不進(jìn)行貨幣寬松，則會引發(fā)被動的市場出清，觸發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險，目前政府在這兩種選擇之中搖擺，但是搖擺的空間正變得越來越窄。我們認(rèn)為，只有實質(zhì)上的改革和風(fēng)險暴露，讓軟預(yù)算約束主體出清，破而后立，才能出現(xiàn)利率中樞的進(jìn)一步下移。由于目前的改革措施沒有實質(zhì)上的突破，因此長端利率暫時很難被打下去。我們對于長端利率的上行樂觀其成，并認(rèn)為長端收益率上行就是很好的買入機(jī)會。
 

主要邏輯：長端不起，刺激不休，投資不起，債市不傷。對中國政府而言，如果長端利率持續(xù)保持在一個讓它覺得非常舒服的位置時，他們會很愿意利用低利率環(huán)境來進(jìn)行財政刺激和地方債置換。國債司司長強(qiáng)調(diào)了置換計劃中“三年左右”中的“左右”二字，并表達(dá)了他們希望將地方債置換對于利率的沖擊降到最小的愿望（如果沖擊過大，速度慢一點(diǎn)也是可以接受的）。同理，如果財政刺激之下長端利率一直沒有起來，那么中國政府將認(rèn)為財政政策的擠出效應(yīng)很弱，市場能夠消化更多的財政赤字，它會繼續(xù)其擴(kuò)張性的財政政策。
 

但刺激的代價是顯而易見的，財政刺激將進(jìn)一步提高中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)債水平，未來中國政府將不得不通過壓利率來維系其債務(wù)存續(xù)。但從短期來看，如果沒有看到長端利率起來，政府應(yīng)該暫時不會放棄財政刺激的努力，短期邏輯和長期邏輯之間似乎存在一定的矛盾。我們認(rèn)為，當(dāng)利率較為穩(wěn)定時，維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)是主要矛盾，政府將繼續(xù)加強(qiáng)刺激；但一旦長端利率上行，那么債務(wù)存續(xù)將取代維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)成為主要矛盾。我們可以等待長端利率上行之后，債務(wù)存續(xù)成為主要矛盾所帶來的機(jī)會。
 

操作策略：方向上不過分悲觀，保持耐心。空間上，利率的定位非常重要。央行構(gòu)建的利率走廊對流動性預(yù)期穩(wěn)定還是有很強(qiáng)的作用，資金利率預(yù)期平穩(wěn)。資金利率穩(wěn)定給長債在“空間”上提供了安全邊際。2011年以來的經(jīng)驗參考是，剔除貨幣政策變化因素，當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期很弱時（曲線平），10Y-1Y利差40-50BP；當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期很強(qiáng)時（曲線陡），10Y-1Y利差110-120BP；當(dāng)經(jīng)濟(jì)中性平穩(wěn)時，10Y-1Y利差70-80BP。如果曲線陡峭程度回升到90BP以上，那么保護(hù)是較為充分的，這是最大的屏障。時間上，政策對穩(wěn)增長的重視程度顯著上升，刺激政策還沒有完全落地，效果如何，值得觀察，需要評估。建倉時點(diǎn)可均勻分布，大調(diào)大買，小調(diào)小買。
 

信用債市場研判：信用債市場方面，防風(fēng)險依然是第一位的，目前除民營企業(yè)開始出現(xiàn)風(fēng)險暴露之外，綠地等大型企業(yè)也開始出現(xiàn)風(fēng)險暴露。城投債總體而言還是不錯，但地方政府的債務(wù)壓力也在逐步凸顯，部分地方政府也開始撇賬，因此城投債內(nèi)部依然要進(jìn)行更為細(xì)致的梳理。
 

債券基金投資者風(fēng)險偏好度較低，建議在利率大周期下行的情形下，可多多關(guān)注定期開放債券基金，既能保持資產(chǎn)的適度流動性，也能以時間換空間，利用利率下行的大周期獲得較為穩(wěn)健的收益。與開放式債基和傳統(tǒng)封閉債基不同，定開債基主要在收益與流動之間尋求平衡。從收益性考慮，封閉運(yùn)作可以降低頻繁申購、贖回帶來的流動性沖擊；益于擇時的把握，精挑細(xì)選逐步配置較安全和高收益券種；較長封閉期可以帶來組合更為匹配的久期，提高產(chǎn)品收益；在嚴(yán)格控制投資風(fēng)險前提下，可通過正回購杠桿放大收益。從穩(wěn)健性考慮，定開債屬純債投資，不投股市，是低風(fēng)險、穩(wěn)健收益投資者的良好選擇。從流動性與收益性平衡的角度看，18個月是較為適中的封閉期。18個月封閉期可覆蓋完整會計年度，相較于市場上的一年期封閉產(chǎn)品具有更優(yōu)的業(yè)績表現(xiàn)，而相比封閉期兩年及以上的產(chǎn)品，其靈活性更加出色。博時目前正在發(fā)行安瑞18個月定期開放債券基金（代碼：A類002476 C類002477），投資者可積極關(guān)注。