IPO受理潮中，光伏設備商無錫江松科技股份有限公司(以下簡稱“江松科技”)也來闖關A股。招股書獲受理半個月后，公司創業板IPO于6月29日進入問詢階段。盡管近三年該公司業績持續增長，但背后卻暗藏隱憂。近年江松科技的資產負債率始終處于較高水平，報告期各期末均超過80%。另外值得一提的是，2024年，江松科技的員工數量出現“腰斬”，由上年末的1976人驟降至887人。這場看似光鮮的資本闖關，能否真正幫助公司撐過行業低谷期?

        資產負債率超80%

        深交所官網顯示，6月29日，江松科技創業板IPO進入問詢階段。

        據了解，江松科技主要從事高效光伏電池智能自動化設備的研發、生產與銷售，是國內光伏電池智能自動化設備領域的龍頭廠商。公司創業板IPO于2025年6月14日獲得深交所受理。

        本次沖擊上市，江松科技擬募集資金約10.53億元，扣除發行費用后將按輕重緩急順序投資于光伏智能裝備生產基地建設項目、研發中心建設項目、智慧運營平臺項目、宿遷智能裝備精密機械加工基地建設項目、補充流動資金。

        沖擊上市背后，江松科技報告期內營收、凈利接連增長。財務數據顯示，2022—2024年，公司實現營業收入分別約為8.07億元、12.37億元、20.19億元;對應實現歸屬凈利潤分別約為8834.59萬元、1.31億元、1.87億元。

        但同期，江松科技存貨、應收賬款雙雙高企。2022—2024年底，江松科技的存貨金額分別為9.21億元、30.66億元、21.46億元，占期末資產總額的比例分別為48.32%、58.09%、56.26%。公司應收賬款也顯著增加，從2022年的2.5億元漲至2024年末的4.64億元。

        對此，公司解釋，存貨余額較大主要系：一方面，報告期內公司訂單增加規模較多，公司生產規模整體較大;另一方面，公司采取“以銷定產”的生產模式，根據客戶的具體產品需求進行定制化的訂單式生產，但公司的設備自原材料采購至客戶驗收存在一定周期，在客戶未驗收之前，該部分產品在存貨中反映，這較大程度上影響了公司的存貨余額。

        此外報告期各期末，江松科技的資產負債率均處于較高水平。具體來看，2022年末、2023年末以及2024年末，公司資產負債率分別為81.95%、91.59%和82.33%，均超過80%。

        對此，江松科技在招股書中表示，公司資產負債率相對較高，主要是由于報告期內光伏行業發展迅速，公司訂單快速增加，預收客戶款項大幅增加，使得合同負債金額大幅增加所致。“公司預收客戶款項形成的合同負債無需償還，但是未來若客戶存在大規模取消合同的情形，則可能給公司生產經營帶來一定的負面影響。”

        此外，招股書顯示，2022—2024年，江松科技研發費用率分別為5.83%、5.26%、2.86%，對應同行業可比公司研發費用率均值分別為7.43%、7.18%、7.58%。不難看出，公司報告期內研發費用率接連走低，且始終低于同行業可比公司平均水平。

        員工人數驟降55%

        頗為值得注意的是，在IPO獲受理的前一年，即2024年，江松科技員工人數出現驟減。

        招股書顯示，報告期各期末，江松科技員工人數分別為995人、1976人和887人。經計算，2024年末，公司員工人數同比下降約55.11%。

        對此，江松科技在招股書中解釋稱，2024年公司員工人數下降主要系當年光伏行業階段性供需失衡，下游客戶需求放緩，公司精減人員，員工數量有所減少。

        “員工人數驟降可能給公司帶來諸多潛在風險。”中關村物聯網產業聯盟副秘書長袁帥告訴北京商報記者，在業務執行方面，大量員工的離開可能導致業務銜接不暢，出現進度延遲或質量下降的問題，影響公司的市場聲譽和客戶滿意度;從團隊穩定性角度看，大規模裁員可能引發在職員工的恐慌和不安，導致團隊凝聚力下降，員工工作積極性受挫，進而影響整體工作效率。

        “另外，從合規風險考慮，如果在裁員過程中沒有遵循相關法律法規，可能面臨勞動糾紛，給公司帶來法律風險和經濟損失。”袁帥談道。

        控制權方面，截至2024年12月31日，江松科技控股股東、實際控制人左桂松直接持有公司71.28%股份，左桂松之子左石持有公司0.91%股份，為左桂松的一致行動人，左桂松及其一致行動人合計控制公司表決權比例為72.19%。

        針對相關問題，北京商報記者向江松科技方面發去采訪函進行采訪，但截至記者發稿，未收到公司回復。

        一季度營收下滑21%，凈虧損擴大超60%，雖然用友網絡僅在赴港的招股書中表示2025年一季度營收同比下降，但通過公司4月下旬在A股發布的最新財報，外界可以更完整地窺見用友網絡的全貌。

        用友網絡創立于1988年，是中國企業管理軟件的標桿，于2001年在上交所上市，近日又向港交所提交招股書。從業績看，用友網絡當下赴港并不是好時機，2024年營收91.53億元同比下滑6.6%，經調整凈虧損擴大至19.91億元，較上年擴大123%。業績之外，公司高管團隊15個月內三次調整，創始人王文京于2025年3月重新出山接任總裁。當傳統ERP(企業資源計劃)軟件遇到AI時代，連續兩年虧損的用友網絡算不上100%成功的轉型者。這家曾被譽為“中國SAP”的老牌軟件商，能否在資本市場的聚光燈下完成自我救贖?

        連虧兩年，越虧越多

        4月下旬宣布擬在港交所上市，6月底赴港遞表，用友網絡的節奏緊湊。

        根據招股書，2022—2024年用友網絡營收分別是88.9億元、94.43億元、88.17億元，2022年經調整凈利潤為2.91億元，2023—2024年經調整凈虧損分別為8.91億元、19.91億元。

        也就是說，用友網絡三年間營收先漲后降，2024年營收不及2022年表現，自2023年公司轉虧，且2024年經調整凈虧損較上年擴大123.46%。

        對于2025年一季度表現，招股書只有寥寥幾筆：“截至2025年3月31日止的三個月，我們的收入及利潤較2024年同期下降，主要由于客戶獲取及服務交付周期延長。我們為增強交付能力而做出的投資的收益仍在逐步顯現，尚未完全體現在我們期內的財務表現上。”

        4月25日，用友網絡向上交所披露的2025年一季度財報更全面，且顯示公司在2025年一季度并不是盈利狀態。一季度用友網絡營收13.78億元，同比下滑21.22%;凈虧損7.36億元，同比擴大62.5%;扣非凈虧損7.94億元，同比擴大76.1%。

        在招股書中，用友網絡將虧損的原因總結為四點，“招攬頂級客戶及與其合作的客戶，未實現利益”“核心產品的成熟度直接影響營收及利潤率表現”“研發計劃的大量前期投資”“銷售成本及運營開支增加”。

        用友網絡同時表示，“我們相信，通過營收增長、毛利率提高以及運營及經濟效益的提升，將能夠實現盈利”。具體到會否將盈利作為2025年的目標，北京商報記者通過郵件采訪用友網絡，但截至發稿，對方未予回應。

        在和天使投資人、人工智能專家郭濤交流時，他告訴北京商報記者，“用友網絡當前業績難言理想，盡管港股允許未盈利的企業上市，但持續虧損且營收下滑可能削弱投資者信心，尤其行業競爭加劇，導致銷售成本攀升，短期扭虧難度較大”。

        大型中型客戶營收下滑

        2022—2024年，用友網絡銷售成本從39.98億元漲到47.6億元，銷售成本與營收的比例從45%漲到50.7%，再增至54%。

        三年間，研發成本、銷售及營銷開支、行政開支中銷售及營銷開支始終是大頭。2024年這三項開支分別是21.22億元、26.22億元、12.26億元。

        解讀盈利路徑時，用友網絡在招股書中提到的產品成熟度和研發計劃，就與研發成本相關，且多次提及BIP。所謂BIP是用友網絡3.0階段的核心產品——新一代商業創新平臺。

        根據招股書，用友網絡營收占比超七成的云服務主要包括YonBIP、YonSuite、U9 cloud、暢捷通提供的產品、特定行業的解決方案。2022—2024年，云服務的營收占比從71%增長到77.2%。“云服務收入占總收入的百分比增加，主要由于我們轉向推廣新一代云服務，尤其是我們的用友BIP產品系列。”用友網絡在招股書中解釋。

        不過云服務并不是毛利率最高的業務，2022年是54.8%，到了2024年降至45%，對此，用友網絡這樣解釋，“主要由于交付云服務的銷售成本較高，頂級客戶的復雜業務及交付要求，導致交付復雜性增加和交付周期延長，我們在推廣新一代云服務時持續優化產品交付，確保客戶體驗順暢”。

        根據招股書信息，用友網絡優先獲取和服務頂級客戶，因為這類客戶代表著最先進的企業運營管理標準。在整個招股書中，用友網絡十余次提到頂級客戶，但大多在解釋虧損、銷售成本等語境下。被用友網絡排在云服務產品第一的YonBIP，就是專為大型企業提供的產品。

        2024年大型客戶貢獻的營收較2023年少了6.33億元，中型客戶貢獻的營收較2023年少了1.28億元，只有小微企業營收從7.99億元增長到9.56億元，多了1.57億元。

        “大型央國企紛紛成立數科公司，更多廠商(含大型互聯網公司)進入企業服務(to B)市場，競爭加劇，銷售成本上升”“少數央國企信息化公司正在自研軟件及技術平臺，會對未來市場帶來一定影響。”在2024年A股財報中，用友網絡談到可能面臨的風險時表示。

        總裁“繞了一圈”

        針對未來會否傾向于小微企業的問題，截至北京商報記者發稿，用友網絡方面未予回應。

        “發力小微企業是用友網絡應對中大型企業營收收縮的一個方向，但這一領域競爭激烈。”產業觀察家洪仕賓向北京商報記者表示，“用友網絡將面臨金蝶等老對手的競爭，還要應對新興SaaS(軟件即服務)企業的挑戰。小微企業客單價低，需要更大規模才能盈利，同時需要靈活的產品和更高效的獲客方式，還要看用友網絡能否發揮其品牌和技術積累優勢，在小微企業市場找到差異化競爭點。”

        面對諸多挑戰，用友網絡近一年的調整明顯，這其中以總裁職位變動為代表。

        從2024年1月2日到2025年1月2日再到3月28日的公告，用友網絡總裁一職從王文京到陳強兵、黃陳宏，又回到創始人王文京，其中黃陳宏的總裁經歷只有3個月。

        對于黃陳宏的調整，公告表示，“黃陳宏自2025年4月1日起不再擔任公司總裁職務”，并未提到工作調整原因。根據招股書，黃陳宏目前是用友網絡董事、執行董事、戰略與持續發展委員會成員。截至2024年12月31日，陳強兵是用友網絡執行董事，且在2024年1月2日被委任為董事兼任最高行政人員。

        在郭濤看來，“創始人王文京復出，總裁職位多次交接，暴露了用友網絡管理層動蕩。高管頻繁更迭容易引發投資者對戰略連續性與治理穩定性的擔憂，王文京‘救火’式回歸可能暗示公司內部分歧或轉型阻力。港股投資者重視治理結構與長期戰略，此類變動可能壓低估值溢價，甚至被質疑‘帶病’沖刺”。

        截至2024年12月31日，用友網絡持有的現金及現金等價物為56.57億元，較2023年減少10.94億元。

        近日，國內中高端電子樹脂供應商同宇新材料(廣東)股份有限公司(以下簡稱“同宇新材”)IPO進程加速。據最新公告，同宇新材將于6月30日舉行首次公開發行股票網上路演，并在7月1日啟動網上申購。

        據了解，同宇新材本次計劃發行1,000萬股新股，發行價格為每股84.00元，募集資金將重點投入江西生產基地的年產20萬噸電子樹脂擴建項目，該項目建成后將提升產能，增加公司重點產品生產能力，為破解我國電子信息產業"卡脖子"難題提供關鍵材料支撐。

        電子樹脂作為覆銅板的核心基材之一，是現代電子產品中不可或缺的重要組成部件，其性能對計算機、消費電子、汽車電子、通訊等領域影響深遠，技術壁壘遠超傳統化工領域，屬于技術密集型行業。

        當前，應用于高性能覆銅板的電子樹脂，仍由美國、韓國、日本等企業主導，尤其是在下游PCB行業往綠色環保(無鉛無鹵)、輕薄化、高速高頻方面發展的背景下，我國符合特定要求的特種電子樹脂高度依賴進口。但令人振奮的是，以同宇新材為代表的部分先進內資企業，近年已逐步突破技術封鎖。

        同宇新材經過多年的自主研發和技術積累，掌握了一系列核心技術和生產工藝，在領域內建立起穩固的競爭優勢。在無鉛無鹵覆銅板適用的電子樹脂領域，同宇新材更是打破了國際領先企業的壟斷。

        招股說明書顯示，公司自主優化的DOPO改性環氧樹脂，解決了傳統無鹵素樹脂耐熱性差、吸水性高等問題，能夠顯著提升覆銅板性能，補齊國內消費電子HDI類覆銅板產品相關技術短板，為提升高性能電子樹脂的國產化率作出重大貢獻;在高頻高速覆銅板適用的電子樹脂領域，苯并噁嗪樹脂、馬來酰亞胺樹脂等關鍵技術突破研發瓶頸，有望填補國內電子樹脂在相關應用的短板。同宇新材研發團隊的前瞻性技術布局，歷經多年的專注深耕和依靠公司高程度自動化生產體系的支持，持續、堅實地推動我國高端電子樹脂國產化進程。

        在“東數西算”工程全面推進及6G研發加速的產業背景下，同宇新材的技術突破正為我國電子信息產業鏈安全筑牢根基，其產能擴張計劃有望加速扭轉高端電子樹脂長期依賴進口的產業格局。這家高新技術企業、國家級專精特新“小巨人”企業即將登陸資本市場，向世界展示我國高端電子樹脂領域的突圍決心和前進足跡。

        文章來源：新華財經

        根據6月26日深交所公告，天海汽車電子集團股份有限公司(以下簡稱“天海電子”)深主板IPO獲受理，擬募資24.6億元。

        招股書顯示，天海電子是國內主要從事汽車線束、汽車連接器、汽車電子等汽車零部件產品的研發、生產和銷售的汽車電子電器系統供應商，致力于為汽車整車廠商提供汽車傳輸系統、連接系統、智能控制等解決方案。

        公司經過多年的積累與沉淀，已成為國內知名汽車零部件企業，在行業內已建立良好的品牌形象和客戶口碑。公司已與知名整車廠商奇瑞汽車、上汽集團、吉利汽車、長安汽車、通用汽車等建立了長期穩定的合作關系，系其一級供應商。同時，在新能源汽車政策支持下，公司抓住新能源汽車發展機遇，與造車新勢力頭部企業理想汽車、蔚來汽車、零跑汽車、小鵬汽車等建立了多層次多維度合作關系。

        近年來，公司經營穩中求進，營業收入、凈利潤均維持在較高水平，2022年至2024年天海電子實現營收82.15億元、115.49億元和125.23億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為4.02億元、6.52億元和6.14億元。

        此次募集資金擬投向“連接器技改擴產建設項目”“線束生產基地項目”“汽車電子生產基地項目”“智能改造及信息化建設項目”和“天海智能網聯汽車產業研究院及產業園配套項目”，預計募集資金金額約24.6億元。

        天海電子有關人士表示，通過募投項目的建設，將進一步提升公司的研發能力，提高生產過程的智能化和信息化程度，并擴大現有產能規模，助力公司發展規劃的逐步開展，進而增強公司的核心競爭能力與盈利能力，提升市場占有率。

        文章來源：證券日報

        2023年沖刺科創板失敗后，籌備近兩年時間，康美特再次謀求登陸資本市場，日前其北交所的IPO申請獲受理。

        資料顯示，康美特成立于2005年，主要從事電子封裝材料及高性能改性塑料等高分子新材料產品的研發、生產、銷售。

        2016年康美特曾經掛牌新三板，首次接軌資本市場，不過在2021年4月終止了新三板掛牌，并沖刺科創板，彼時擬募資金額3.70億元，但在2023年7月主動撤回了IPO申請。

        根據康美特最新招股書，康美特本次擬募集資金2.21億元，與前次IPO申請相比減少約1.5億元。本次募資中1.55億元用于半導體封裝材料產業化項目(有機硅封裝材料)，擬建設年產1000噸有機硅封裝材料生產線，剩余資金用于補充流動資金。

        經營方面，康美特保持了一定的盈利水平，其中有些數據似乎存在問題，也有些數據可圈可點。

        首先，值得注意的是康美特最新招股書中2022年營收及凈利潤與此前公布的數據存在差異。最新招股書中，康美特2022年營收3.41億元、凈利潤4795.42萬元。而此前公布的數據是營收3.43億元、凈利潤4814.75萬元。

        另外，報告期內康美特綜合毛利率分別為 31.17%、36.16%和 38.86%，毛利率具備較強競爭力且逐年上升。對于毛利率的連年提升，康美特表示，主要是因為高毛利率產品收入占比上升和原材料價格下降。例如2024年康美特應用于全彩LED直顯、MiniLED背光等新型顯示領域收入占營業收入的比重上升7.78個百分點，而新型顯示領域產品由于具備較高的技術先進性和國產化需求，毛利率普遍在 50%以上;主要二苯基二甲氧基硅烷較上期下降 32.68%，苯基三甲氧基硅烷下降 11.49%，脂環族環氧樹脂(含固態液態)下降 22.56%，使毛利率進一步提升。

        股權方面，北京康美特技術發展合伙企業(有限合伙)持有公司27.49%的股份，為公司控股股東。董事長葛世立直接持有公司11.10%的股份，通過其控制的康美特技術間接控制公司27.49%的股份，合計控制公司38.59%的股份，為公司實際控制人。

        此外，康美特整體員工學歷占比也需要注意。根據招股書，2024年康美特共有員工312人，其中，博士以上僅有1人，占比為0.32%;碩士23人，占比為7.37%;本科為76人，占比為24.36%;大專為61人，占比為19.55%;中專及以下為151人，占比為48.40%。

        6月28日上交所公告，中電科藍天科技股份有限公司(簡稱“電科藍天”)科創板IPO獲受理，公司擬募資15億元。

        招股書顯示，電科藍天在電能源領域深耕多年，致力于成為中國先進電能源系統解決方案和核心產品的供應商。公司主要從事電能源產品及系統的研發、生產、銷售及服務，擁有發電、儲能、控制和系統集成全套解決方案，產品應用領域實現深海(水下1公里)至深空(距地球2.25億公里)廣泛覆蓋。公司主營業務涵蓋宇航電源、特種電源、新能源應用及服務三大板塊。

        宇航電源領域，電科藍天宇航電源的產品主要包括空間太陽電池陣、空間鋰離子電池組和電源控制設備及其構成的電源系統，應用于航天器和臨近空間飛行器。公司是國內宇航電源的核心供應商，宇航電源產品在國內市場覆蓋率超過50%。

        電科藍天研制的宇航電源產品貫穿中國航天發展史，自1970年為我國第一顆人造衛星“東方紅一號”提供電源產品以來，公司已為神舟飛船、天宮空間站、北斗衛星、嫦娥月球探測器、天問火星探測器、高分衛星等國家與國防多個重大工程在內的700余顆衛星/飛船/探測器/空間站提供了優質可靠的電源產品，是中國航天事業取得輝煌成就背后主要的支撐力量。在近年來興起的商業航天衛星電源系統領域，電科藍天大力推進高性能、大規模、輕量化、低成本的星座電源產品體系，在千帆星座、國網星座、吉林一號遙感星座等我國重大商業航天星座的電源系統供應商中處于重要地位。

        在前沿的臨近空間飛行器電源系統領域，電科藍天是國內最早開展臨近空間飛行器電源系統研制的單位。公司研制的電源系統支撐我國大型太陽能無人機首次實現臨近空間連續跨晝夜飛行，助力我國成為繼美國、英國之后世界第三個掌握臨近空間低速飛行器技術的國家。公司在國內臨近空間飛行器電源市場占據主導地位。

        報告期內，電科藍天主要客戶為航天科技集團下屬從事航天任務的總體單位、中國科學院以及國家能源投資集團、國家電投集團、中國能源建設集團等各大能源集團。

        業績方面，2022年至2024年電科藍天實現營收25.21億元、35.24億元和31.27億元，凈利潤為2.09億元、1.89億元和3.38億元。

        本次IPO，電科藍天擬募資15億元，投入到宇航電源系統產業化(一期)建設項目。資金募集及使用圍繞公司的主營業務展開，聚焦國家戰略和重大需求，將擴大公司宇航電源業務產能、加速建設宇航電源系統產業化平臺、不斷提升公司科技創新水平，進一步完善產業鏈和產品結構并拓展公司發展空間，增強公司盈利能力，提升公司整體競爭力。

        文章來源：證券時報網

        6月28日上交所公告，江西紅板科技股份有限公司(簡稱“紅板科技”)科創板IPO獲受理，公司擬募資20.57億元。

        招股書顯示，紅板科技專注于印制電路板的研發、生產和銷售，產品定位于中高端應用市場，具有高精度、高密度和高可靠性等特點，是行業內HDI板收入占比較高、能夠批量生產任意互連HDI板和IC載板的企業之一。紅板科技已形成完善的產品結構，產品包括HDI板、剛性板、柔性板、剛柔結合板、類載板、IC載板等，并具備全面的技術研發和生產能力，可為客戶提供多樣化的產品選擇和一站式服務。公司產品廣泛應用于消費電子、汽車電子、高端顯示、通訊電子等領域，在消費電子和汽車電子領域具備顯著的競爭優勢和市場地位。

        紅板科技在手機HDI主板和手機電池板研發和制造領域具有豐富的行業經驗，根據Canalys統計，2024年全球手機出貨量為12.23億臺，全球前十大智能手機品牌出貨量約占94%，即11.50億臺。紅板科技2024年為全球前十大手機品牌提供手機HDI主板1.54億件、柔性電池板和剛柔結合電池板2.28億件;據此測算，紅板科技手機HDI主板供貨量約占全球前十大手機品牌出貨量的13%，公司柔性電池板和剛柔結合電池板供貨量約占全球前十大手機品牌出貨量的20%。

        紅板科技手機HDI板和手機電池板的市場占有率較高，已成為我國手機HDI主板和手機電池板行業的龍頭企業之一，在手機HDI主板和手機電池板行業中處于領先地位。在中國電子電路行業協會(CPCA)發布的第24屆(2024)中國PCB行業綜合百強企業排名榜中，紅板科技位于第35位;在Prismark發布的2024年全球前100名PCB企業排行榜中，紅板科技位于第58位。

        紅板科技依靠完善的產品結構、深厚的行業技術實力、良好穩定的產品質量、快速響應服務能力和創新的管理系統，獲得了眾多客戶的認可并建立了良好穩定的合作關系，已積累了一批優質的客戶資源，主要客戶包括OPPO、vivo、榮耀、傳音、森海塞爾、歌爾股份、華勤技術、聞泰科技、龍旗科技、東莞新能德、欣旺達、德賽電池、偉創力(Flex)、比亞迪、兆馳股份、洲明科技、英特爾(Intel)、移遠通信、廣和通、富士康等行業知名企業。

        業績方面，2022年至2024年紅板科技實現營收22.05億元，23.4億元和27.02億元，凈利潤為1.41億元，1.05億元和2.14億元。

        本次IPO紅板科技擬募資20.57億元，投入到年產120萬平方米高精密電路板項目。紅板科技表示，通過實施上述項目，公司將每年新增120萬平方米HDI板產能、進一步提升高階HDI板制程能力和技術水平;優化財務結構，降低財務杠桿，緩解發展過程中的資金瓶頸。

        關注穩定幣、沖擊H股……近期廣受市場熱議的拉卡拉又有新動態。6月29日，北京商報記者注意到，據人民銀行官網更新的非銀行支付機構重大事項變更信息，同意拉卡拉支付股份有限公司(以下簡稱“拉卡拉”)主要股東聯想控股股份有限公司(以下簡稱“聯想”)持股比例由26.54%降至23.54%。不過變更后，聯想仍是拉卡拉最大機構股東。

聯想減持

        自拉卡拉在A股上市以來，聯想的持股比例不斷下降。2019年4月，拉卡拉登陸深交所，成為A股市場第一家第三方支付公司，此后聯想的持股比例從IPO前的31.38%下降到28.24%。

        當前，拉卡拉大股東除聯想外還包括自然人孫陶然，持股比例6.91%。值得注意的是，拉卡拉還在5月發出公告，第三大股東孫浩然計劃在2025年6月12日至9月11日期間，通過集中競價和大宗交易方式減持不超過1927.09萬股，占剔除回購股份后公司總股本的2.45%。在此之后意味著孫浩然持有拉卡拉股份歸零。

        一邊是一系列減持動作，一邊是赴港IPO的計劃。6月16日，拉卡拉宣布正在籌劃境外發行股份(H股)并在港交所上市，意在推進國際化戰略、構建雙循環格局，并加速數字貨幣在跨境場景的應用落地。

        有投資者猜測，籌劃H股上市過程中，聯想的減持可避免單一股東持股過高引發監管關注，為H股發行預留更多股份配售空間，增強市場流動性。孫浩然“清倉式減持”也是在清理非核心股東，二者共同使股權結構更符合H股上市要求，便于引入國際戰略投資者。

        不過在博通咨詢首席分析師王蓬博看來，目前沒有看到拉卡拉宣布任何其他國資背景的大股東被引入，股東減持與沖擊H股沒有太大關聯。港股上市規則要求公眾持股比例至少為25%，而拉卡拉目前遠超這一比例，早已符合要求。

        “真實原因一方面可能是股東認為拉卡拉未來發展受限，從近幾年財報發布的真實盈利情況和盈利構成分布來看，已達到天花板，除了規模日益萎縮的支付板塊，金融科技和其他服務的盈利占比越來越低;另一方面可能也和最近穩定幣相關概念炒作有關，拉卡拉受益股價上漲，大股東想及時套現獲取投資收益。”王蓬博說道。

        對于此次大股東減持的原因及影響，北京商報記者向拉卡拉方面進行采訪，對方僅表示，相關信息以公司公開披露的公告為準。

業績困境

        近期，包括拉卡拉在內的上市支付機構，借助穩定幣的熱度，的確獲得了強勁的股價表現。籌劃赴港上市的公告發布次日，拉卡拉一度觸及漲停;截至6月27日收盤，拉卡拉股價報32.39元/股。面對投資者提問，拉卡拉近日在互動平臺表示，公司重視以數字貨幣為代表的區塊鏈技術在跨境場景的應用，公司與香港金融管理局保持溝通，關注穩定幣發行的機會。

        然而正如分析人士所言，相比之下，拉卡拉的業績困境更值得其重視。2025年一季度，拉卡拉營業收入12.99億元，同比減少13.01%;歸母凈利潤1.01億元，同比降51.71%。

        “從市場信心層面看，大股東減持易讓投資者認為其對公司未來發展信心不足，進而導致股價波動。在公司治理方面則會使股權更分散，決策效率可能降低。”王蓬博表示，拉卡拉除支付外一直未能培育出第二個業務增長點，這使得公司在面對沖擊H股時，難以向港股投資者充分展示其業務的多元性與增長潛力。而港股投資者對公司的盈利能力和成長性要求頗高，拉卡拉當前業績狀況可能成為其上市之路上的巨大阻礙。

        素喜智研高級研究員蘇筱芮同樣指出，拉卡拉今年以來業績表現不盡如人意，多個指標均出現下滑，反映出其增長乏力的現實情況;從穩定幣相關布局來看，拉卡拉并未在穩定幣領域擁有實質性布局，跨境支付業務也未能形成氣候，與其他受益于穩定幣概念股的機構來說還有不小差距。后續，拉卡拉一方面需要夯實基礎業務規模、力爭拓展多元化收入;另一方面也需要做好市值管理，避免股東頻繁減持影響投資者信心。

        6月26日，國民技術股份有限公司(以下簡稱"國民技術")向港交所提交上市申請書，獨家保薦人為中信證券(香港)有限公司。

        國民技術是一家平臺型集成電路設計公司，致力于為各類智能終端提供高安全性、高可靠性、高集成度的控制芯片與系統解決方案。公司憑借行業領先的軟硬件安全架構、前沿的異構集成方案以及靈活的兼容適配能力，已在消費電子、工業控制和數字能源、智慧家居、汽車電子與醫療電子多個關鍵領域實現產品廣泛應用，成功構建了多元化場景覆蓋的產品矩陣。根據灼識咨詢的資料，按2024年收入計，國民技術在全球平臺型MCU市場中，在中國企業中名列前五，而在全球32位平臺型MCU市場中，在中國企業中名列前三。此外，按2024年收入計，公司在內置商業密碼算法模塊的中國MCU市場中排名第一。

        自2000年成立以來，國民技術從專業市場芯片向通用MCU，再到邊緣AI計算等高端產品逐步實現跨越式發展，同時延伸出BMS芯片、射頻芯片等更豐富的產品體系。2018年明確平臺化集成電路設計公司發展方向后，公司先后推出多款基于Cortex-M0至M7的32位MCU產品，并持續優化芯片尺寸、功耗及性能，實現了從嵌入式控制到邊緣智能的場景升級。作為首家Fabless集成電路設計公司，國民技術于2019年率先實現通用MCU產品基于40納米eFlash制程的量產，引領了全球范圍內主流產品的制程升級潮流，顯著增強了產品在高性能計算與高端控制領域的市場競爭力。除芯片業務外，公司亦同步發展鋰電池負極材料業務，形成"集成電路+新能源材料"雙主業協同布局。

        在財務表現方面，國民技術于2022年、2023年和2024年的收入分別為人民幣11.95億元、10.37億元和11.68億元。公司的毛利從2022年的人民幣4.26億元(毛利率35.6%)下降至2023年的人民幣0.18億元(毛利率1.7%)，并在2024年回升至人民幣1.82億元(毛利率15.6%)。2022年至2024年，公司連續三年出現虧損，凈虧損分別為人民幣0.19億元、5.94億元和2.56億元。2023年虧損擴大主要由于全球MCU市場及鋰電池負極材料市場出現暫時的供過于求，導致產品售價下降，公司于2023年大幅計提存貨跌價準備。

        國民技術面臨的主要風險包括市場周期波動風險和客戶集中度風險。MCU市場及鋰電池負極材料市場具有周期性，市場供需波動可能對公司的業務、經營業績及財務狀況造成不利影響。公司的銷售及財務表現也可能受到季節性的影響，需要合理規劃生產和銷售策略以應對周期性波動。

        另一個重大風險是公司鋰電池負極材料業務的收入有相當大部分來自單一主要客戶。如向該客戶的銷售出現減少，可能會對公司的業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。此外，公司面臨激烈的市場競爭，這要求迅速應對產品開發及定價壓力，同時對經銷商的經營控制有限，經銷商行為所引致的風險可能對公司業務造成不利影響。

        6月25日，浙江凱樂士科技集團股份有限公司(以下簡稱“凱樂士科技”)向港交所遞交招股說明書，國泰君安國際、中信證券為聯席保薦人。

        業績持續虧損

        凱樂士科技主要產品為智能場內物流機器人，圍繞多向穿梭車機器人(MSR)、自主移動機器人(AMR)以及輸送分揀機器人(CSR)三大核心產品線，提供全系列機器人產品。

        招股書顯示，2022年、2023年及2024年，凱樂士科技收入分別為6.57億元、5.51億元及7.21億元，經調整的凈虧損分別為1.17億元、1.23億元及5045.1萬元。

        凱樂士科技收入主要來自銷售機器人及系統，2024年，該業務實現收入7.03億元，占總收入的97.4%;售后服務及其他業務收入為1866.5萬元，占總收入的2.6%。

        2024年，銷售機器人及系統業務的毛利率為14.4%，售后服務及其他業務毛利率為64.5%，凱樂士科技整體毛利率為15.7%。

        招股書顯示，凱樂士科技試圖通過擴大收入規模、提高毛利率和提升營運杠桿實現扭虧為盈。公司不斷節約開支，2022年—2024年，期間費用分別為2.3億元、2.27億元和1.64億元，額度逐步縮小。

        凱樂士科技在招股書中表示，其所處行業競爭激烈，發展迅速，若不能保持競爭力可能會對公司業務造成重大損害。

        順豐控股既是股東也是客戶

        凱樂士科技的主要客戶來自汽車、新能源、3C電子產品、醫藥、電商及零售等行業。招股書顯示，凱樂士科技為國內一家領先的藥品分銷公司提供多層機器人系統，打通地下與地上作業，該項目部署了超30臺智能場內物流機器人，服務于年銷售額超100億元的醫藥物流業務。

        凱樂士科技創始人、董事會主席谷春光，具備醫藥流通行業背景，曾擔任九州通醫藥集團股份有限公司首席技術官。

        2014年，谷春光創立無錫凱樂士科技有限公司。2016年，浙江凱樂士科技有限公司成立，成為無錫凱樂士科技有限公司的母公司。2017年，浙江凱樂士科技有限公司收購九州通達，九州通、谷春光、廖獻軍及馬蘭分別向浙江凱樂士科技有限公司轉讓九州通達70%、25%、2.5%及2.5%股權，收購事項的對價通過浙江凱樂士科技有限公司新發行注冊資本支付。交易完成后，九州通成為浙江凱樂士科技有限公司股東，持股比例為7.084%。

        2017年，順豐控股通過旗下蘇州匯道并購投資基金合伙企業(有限合伙)，以受讓老股的形式成為浙江凱樂士科技有限公司股東。天眼查顯示，順豐控股全資孫公司深圳譽惠管理咨詢有限公司，持有蘇州匯道99.0099%的股權。

        在2018年的C輪融資中，順豐控股全資孫公司順豐科技有限公司，成為浙江凱樂士科技有限公司股東。

        2021年，浙江凱樂士科技有限公司完成股改，正式更名為浙江凱樂士科技集團股份有限公司。

        招股書顯示，截至6月16日，蘇州匯道、順豐科技分別持有凱樂士科技5.64%、8.46%股權。谷春光、楊艷、沈鷺、馬蘭、嘉興九麥、嘉興匯戈、嘉興融銘、嘉興蓋勒、九州通及招商局先進技術為一致行動人，合計持有凱樂士科技40.3%股權。

        順豐集團(順豐控股及附屬公司)同時也是凱樂士科技的客戶。招股書顯示，凱樂士科技曾為順豐集團提供智能物流機器人解決方案，主要包括系統開發、核心自動化硬件供應以及現場安裝集成。凱樂士科技已與順豐集團簽訂協議，為先前售予順豐集團的智能物流機器人解決方案提供售后服務。該等售后服務涵蓋所部署系統的保養、備件供應、維修服務以及技術升級和改造。

        根據招股書，凱樂士科技此次募集資金主要用于推進公司核心機器人產品線，底層技術研發和軟件能力開發，產能擴張和制造能力提升，執行公司全球市場擴張戰略等。

????????《電鰻財經》楊力/文

????????3月11日，雙登股份股份有限公司(以下簡稱雙登股份)遞表港交所。在遞表港交所之前，雙登股份在2024年曾謀求A股創業板上市，不過在4月9日因自愿撤回上市申請而告終。

????????雙登股份在2024年擬創業板IPO的招股說明書顯示，公司計劃募集資15.7億元，其中8.8億元用于年產2.5GWh儲能鋰離子電池制造項目，2.98億元用于研發中心建設項目，4億元用于補充流動資金。

????????在用4億元募集資金補充流動資金的同時，雙登股份進行了多次分紅。2020年，該公司現金分紅2263.8萬元。2021年現金分紅2145萬元，2023年現金分紅4836.63萬元。三年累計現金分紅9245.43萬元。

????????值得注意的是，雙登股份擬在申請A股上市時，曾受到證監會的問詢，主要關注其技術路線、產品類型的市場適應性，以及部分資產是否來自于已退市的上市公司隆源實業。此次轉戰港交所IPO，雙登股份面臨的問題有沒有解決?

????????鋰電子電池收入占比下降引擔憂

????????雙登股份在港交所IPO的招股書中披露，公司是大數據及通信領域能源存儲業務的領先公司，專注于設計、研發、制造和銷售儲能電池及系統。通過對于通信基站、數據中心、電力儲能等領域儲能應用客戶服務十余年的累計的豐富經驗，使得我們能夠在大數據時代充分受益于大數據時代帶來的巨大的市場機遇、并持續引領行業發展。

????????招股書顯示，從2022年至2024年(以下簡稱報告期)，雙登股份錄得營收分別為40.72億元、42.6億元和44.99億元，同期錄得盈利2.81億元、3.85億元和3.53億元;可見，該公司的營業收入保持著增長但凈利潤出現了波動。

????????從收入結構來看，雙登股份的收入主要來自于銷售鋰離子電池及鉛酸電池。其中，該公司鉛酸電池收入占比呈上升趨勢，而鋰電子電池收入增速放緩。截至2024年末，該公司鉛酸電池收入占比64.6%，較2023年實現了較大幅度的上升，而該公司的鋰電子電池收入占比則由2023年末的43.5%降至33.3%。

????????對于鉛酸電池和鋰電子電池的區別，一些業內從業人士總結如下：首先，鋰電池憑借其革命性的三元鋰或磷酸鐵鋰技術，循環壽命突破2000次(實驗室數據)，而鉛酸電池僅能支撐300-500次有效循環。以家用儲能系統為例，鋰電池可穩定運行8-10年，鉛酸電池卻需在3年內經歷2次更換。更顛覆認知的是，鋰電池在-20℃低溫環境仍能保持80%放電效率，而鉛酸電池在零下環境會出現30%以上效能衰減。

????????其次，表面上看，鉛酸電池初始成本僅為鋰電池的1/3-1/2，但其隱藏成本遠超想象：1. 維護成本：鉛酸電池需定期添加電解液(年均維護費約2000元/套)。2. 更換頻率：按5年使用壽命計算，鉛酸電池全生命周期成本比鋰電池高40%。3. 殘值率：3年后的鋰電池仍保留60%殘值，鉛酸電池則低于15%。此外，國家電網2023年儲能項目統計顯示，鋰電池系統在5年周期內總持有成本降低28.6%，且減少86%的運維人力投入。

????????雙登股份的鉛酸電池的收入占比上升而鋰電子電池的收入占比下降，讓人不禁擔憂該公司是不是點錯了“科技樹”?

????????事實上，雙登股份在之前沖刺A股上市時，深交所要求其說明：收入結構及技術路線與同行業可比公司存在差異的原因及合理性，技術路線及產品類型是否存在落后、被淘汰風險，公司產品及業務是否存在國家禁止和限制類產業的情況等。

????????毛利率和權益回報率總體下降

????????收入占比的變化帶來了毛利率和權益回報率的變化。雙登股份的毛利率和權益回報率經歷了大幅波動。報告期內，雙登股份的毛利率分別為16.9%、20.3%和16.7%;同期權益率分別為20.2%、20.2%和15.8%;可見，雙登股份的毛利率和權益回報率總體出現了下降。

????????招股書顯示，報告期內，雙登股份的應收款項總計分別為18.6億元、16.1億元和23.2億元，總體呈上升的趨勢。

????????數據顯示，2024年雙登股份的貿易應收款項高達23億元，周轉天數從2022年的136.5天增至2024年的157天。資金鏈的承壓會對公司的持續發展產生負面影響。企業還面臨客戶集中度高、議價權較弱的問題，其前五大客戶的收入占比常年超40%，對少數大型運營商和設備商的高度依賴顯露出一定的脆弱性。

        近日，北交所發布山東康華生物(64.960, 0.49, 0.76%)(維權)醫療科技股份有限公司(以下簡稱“康華股份”)審核問詢函。這家以體外診斷試劑及儀器為主業的國家級專精特新“小巨人”企業，在2025年5月提交招股書后，于6月20日收到首輪審核問詢函。盡管其宣稱擁有“覆蓋六大產品線”的技術優勢，但因上市前突擊分紅、營收下降及研發投入不足等問題，其技術“護城河”正面臨考問，公司如何應對轉型壓力，引發市場關注。

        四次分紅1.65億元

        北交所在問詢函中要求其說明“分紅的合規性”以及“募投項目的必要性和合理性”。

        2022年以來，康華股份共進行4次分紅，累計分紅1.65億元。該公司實際控制人楊致亭、王愛香夫婦和其子楊帆，成為最大受益方。招股書顯示，2022年5月，分配現金股利不超過人民幣4200萬元;2023年5月，共分配現金股利不超過人民幣7560萬元;2024年11月，共分配現金股利不超過人民幣2016萬元。此外，2025年3月30日，康華股份審議通過《關于公司2024年度權益分派預案的議案》，并于2025年5月12日實施完畢，合計派發現金股利2700萬元。

        與此同時，康華股份此次IPO擬公開發行不超過12000萬股，募集5.62億元用于多場景智能檢驗分析儀器及精準診斷試劑研發及產業化項目、金標層析平臺試劑(含居家檢測類)產品研發及產業化項目、體外診斷用核心原材料研發及產業化項目、電商及品牌推廣項目、海外營銷網絡建設項目。

        然而，康華股份部分核心產品的產能利用率卻在連年下滑。數據顯示，2022年至2024年，公司自產體外診斷試劑產品POCT試劑產能從5.18億人份下降到2.49億人份，產能利用率從103.13%降至94.99%;免疫診斷試劑產銷率從88.72%下降到84.83%，產能利用率從108.96%下降到91.46%;生化診斷試劑產品產能利用率由96.3%降至94.22%。

        公開資料顯示，康華股份于2022年1月向山東監管局報送輔導備案材料，擬上市板塊為深圳證券交易所創業板。同月，山東監管局受理了公司提交的輔導備案申請，公司進入輔導期。2025年1月，康華股份變更擬上市板塊為北交所。2025年5月14日，公司通過輔導驗收。

        康華股份招股書顯示，公司成立于1996年9月，位于山東省濰坊市，法定代表人為楊致亭，公司以病原體檢測為核心，構建了覆蓋六大產品線的綜合性體外診斷產業鏈，主營業務為體外診斷試劑及儀器的研發、生產及銷售，并為客戶提供第三方醫學檢驗等綜合服務。

        盈利根基不穩

        隨著公共衛生事件影響的消退，曾依賴應急業務實現業績增長的康華股份正面臨結構性挑戰。

        數據顯示，2022年至2024年，康華股份營業收入分別為14.8億元、7.39億元、7.28億元，呈下降趨勢;公司歸母凈利潤分別為2.7億元、6983.52萬元、1.25億元。

        值得注意的是，康華股份99%以上的收入來自主營業務收入，其主營業務包括常規業務收入和應急業務收入。康華股份的應急業務是指銷售公共衛生事件期間病原體的抗原檢測、抗體檢測或核酸檢測相關產品或服務的業務。

        2022年，康華股份應急業務收入占主營業務收入比重很大。當年，公司應急業務收入為10.60億元，占比為71.67%。2022年，公司前五大客戶采購產品主要為應急業務產品，其中吉林久和醫療科技有限公司于2024年7月注銷，還有兩家公司在成立次年即開展合作且后續停止合作。

        隨著2023年全球公共衛生事件影響逐步結束，2024年該公司相關業務不再適用于應急業務類型。數據顯示，2023年康華股份應急業務收入為1.2億元，占主營業務收入比重為16.3%;2024年，公司應急業務收入歸零。

        2022年至2024年，康華股份常規業務收入逐年上漲，分別為4.19億元、6.18億元、7.26億元，復合增長率達31.66%。其中，自產體外診斷試劑業務收入由3.31億元增長至5.48億元。公司表示，收入增長主要系開拓了三級公立醫院市場、基層醫療市場及海外市場。

        然而，北交所卻對康華股份常規業務業績增長的可持續性提出質疑，認為市場空間、行業政策、競爭格局、終端客戶需求變動等，均可能影響到其常規業務的發展。

        北交所問詢函顯示，據康華股份申請文件，Eshare醫械匯測算，2018年至2023年，我國體外診斷行業的市場規模由604億元增長至1185億元，年均復合增長率為14.43%，據此推算2024年市場規模約為1356億元。然而，數據還顯示，我國體外診斷行業增速在2020年至2023年逐年下滑，其中2023年增速為負。

        同時，醫保控費、歐盟《體外診斷醫療器械法規》等相關政策對體外診斷行業或存在直接及間接影響。值得一提的是，康華股份部分原歐盟產品安全強制性認證(CE認證)類產品的有效期截至2025年5月26日。

        銷售費用激增 研發費用連降

        招股書顯示，2022年至2024年，康華股份銷售費用分別為1.29億元、1.71億元、1.75億元;銷售費用率分別為8.71%、23.14%、24.09%。2023年和2024年的銷售費用率超過了同行業可比公司的平均數。

        值得注意的是，2022年至2024年，康華股份銷售費用中的市場推廣費持續增長，但各平臺推廣投入與線上銷售收入卻存在差異。同時，市場推廣商中存在企業成立時間短、注銷等情形，例如，深圳子金城供應鏈有限公司成立當年即與公司開展合作。此外，銷售費用中的職工薪酬逐年下降，職工薪酬分別為6694.61萬元、6208.43萬元、5179.30萬元，占銷售費用的比例分別為51.89%、36.32%、29.54%。

        與銷售費用激增形成反差的是研發費用連年下降。2022年至2024年，康華股份研發費用分別為1.02億元、8540萬元、8081萬元，出現逐年下降態勢;研發費用率分別為6.88%、11.56%、11.10%，低于可比公司平均數;核心技術產品收入占營業收入的比例則從89.47%降至77.04%。

        此外，康華股份研發人員占比明顯低于同行業平均水平。2022年至2024年，公司研發人員占比分別為18.29%、21.19%、20.61%，而同行業可比公司平均值分別為27.35%、30.45%、31.73%。

        北交所對康華股份的技術先進性同樣提出疑問。例如，該公司存在外協加工及勞務外包情形，其中，外協加工主要存在于其核心產品POCT試劑生產的輔助工序，勞務外包主要涉及內容簡單重復、技術含量低、替代性強的輔助性工作。

        毛利率方面，康華股份2022年至2024年，毛利率分別為55.4%、65.31%、66.68%;常規業務毛利率分別為62.57%、65.29%、66.77%，呈逐年增長態勢;其中，經銷毛利率遠高于直銷毛利，經銷模式收入占比分別為40.65%、58.51%、56.31%，直銷模式收入占比分別為21.12%、18.38%、20.64%。

        內控合規性存疑

        招股書顯示，康華股份有部分房產未取得房屋權屬證書，且相關手續難以補辦。此外，該公司同一控制下的企業康華產業園租賃的一倉庫系出租方在自有土地上未經主管部門批準建設，未取得產權證書。

        2022年至2024年，公司應收賬款賬面價值分別為1.9億元、1.96億元和1.89億元，占各期末流動資產的比例分別為18.86%、24.72%和22.28%，占當期營業收入的比例分別為12.80%、26.47%和26.00%。部分客戶因資金緊張延長了信用期。

        康華股份2022年至2024年存貨賬面價值分別為1.65億元、1.56億元、1.33億元，存貨跌價準備余額分別為9411.68萬元、13084.48萬元、2681.61萬元。該公司稱，存貨跌價準備主要系對應急業務存貨全額計提減值準備。

        2025年以來，港股創新藥市場出現反彈，開啟一輪上漲行情。創新藥的火熱行情不僅反映在二級市場上，近期以來，港股IPO市場也出現藥企扎堆申報上市的情形，這其中包含去年主動撤回科創板IPO申請的軒竹生物。

        6月13日，軒竹生物科技股份有限公司再度向港交所遞交上市申請，中金公司(35.230,0.98,2.86%)為獨家保薦人。由于仍未實現盈利，軒竹生物申請通過18A規則實現上市。那么，軒竹生物此次港交所IPO勝算幾何呢?

        母公司四環醫藥3年虧超20億元 從“H拆A”到“ H拆H”、軒竹生物帶老問題闖港交所

        軒竹生物母公司四環醫藥主要從事藥品研發、制造及銷售業務， 并于2014年開始通過代理和自研布局醫美領域，旗下醫美子公司渼顏空間目前已有十余款醫美產品，其中代理產品主要集中在技術門檻較高的注射類輕醫美產品，自研產品則是集中在技術門檻較低、壁壘較低的醫用敷料領域，主要用于醫美手術后創面修復。

        近年來，四環醫藥的業績表現并不容樂觀。2024年，四環醫藥實現營業收入19.01億元，同比微增2.2%;歸母凈利潤虧損2.17億元，虧損同比擴大301.1%。值得關注的是，四環醫藥已經連虧三年，2022-2024年歸母凈利潤分別虧損19.15億元、0.54億元、2.17億元。

        2022年5月，四環醫藥公告稱，公司擬分拆控股子公司軒竹生物至A股上市，目的包括為軒竹生物提供單獨及獨立的融資平臺，進而為其增長和擴張提供資金。軒竹科技申報科創板IPO，擬募集資金24.7億元，其中16.6億元用于創新藥研發項目，3.2億元用于總部及創新藥產業化項目、4.9億元用于補充流動資金。

        2022年9月26日，軒竹生物申報科創板IPO獲受理，2022年10月14日獲問詢，2023年3月8日暫緩審議。暫緩審議一年多的軒竹生物，于2024年5月24日主動撤回IPO申請，上交所也終止軒竹生物在科創板的IPO。

        而軒竹生物IPO進程中，上交所上市委或對其在研產品的技術優勢、后續商業化規劃及市場空間等事項存在擔憂，并要求其就以下兩項問題進一步披露相關事項。一是要結合國家相關政策要求、產品研發實際情況、技術儲備等說明，各主要在研產品與國內已上市產品和其他競爭方在研產品相比，在技術方面的優勢。二是要說明其主要產品預計銷售峰值滲透率的主要考慮因素、測算方法，是否符合“市場空間大”的要求，以及在商業化方面規劃及相對其他競爭方優勢。

        主動撤回IPO時，四環醫藥選擇以“資本市場的市場環境等因素”為由主動終止分拆軒竹生物登陸科創板的上市計劃，并表示“將會持續積極探索集團及軒竹生物的發展機會以及其他的資本市場融資機會。”

        在科創板上市受阻后，軒竹生物于2024年11月首次向港交所遞交上市申請，保薦人為中金公司。此次港股上市申請旨在通過募集資金支持核心產品的研發與商業化，同時拓展國際化融資渠道。招股書失效后，6月13日，軒竹生物再度遞交招股書，此次“H拆H”，軒竹生物昔日闖科創板時所帶的老問題猶存，帶病闖港交所勝算幾何?新版招股書中的經營數據又透露出哪些信息?

        商業化前景仍難明朗：報告期虧超9億、2025年Q1銷售額-61%

        招股書顯示，軒竹生物有超10種在研藥物，主要關注消化系統疾病、腫瘤和NASH。在消化系統疾病領域，核心產品KBP-3571已獲得國家藥監局的NDA批準，用于治療十二指腸潰瘍，現正將適應癥覆蓋范圍擴大到反流性食管炎，該產品已完成II期臨床試驗。在腫瘤領域，以兩款核心產品為支柱-XZP-3287和XZP-3621。公司還有眾多其他腫瘤藥物資產，包括處于I期臨床試驗或已獲IND批準的四款關鍵產品-KM602、KM501、XZP-7797及XZP-6924。此外，公司正在積極發展NASH管線，包括處于I期臨床試驗的XZP-5610和處于IND階段的XZP-6019。

　(資料來源：公司招股書)

        據公司招股書，軒竹生物的三款核心產品分別為KBP-3571、XZP-3287和XZP-3621。其中，兩款核心產品KBP-3571及XZP-3287已獲批準進行商業化。

        我們來看一下公司的營收，2023年、2024年及2025年一季度，公司分別實現收入2.9萬元、3009.4萬元及255.9萬元，2024年營收大幅增長主要是受益于KBP-3571(安奈拉唑鈉腸溶片)于2023年6月獲批并開始商業化。

        盡管首款產品KBP-3571實現商業化，但收入規模仍然有限，且在2025年第一季度營收已出現大幅度下滑，同比下降60.72%。雖然是國內首款自主研發的質子泵抑制劑(PPI)，但PPI市場已進入紅海，市場規模持續縮減，且集采政策導致價格大幅下降，直接影響了該產品的市場潛力。從營收也可以看出來，KBP-3571(安奈拉唑鈉腸溶片)剛上市不久便出現銷售額大幅下滑。

(資料來源：公司招股書)

        再來看公司的凈利潤，公司2023年、2024年及2025年第一季度均處于虧損之中，分別虧損3.01億元，5.56億元及00.65億元，不到兩年半的時間里累計虧損超9億元。虧損的主要原因還是在于商業化帶來的收入，不足以支撐研發等開支。

        或是難扛巨額研發開支、軒竹生物大幅度裁撤研發人員 研發人員薪酬不止腰斬

        2023年、2024年以及2025年第一季度，軒竹生物研發開支分別為2.39億元、1.86億元、5300萬元，研發開支遠超營收規模。

        或是難扛巨額研發開支，同時疊加母公司的經營狀況不容樂觀等因素，軒竹生物研發人員巨幅變動。據軒竹生物此前兩版招股書數據顯示，截至2022年9月30日的研發人員為338人，占總體員工數的比例高達83.46%;而到了2024年6月30日，研發職能的雇員數量僅為119人，占比55.9%，不到兩年的時間，軒竹生物的研發人員減少了65%。

        大規模裁撤研發人員，直接帶來了研發開支的減少，最直接便表現在研發人員雇員薪酬及福利的大幅縮減，2023年、2024年及2025年Q1軒竹生物研發開支中，雇員薪酬及福利縮減明顯，2024年，研發人員薪酬福利為0.32億元，同比下降58.47%。短期內大比例裁撤研發人員，是否影響后續研發項目的開展?，仍有待進一步觀察。

(資料來源：公司招股書)

        近期，廣西百菲乳業股份有限公司(簡稱“百菲乳業”)主板IPO獲上交所受理，計劃募資金額約4.97億元，分別投向奶水牛智慧牧場建設、營銷網絡建設和品牌推廣項目。

        資料顯示，百菲乳業主要從事乳制品和含乳飲料的研發、生產與銷售，產品包括以生水牛乳、生牛乳為主要原料的滅菌乳、調制乳、發酵乳、巴氏殺菌乳和含乳飲料等，其中以“百菲酪”為代表的水牛乳產品是其主打明星產品。

        根據招股書，2022-2024年，百菲乳業分別實現營業收入7.8億元、10.75億元、14.23億元;歸母凈利潤分別為1.15億元、2.26億元、3億元。

        廣西工商聯發布的“2023廣西民營企業100強”和“2023廣西民營企業制造業100強”榜單中，百菲乳業以17.16億元的營業收入分別位列第94名和第53名;而在“2024廣西民營企業制造業100強”榜單中，百菲乳業以10.45億元的營收位列第99位。也就是說，按照廣西工商聯的數據，百菲乳業近幾年營業收入是下滑的。

        對于廣西工商聯與招股書數據出現的差異，百菲乳業給出的解釋是：統計口徑不同。廣西工商聯發布榜單的數據統計周期與依據和招股書存在區別。工商聯榜單依據的是上一年度規模民營企業調研數據進行排序。例如“2023廣西民營企業100強”榜單是基于2022年度數據，“2024廣西民營企業制造業100強”基于2023年度數據。而招股書披露的營業收入數據，是按照企業財務年度核算的實際經營成果，涵蓋企業完整財年的業務收支。

        百菲乳業報告期內盈利能力的提升，其實是伴隨著原奶價格的暴跌。2023年和2024年，百菲乳業的生鮮乳采購均價分別暴跌19.49%和19.57%;乳粉的采購均價分別下跌了5.67%和18.29%。據了解，百菲乳業約90%的生水牛乳依靠外購。在此背景下，百菲乳業的業績增長是否具有可持續性有待商榷。

        對此，百菲乳業回應稱：“從成本控制方面，盡管原奶價格下行帶來成本優勢，但公司也在積極拓展自有奶源基地，2024年投資建設了寧夏塞上牧業、廣西貴港智慧牧場等，提升奶源自主可控能力，未來隨著自有奶源占比增加，成本穩定性將進一步增強，有助于持續保持成本優勢。”

        2024年，百菲乳業增資6000萬元取得塞上百菲60%股權，增資前，塞上百菲注冊資本880萬元，增資后增至1億元。同年，百菲乳業關聯交易金額激增。塞上百菲不僅向寧夏興源達、犇騰合作社、寧夏澤瑞、寧夏牧源、寧夏華澳(統稱“馬佳慧家族牧場”)購買奶牛，還向寧夏興源達、寧夏牧源采購飼料。2024年，塞上百菲的營業收入和凈利潤分別為205.96萬元和-144.47萬元。

        那么，百菲乳業高溢價取得塞上百菲控股權的交易是否具有合理性?過程中是否存在相關利益輸送?百菲乳業表示：該收購是基于公司發展規劃需要，通過對塞上百菲的控股權獲取，能夠從源頭加強對奶源質量把控，完善公司產業鏈布局，降低采購成本波動風險，提升公司整體抗風險能力與運營效率，進而促進公司戰略發展目標的實現。因此，具有充分的合理性。

        在關聯交易方面，塞上百菲向“馬佳慧家族牧場”購買奶牛及采購飼料，是基于奶牛養殖業務開展的正常商業行為。

        旗下子公司前次闖關創業板告敗后，濰柴動力(000338)擬推動濰柴雷沃智慧農業科技股份有限公司(以下簡稱“濰柴雷沃”)赴港上市。6月21日，濰柴動力披露公告稱，公司所屬子公司濰柴雷沃向香港聯交所遞交了首次公開發行境外上市外資股(H股)并在香港聯交所主板上市的申請，且在香港聯交所網站刊登了本次發行上市的申請資料。

        招股文件顯示，濰柴雷沃是中國領先的智慧農業整體解決方案服務商，目前已打造一套涵蓋農業生產全周期的智慧農業整體解決方案，公司業務基于兩大核心支柱，其一，成套智能農機裝備，涵蓋拖拉機等，覆蓋從耕整、種植、田間管理、收獲、秸稈處理與糧食烘干等現代農業生產的各個環節，重點聚焦高端化、智能化農機裝備，助力解決“誰來種地”問題;其二，智慧農業服務，以農機作業實時數據為核心，融合IoT、人工智能與大數據技術，全面感知土壤、作物與環境狀態，借助AI模型智能分析數據生成精準作業決策，并指導智能農機開展協同化精準作業，提升生產效率與質量。

        股權關系方面，濰柴雷沃分別由濰柴動力和濰柴控股直接持有約61.1%和27.26%的股權。濰柴動力由濰柴控股持有約16.32%的股權，而濰柴控股則由山東重工全資擁有。由于濰柴動力是濰柴控股的綜合附屬公司，且濰柴控股能夠對濰柴動力的股東大會施加重大影響，因此，濰柴控股和山東重工各自也有權透過濰柴動力間接控制公司股東大會上行使超過30%的投票權。

        綜上，濰柴動力、濰柴控股和山東重工合計有權控制濰柴雷沃約88.36%的投票權。

        值得一提的是，在本次沖擊港股IPO前，濰柴雷沃還曾向創業板發起過沖擊。深交所官網顯示，公司創業板IPO于2023年3月23日獲得受理，當年4月20日進入問詢階段。不過，2024年4月，公司撤回相關申請文件，當次IPO終止。

        闖關創業板告敗逾一年時間，濰柴雷沃“轉戰”港交所。赴港IPO背后，濰柴雷沃近年來業績表現較好，2022—2024年，公司實現收入分別約為159.5億元、146.76億元、173.93億元;對應實現年度利潤分別約為7.72億元、8.71億元、9.57億元。

        不難看出，濰柴雷沃近兩年凈利接連上漲，收入在2023年下滑后2024年回升。對于公司2023年收入下降的原因，濰柴雷沃表示主要是農機銷售收入減少。

        財務數據顯示，濰柴雷沃資產負債率目前仍處于較高水平。據深交所官網文件，闖關創業板時，濰柴雷沃2020—2022年資產負債率分別為85.45%、84.84%、83.4%。此次闖關港交所，濰柴雷沃2023年、2024年資產負債率有所下降，但仍在80%以上，分別為80.44%、80.24%。

        投融資專家許小恒對北京商報記者采訪時表示，資產負債率是衡量公司財務風險程度的重要指標，該指標超出合理范圍越高，財務風險就越大。

        二級市場上，自今年3月19日盤中觸及17.71元/股的高點后，濰柴動力股價出現一波震蕩下行走勢，截至6月20日收盤，公司股價報15.27元/股，總市值約為1331億元。針對相關問題，北京商報記者致電濰柴動力方面進行采訪，不過電話未有人接聽。

        《電鰻財經》文/高偉

        6月3日，無錫威易發精密機械股份有限公司(以下簡稱“威易發”)刊發了第一輪問詢的回復，對交易所提出的業務與技術、公司治理與獨立性、財務管理等方面的質疑做出回復。6月17日，交易所對公司下發第二輪審核問詢函。

        《電鰻財經》經調查研究發現，該公司招股書存在四大疑點，“帶傷”IPO的威易發，會有多大勝算?

        “一股獨大”引發內控危機?

        威易發是一家股權高度集中的公司。截止威易發招股書提交之日，王征豫、蔣紅亮、劉立璞三人合計直接和間接控制公司99.28%的股份表決權。王征豫直接持有公司35.98%的股份，并擔任上海銀峰威的執行事務合伙人，通過合伙協議的約定，控制公司12.30%的股份表決權。蔣紅亮、劉立璞分別直接持有公司765萬股，分別占公司25.50%的股份。

        而即便是經過本次IPO，三位實控人的控制地位也沒有發生太大的變化。本次IPO，威易發擬發行不超過1000萬股的股份。三位實控人所掌握的表決權仍然達到74.46%的比重。

        王征豫任職公司董事長、董事，劉立璞則為公司董事，蔣紅亮為公司董事、總經理，均身居要職。

        這種股權的高度集中(也即“一股獨大”)帶來的影響是負面的，這類企業往往會出現掏空上市公司、利益輸送、財務造假等損害中小投資者的違法違規問題。而在威易發，內控問題同樣頻頻發生。

        業內人士稱，股權集中、“一股獨大”被視為完善上市公司治理結構的絆腳石。特別是在民營企業中，如果公司實際控制人為某一自然人或者家族，公司治理結構弱點將更加突出。如此一來，公司很容易出現任人唯親，怎能保護普通投資者利益?會否有利益輸送行為發生?

        實控人占用公司資金

        據招股書，威易發曾存在資金占用的內控不規范情形。報告期內，公司實際控制人王征豫、蔣紅亮、劉立璞均曾存在資金占用的情形。其中，王征豫、劉立璞由于個人資金周轉，曾分別向公司借款163.33萬元、50萬元，合計借款213.33萬元。2023年6月，因未能及時披露資金占用事項，威易發及其多名高管被全國股轉公司采取口頭警示的自律監管措施。

        2023年6月30日，因威易發未能及時披露資金占用事項，全國股轉公司就該事項對威易發及公司實際控制人、董事長王征豫，公司實際控制人、董事、總經理蔣紅亮，公司實際控制人、董事劉立璞，時任財務負責人趙瑾，財務負責人榮恬，董事會秘書王春銀采取了口頭警示的自律監管措施。

        根據招股書披露，威易發有限整體變更為股份公司時，存在以盈余公積、未分配利潤轉增股本的情形，王征豫、蔣紅亮、劉立璞三人彼時應當依據各自的持股比例自行繳納 20%的個人所得稅，但實際繳納稅款時為威易發代繳。因此，該情形構成了資金占用。

        此外，王征豫、劉立璞還曾因個人資金周轉，向威易發借款，構成了關聯方資金占用。監事會主席殷鋒也曾因個人資金周轉，向威易發借款，構成了違規關聯交易。

        2021年初，王征豫、蔣紅亮、劉立璞的資金占用余額分別為95.33萬元、24萬元、74萬元，當期三人分別新增了58萬元、8萬元、8萬元資金占用額。2022年初，王征豫、蔣紅亮、劉立璞的資金占用余額分別為-3.08萬元、32萬元、32.94萬元，當期三人分別新增21.64萬元、13.65萬元、16.83萬元資金占用額。

        截至2022年末，王征豫、蔣紅亮、劉立璞已不存在資金占用情形。

        除了資金占用外，威易發還存在使用個人卡結算的情況。2021年、2022年，威易發個人卡代付款項合計金額分別為386.74萬元、121.28萬元。

        據最新披露的首輪問詢回復文件，公司實際控制人及其配偶或直系親屬控制的企業數量較多，報告期內，江門美殼制冷設備有限公司存在廠房搬遷事項;無錫發那特業務平移至撫州發那特，存在業務主體變更情況;王征豫、羅妍藝夫婦存在投資重大項目等情況，致使報告期內實際控制人及其配偶、成年子女與其控制的其他企業之間資金往來較為頻繁、金額較大。公司實控人、總經理蔣紅亮及配偶、兒子共計41個賬戶，以及董事長王征豫和配偶共計43個賬戶資金流水被核查。

        威易發表示，公司已將報告期內個人賬戶涉及的款項納入財務體系核算，公司利用個人卡收付款項金額較小，對經營業績影響較小，上述情況對公司內控制度有效性未構成重大不利影響。

        左手分紅右手補流

        正因為該公司一股獨大的原因，所以威易發上演著一邊分紅，一邊向投資者伸手要錢補流的一幕，而且現金分紅金額甚至高于募資補流計劃。

        在報告期內，威易發分別于2021年5月、2022年11月、2023年5月進行分紅，累計派發現金紅利3400.16萬元。其中，公司在進行2022年半年度權益分派時力度較大，每10股派現24元，共計派發現金紅利2400萬元。

        就在遞交招股書前，威易發于今年9月再次進行分紅，向全體股東每10股派現2元，共計派發現金紅利600萬元。如此一來該公司4次分紅金額累計達到4000.16萬元，超過了該公司本次IPO的補流計劃。此番IPO，威易發擬募資1.72億元，其中3500萬元用于補充流動資金。如此一來，威易發一邊分紅一邊補流的做法就很是讓人詬病了。

        其實，就威易發的IPO來說，不只是一邊分紅一邊補流的做法授人以柄，而且該公司IPO的必要性同樣令人質疑。畢竟該公司并不差錢。該公司IPO前4次分紅就是公司不差錢的表現。并且該公司的資產負債率極低，到2024年6月末，其資產負債率低至9.37%。

        與此同時，該公司的貨幣資金也相對充裕，截止2024年6月末，貨幣資金結余達到5009萬元，經營活動產生的現金流量凈額也達到2639.24萬元。因此，該公司并不差錢，如果公司能夠做好應收款項的催收工作，該公司的資金將是相當充裕的。相對于該公司1.72億元的募資計劃來說，該公司IPO的必要性就顯得不那么迫切了。

        業內人士稱，擬上市公司分紅本身并沒有過錯，但分紅不能危及到公司的發展，不能影響到公司發展對流動資金的需求。而該公司一邊大手筆分紅，一邊又要募資補流，這是不是表明公司的現金分紅并沒有兼顧到公司發展的需要呢? 作為一家IPO公司，在現金充裕的情況下，IPO之前可以進行現金分紅，但絕對不允許一邊分紅一邊又向公眾投資者募資補流，這其實就相當于用公眾投資者的錢來為公司的分紅買單，也即是預支公眾投資者的資金來給公司原來的老股東分紅，這種做法是對公眾投資者利益的一種損害。若真有能力持續分紅，為何需外部補流?

        信披數據打架

        威易發的招股書數據與其在新三板掛牌期間披露的年報存在著一定出入，這不禁讓人懷疑其業績的真實性。

        招股書披露，威易發2021年的第一大客戶為長城汽車集團，當期向其銷售的金額為1017.34萬元，占公司當期總收入的19.74%。

        而根據威易發掛牌期間披露的2021年年報，其于2021年的第一大客戶為長城汽車旗下的“蜂巢蔚領動力科技(江蘇)有限公司”(以下稱“蜂巢蔚領”)，銷售金額是687.95萬元;第五大客戶為長城汽車股份有限公司定興分公司(以下稱“長城定興分公司”)，銷售金額為442.19萬元。蜂巢蔚領及長城定興分公司二者于2021年合計為威易發貢獻了1130.14萬元銷售額，比威易發招股書披露的金額多了近113萬元。

        此外，威易發的供應商數據也存在前后矛盾的情況，如2021年度公司第三大供應商永井金屬制品(上海)有限公司，招股書披露的采購數據為736206.19元，新三板年報的數據為831913.00元，相差近10萬元。

        又如招股書披露的威易發2021年第二大供應商卡彭特(上海)貿易有限公司、第四大供應商上海迅志圖像科技有限公司(上海迅志)，這兩家公司并沒有出現在威易發新三板2021年年報披露的前五大供應商之列。

        信披數據打架，公司有何解釋?威易發在首輪問詢回復中，并未涉及這個問題。不過，北交所提出，核查中發現的異常情形，公司是否存在體外資金循環或第三方為發行人承擔成本費用等情形，公司內部控制是否健全有效、財務報表是否存在重大錯報風險?還要求公司逐項說明報告期內會計差錯更正事項的具體原因，跨期收入所對應的客戶、產品及金額，對報告期內財務狀況和經營成果的影響，上述情況是否表明公司的會計基礎薄弱或內控制度不健全?

        天健會計師事務所(特殊普通合伙)對公司的內部控制進行了審計，2025年4月17日出具了內部控制審計報告，認為公司按照《企業內部控制基本規范》及相關規定于2024年12月31日在所有重大方面保持了有效的財務報告內部控制。 威易發稱，相關差錯更正事項主要有公司財務人員對相關企業會計準則的理解不到位，公司財務人員未采用更加謹慎、更符合業務實質的收入截止性及費用截止性標準對收入、費用等科目進行確認，財務人員與其他部門業務人員信息流轉不及時等原因導致。

        雖然公司堅稱，對個人卡導致的內部控制不規范、資金占用、會計差錯更正等進行整改，但上述四大“病傷”，也正“拷問”著上市的心靈。“帶傷”IPO的威易發，會有多大勝算?

        近日，武漢大眾口腔醫療股份有限公司(以下簡稱“大眾口腔”)再度向港交所遞交上市申請，海通國際為其獨家保薦人。此前，公司曾于2015年在新三板掛牌，2018年4月自愿終止掛牌，并于2024年末首次遞表港交所，此次為招股書失效后的第二次遞表。

        截至最后實際可行日期，大眾口腔運營中的口腔醫療機構數量為92家，其中包括4家營利性口腔醫院、80家營利性口腔門診部和8家營利性口腔診所，分布于湖北、湖南兩個省份內的八個城市。根據弗若斯特沙利文的資料，按2023年所得收入計，大眾口腔在華中地區所有民營口腔醫療服務提供商中居第一位。

        然而，在對招股書等相關資料進行梳理后發現，公司目前仍存在諸多隱憂。

        從經營業績看，2021年-2024年，大眾口腔的營業收入分別為3.81億元、4.09億元、4.42億元及4.07億元;同期凈利潤分別為1473.8萬、5645.0萬、6703.8萬及6250萬元。2024年公司營收、凈利潤均已出現同比下滑，降幅分別為7.87%、6.77%。

        從業績下滑的動因分析，市場競爭日益激烈以及集采政策的落地或為影響公司業績的主要成因。

        從競爭角度看，弗若斯特沙利文數據顯示，中國口腔醫療機構數量從2015年的64100家增加至2023年的102400家，年復合增長率約6.03%。其中，截至2023年末，大眾口腔的“大本營”華中地區就已有約15900家民營口腔醫療服務提供商。

        另據醫涯學識資料顯示，2024 年前三季度全國在工商經營狀態的口腔醫療機構總數同比增長 10%。其中，大眾口腔核心省份湖北、湖南2024Q3相比2023年末機構數量分別同比增長16%、22%。

        同業機構數量持續增加導致口腔醫療市場高度分散，事實上，大眾口腔雖然在華中地區所有民營口腔醫療服務提供商中排名第一，但市場份額也僅有2.6%。

        在競爭日益激烈的同時，種植牙、正畸托槽集采政策的落地又顯著壓低了公司核心業務的盈利能力。

        2022年10月-12月，種植牙、正畸托槽先后納入集采。2023年2月，醫保局頒布了《關于做好2023年醫藥集中采購和價格管理工作的通知》，進一步落實牙科植入物集采結果，引導醫療機構優先采購使用中選產品。

        招股書顯示，大眾口腔的主營業務主要包括綜合牙科診療服務、口腔種植服務、口腔正畸服務三大板塊。其中，綜合牙科診療服務客單價最低，2022年-2024年業務營收占總營收比重分別達51.9%、53.7%、53.4%。

        而口腔種植服務、口腔正畸服務客單價較高，為公司主要的創利業務。隨著集采政策的落地，種植牙價格明顯下行，報告期內，公司種植牙平均價格分別為8460元、6004元、5767元，價格降幅超30%。口腔種植業務客單價同樣呈持續下滑態勢，報告期內正畸項目人平均開支分別為627元、583元、510元。

        對于行業來說，集采接壓縮了耗材制造商、消費醫療機構的利潤空間，導致相關公司業績均出現不同程度的承壓。但同時，“以價換量”也將帶動產品市場滲透率的提升。2023年是集采落地后的首個完整會計年度，2023年全年，大眾口腔種植服務就診人次達7.88萬人，同比大增31.79%;口腔正畸服務就診人次達14萬人，同比增長9.55%。

        但從2024年的數據看，集采降價帶來銷量增長的邊際效應正逐漸減弱。2024年，公司口腔種植服務就診人次同比增長10.22%;口腔正畸服務就診人次同比增長3.6%，增速已出現顯著放緩。

        事實上，賽道整體的市場規模已出現增長乏力的現象。大眾口腔招股文件顯示，中國民營口腔醫療服務市場的市場規模由2019年的1011億元增加至2023年的1015億元，增幅不到1%。公司稱，預計中國民營口腔醫療服務市場于2024年的增長將進一步放緩。

        市場內生擴容趨于停滯，集采即使帶動了滲透率提升，但歸根結底仍是存量博弈。結合大眾口腔湖南、湖北大本營機構數量大幅增長來看，公司未來面臨的競爭壓力或將持續擴大。

        從現有數據來看，增長壓力已日益顯現，近年間公司旗下口腔醫療機構數量持續增長，2024年已達92家，相比2023年增加11家，但營收及凈利潤卻不增反降。

        橫向對比來看，據前次招股書數據顯示，以營運口腔醫療機構數目計的華中地區前五大民營口腔醫療服務提供商中，大眾口腔位列第一，但是第二名公司的機構數目僅為39家，該公司的市場份額約2.4%，與大眾口腔差異甚微。

        由此可見，大眾口腔以規模換增長的發展路徑并未取得良好成效。截至2024年末，公司商譽約為6309萬元，占資產總值的16.7%。然而，大眾口腔仍計劃于未來五年在華中地區新建約80至100家新口腔醫療機構，并計劃將于未來五年通過收購目標的大多數股權收購約40至65家口腔醫療機構，其合理性有待探究。

        歷史沿革方面，大眾口腔僅經歷過兩輪融資。2017年，湖北中元九派和個人投資者朱超分別以2352萬元及588萬元認購公司240萬股和60萬股股份;2021年，中信證券(26.420, -0.28, -1.05%)投資、中元九派等8名投資者參與公司增資，合計以8549萬元的對價取得大眾口腔約590萬股的股份。

        不過，就在大眾口腔遞表港股上市前夕，中元九派和其他多名投資者均選擇退出。招股書顯示，大眾口腔于2024年9月與中信證券投資、中元九派、李建生、朱超、武漢致道科創創業投資合伙企業(有限合伙)及王青松訂立股份回購協議或減資協議，同意購回該等投資者所持全部837.93萬股股份，總代價為人民幣1.21億元。

        截至最后可行日期，公司IPO前融資中的投資方僅剩李臻、陳巍、王宏三名個人投資者，三人分別持有公司0.54%、0.54%、0.27%的股份。

        4月25日，廣和通(25.900, 0.21, 0.82%)向港交所遞交招股說明書。此前，廣和通已于2017年4月登陸A股創業板。

        公司是A股無線通信模組領域龍頭企業。此次港股IPO募集資金擬用于研發及智能制造基地建設等。

        值得關注的是，自去年四季度以來，廣和通已連續兩個季度凈利潤同比下滑。

        無線通信模塊業務行業領先

        廣和通于2017年4月在深交所創業板上市。根據公告，廣和通A股上市以來，累計融資額為12.55億元。

        對于此次港股上市募資的用途，廣和通表示，擬將所得款用于研發支出、建設智能制造及研發基地、戰略性投資和并購、償還銀行借款、補充營運資金及其他一般企業用途等。

        招股書顯示，廣和通是全球領先的無線通信模塊提供商。公司的模塊產品包括數傳模塊、智能模塊及AI模塊。同時，公司以模塊產品為基礎，結合對下游應用場景的深刻理解，向客戶提供定制化解決方案，包括端側AI解決方案、機器人(16.580, 0.09, 0.55%)解決方案及其他解決方案。

        廣和通的模塊產品及解決方案涵蓋了廣泛的應用場景，主要包括汽車電子、智能家庭、消費電子及智能零售。根據弗若斯特沙利文資料，以2024年收入計，公司是全球第二大無線通信模塊提供商，其全球市場份額為15.4%。

        存在業績下滑、客戶集中度高風險

        據廣和通招股書，2022年至2024年度，廣和通收入分別為52.03億元、56.52億元、69.71億元;凈利潤分別為3.65億元、5.65億元、6.77億元。

        值得關注的是，自2024年第四季度以來，廣和通凈利潤連續兩個季度下滑。

        公告顯示，廣和通2024年第四季度營業收入為19.72億元，同比增長9.45%‌;歸母凈利潤為1603.33萬元，同比下降85.21%。對于業績下滑的原因，廣和通表示，主要受2024年7月出售子公司銳凌無線車載前裝業務及出貨結構變化的影響。

        2025年一季度，廣和通實現營業收入18.56億元，同比下降12.59%;實現歸母凈利潤1.18億元，同比下降37.3%。

        除業績下滑風險外，廣和通還面臨客戶集中度高的風險。招股書顯示，2022年至2024年，公司從前五大客戶獲得的總收入分別為33.32億元、36.11億元及40.64億元，分別占公司持續經營總收入的64%、63.9%及58.3%。

        廣和通表示，未來如果因為產品和解決方案質量下降及客戶自身業務模式變化等因素而無法維持與主要客戶的合作關系，公司對該等主要客戶的銷售情況可能受到不利影響。如果主要客戶大幅減少對公司產品和解決方案的需求、延遲付款或終止與公司的業務關系，公司可能無法及時或成功地從其他客戶獲得新業務以緩解銷售需求的減少或業務損失。

        近期，馭勢科技正式向聯交所遞交上市申請，計劃通過18C章程在香港主板上市，獨家保薦人為中信證券(26.630, -0.05, -0.19%)。本次IPO募集所得資金凈額將主要用于持續增強研發能力并提供解決方案;拓展海內外業務并提高商業化能力;進行戰略投資;以及用作營運資金及一般企業用途。

        近3年，馭勢科技的營業收入快速增長，復合年增長率高達101.3%，但深陷持續虧損泥潭，累計凈虧損6.74億元，超過營業收入總和。由于尚無盈利能力，馭勢科技的流動性趨緊，流動比率及現金比率逐年下降，計息銀行貸款逐年增長。應收賬款的不斷走高，進一步加劇了馭勢科技的資金壓力，截至2024年末已達到2.43億元，占全年營收的比重超過九成。

        此外，馭勢科技與科創板上市公司格靈深瞳(14.140, -0.20, -1.39%)關系匪淺。一方面，馭勢科技的聯合創始人之一系格靈深瞳的實際控制人，且格靈深瞳現為馭勢科技最大的外部股東。另一方面，在馭勢科技創立初期，格靈深瞳曾將與自動駕駛相關的技術近似無償轉讓給了馭勢科技，并在IPO審核期間遭到監管部門連環拷問。

        虧損額超過營業收入總和

        據招股書介紹，馭勢科技是創新驅動型龍頭企業，專注于L4級自動駕駛技術，志在促進研究及擴大于各類場景中的應用。馭勢科技的業務主要包括針對企業客戶、商用車制造商及乘用車制造商的自動駕駛解決方案。根據弗若斯特沙利文的資料，馭勢科技是唯一一家全球為機場提供大型商業營運的可持續L4級自動駕駛解決方案供應商。

        馭勢科技備受資本市場的青睞，自成立以來已完成了六輪融資，累計融資額超過17.5億元。投資方包括格靈深瞳、中科創星、國盛資本、深創投、國開制造業基金、博世創投、東風資產等知名機構和企業。在2023年的C輪融資中，重慶科學城及東風資產旗下信之風合計斥資3億元入股，使得馭勢科技的估值達到了73億元。

        2022-2024年(下稱“報告期”)，馭勢科技分別實現營業收入0.64億元、1.61億元及2.65億元，復合年增長率高達101.3%;錄得虧損凈額2.50億元、2.13億元及2.12億元，3年累計凈虧損6.74億元，超過營業收入總和;經營活動所用現金流量凈額-2.72億元、-1.2億元及-2.09億元，累計凈流出6億元。

        雖然馭勢科技的綜合毛利率穩定在40%以上，但具體到各業務線上，則變動極為頻繁。報告期內，貢獻逾一半收入的自動駕駛車輛解決方案，毛利率從2022年的22.9%上升至2023年的34.7%，并下降至2024年的21.7%;自動駕駛套件解決方案的毛利率從28.7%一路上升至65.6%，翻了一倍有余;自動駕駛軟件解決方案的毛利率則從92.8%一路下降至77.1%，降幅約為15個百分點。

        由于深陷持續虧損泥潭，近年來馭勢科技流動性壓力凸顯。報告期內，流動比率分別為5.1、3.8及2.9，主要由于流動負債增幅超過流動資產增幅所致;現金比率分別為3.1、2.6及1.3，主要由于貿易應付款項及應付票據以及計息銀行貸款增加導致流動負債增加。

        應收賬款的不斷走高，進一步加劇了馭勢科技的資金壓力。報告期內，貿易應收款項及應收票據分別為1.21億元、1.4億元及2.43億元，分別占總收入的184.32%、86.90%及91.65%，占流動資產的23.03%、19.51%及43.41%。

        2022年至2025年3月，馭勢科技的現金及現金等價物從2.63億元減少至1.99億元，其中2023年曾收到股東出資款3億元;計息銀行貸款從0.33億元大幅增長至0.8億元。

        事實上，這也是大部分自動駕駛企業面臨的共同難題：資金投入大、回報周期長，業績持續虧損。成功上市募資或許能解決燃眉之急，而如何堅持到黎明到來，也是其共同面臨的問題。

        研發費用率持續下降

        研發投入方面，報告期內馭勢科技的研發開支分別為1.89億元、1.84億元及1.96億元，占總營收比例分別為288.4%、114.3%、74%。從上述數據來看，馭勢科技2022年及2023年的研發開支均高于全年收益，但整體上研發費用率在逐年下降。

        研發成果方面，截至目前，馭勢科技獲授572項專利，并提交272項專利申請。在所有847項專利及專利申請中，825項為內部開發，18項為通過與合作方的研究項目共同開發及共同擁有，以及4項為由第三方開發并由公司購入及獨家擁有。

        招股書顯示，自動駕駛行業面臨大量技術及商業挑戰，包括超越人員駕駛表現的預期、高昂的資本需求、漫長的車輛開發周期、對人員專業技能及專長的要求、各不相同且不斷變化的監管框架、建立公眾信任及品牌形象的需要以及全新技術在現實世界運作。

        馭勢科技正處于商業化初期，而未來業務在很大程度上取決于公司繼續開發及成功實現解決方案及服務商業化的能力。隨著其在自動駕駛技術商業化方面不斷取得進展，收益組成及收益項目的相對權重可能發生變化。公司大規模開發、交付及商業化自動駕駛操作平臺及系統以支持或執行無人車自主運作的能力仍待進一步驗證。

        值得一提的是，馭勢科技與科創板上市公司格靈深瞳關系匪淺。據介紹，趙勇系馭勢科技聯合創始人之一，同時也系格靈深瞳的實際控制人。

        馭勢科技創立之初，趙勇及格靈深瞳分別持股3%及22.5%。2017年、2018年，格靈深瞳共出售了4.06%的馭勢科技股權，累計取得投資收益超過4000萬元。截至目前，格靈深瞳仍是馭勢科技最大的外部股東，持股7.89%。以馭勢科技最新估值計算，格靈深瞳所持股份價值約5.76億元。

        除股權聯系外，格靈深瞳曾將前期與自動駕駛相關的技術近似無償轉讓給了馭勢科技。

        根據格靈深瞳招股書，2016年2月，格靈有限(格靈深瞳前身)將“基于雙目的防碰撞視覺雷達技術”等6項非專利技術以總價1元轉讓予馭勢科技，將“一種多目相機系統”1項實用新型專利、“一種人體姿態檢測方法及裝置”等3項正在申請專利的非專利技術無償許可馭勢科技在智能汽車領域獨占使用。

        2020年5月，格靈有限將上述4項授予獨占使用許可的專利權或非專利技術(部分已完成專利申請)全部轉讓予馭勢科技，將“一種多目相機系統”等3項專利權以總價1元轉讓予馭勢科技，將“一種多目相機系統、裝置及同步方法”1項非專利技術以總價1元轉讓予馭勢科技。

        對于上述交易的商業合理性及公允性，格靈深瞳解釋稱，“2016年4月，馭勢科技進行天使輪融資，根據外部投資人在投前對投資標的資產完整性的要求，在《增資協議》中明確約定了增資前包括公司在內的所有創始股東應將與馭勢科技業務經營有關的資產投入馭勢科技。因此，公司將前期與自動駕駛相關的技術近似無償轉讓給馭勢科技系公司作為馭勢科技的創始股東之一履行《增資協議》的約定，具有商業合理性。”

        近日，來自廣東深圳寶安區的臥安機器人(16.490,0.03,0.18%)(深圳)股份有限公司Switchbot (Shenzhen) Co., Ltd.(以下簡稱"臥安機器人")在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，國泰君安國際及華泰國際擔任聯席保薦人。

        根據招股書，本次港股IPO募集資金將用于：1)持續提升研發能力，以進一步開發與AI具身家庭機器人系統相關的關鍵技術及產品;2)擴大銷售渠道及地區覆蓋及提升品牌的全球知名度;3)償還上市后12個月內的部分未償還銀行貸款;4)一般營運資金及公司用途。

        臥安機器人是一家全球領先的AI具身家庭機器人系統提供商，致力于構建以智能家庭機器人產品為核心的生態系統。根據弗若斯特沙利文報告，按2024年的零售額計算，公司是全球最大的AI具身家庭機器人系統提供商，市場份額為11.9%，亦為唯一一家在家庭生活場景全面布局家庭機器人品類的AI具身家庭機器人系統提供商。公司以技術研發和產品創新為驅動核心，發揮集研發、生產及銷售于一體的全產業鏈綜合優勢，持續推動AI具身技術在廣泛的家庭生活場景(覆蓋智能操控、家務勞動、智慧管家、養老護理、安全防護及能源管理)的應用及深耕，并不斷提升家庭場景覆蓋縱深及機器人智能自主學習和決策能力，為用戶提供完整豐富的智能家庭生活生態系統。

        作為全球AI具身家庭機器人市場的領軍企業，臥安機器人在技術積累與市場份額方面具備一定優勢，但其面臨的研發投入壓力、海外市場依賴及渠道集中等風險因素仍存在較大不確定性。在赴港IPO的關鍵節點，公司能否有效化解上述風險，實現技術優勢向商業價值的轉化，構建更均衡的市場與渠道結構，將成為決定其長期可持續發展的核心考驗。

研發與銷售費用高企 侵蝕利潤空間

        2022-2024年，臥安機器人收入分別約為人民幣2.75億元、4.57億元、6.1億元。公司雖尚未實現盈利，但虧損整體呈收窄趨勢，2022-2024年內虧損分別為人民幣8,698.3萬元、1,637.6萬元、307.4萬元。

        深入分析財務數據可見，研發費用與銷售費用的高企是侵蝕利潤空間的主要因素。2022-2024年，研發開支分別約為人民幣0.62億元、0.89億元、1.12億元，復合年增長率約為29.9%;公司銷售及分銷開支分別約為人民幣1.02億元、1.37億元、1.72 億元，復合年增長率約為34.7%。2024年，研發費用及銷售費用合計占到總收入的46.5%，凸顯出公司在技術投入與市場拓展方面的高額成本壓力。

        高額的研發投入是為了保持技術領先，提升產品競爭力，但其經濟效益的轉化存在滯后性;而銷售費用的大幅增長則反映出公司在市場推廣與渠道建設上的激進投入，短期內對利潤形成明顯擠壓。

約六成收入來自日本市場地緣政治與匯率波動下的脆弱平衡

        臥安機器人的產品銷售高度依賴海外市場，2022-2024 年，來自日本、歐洲、北美的收入分別占到整體收入的95.5%、95.6%和95.0%。其中，日本市場為第一大市場，2022-2024年，日本地區帶來的收入占比分別達到61.4%、62.3%和57.7%。

        盡管海外市場為消費電子企業提供了增長機遇，但臥安機器人對特定區域市場的過度依賴使其面臨多重風險。公司所有產品均在中國生產并出口至其他國家，需嚴格遵守各國關稅政策及相關法律法規。2025 年開年至今，美國特朗普政府推行的 "對等關稅" 政策加劇了全球貿易緊張局勢，對涉外企業構成顯著沖擊。

        考慮到未來地緣政治的不確定性以及貿易政策的頻繁調整，臥安機器人的海外業務預計將面臨極大挑戰。一旦主要海外市場所在國提高關稅，臥安機器人產品的成本將大幅上升，進而削弱其在當地市場的價格競爭力。此外，地緣政治緊張局勢可能導致消費者對產品的信任度下降，抑制本地市場需求。

        匯率波動風險亦不容忽視。2024 年，公司外匯虧損達 649.4 萬元，同比增幅高達 301.11%，凸顯出匯率波動對公司財務狀況的顯著影響。

高度依賴亞馬遜渠道 渠道風險不容忽視

        在銷售渠道方面，臥安機器人對亞馬遜平臺依賴度較高。2022-2024年，來自亞馬遜平臺(包括Amazon SC和Amazon VC)的收入分別占總收入的81.9%、65.2%、64.2%，相應平臺傭金費用和廣告、銷售人員開支、推廣及業務發展費用在銷售及分銷開支中占比超八成。

        過度依賴亞馬遜渠道，使得公司面臨較大的渠道風險。一旦亞馬遜平臺調整政策，如提高傭金比例、改變搜索排名規則、增加廣告費用等，將直接影響公司的收入與成本結構。此外，如果公司在亞馬遜平臺上出現負面事件，如產品質量投訴、知識產權糾紛等，可能會影響品牌形象，還可能波及其他渠道的銷售表現。